布丁资讯专贴（1月7）

	大厦将倾？俄罗斯面临“完美风暴” 俄罗斯的外汇储备已经下降到了雷曼危机以来的最低水平。而随着俄罗斯捍卫卢布和抵御资本外逃，外储正在以不可持续的速度被消耗。 俄罗斯央行数据显示，在截至12月26日的两周内，干预汇市的闪电战耗去了俄罗斯央行260亿美元的外汇储备，速度创下乌克兰危机以来最快。 衡量俄罗斯破产风险的信用违约互换(CDS)周二飙升，一度上涨100个基点，至630。 英国《每日电讯报》援引金融信息服务公司Markit表示，这意味着市场预计，在未来五年，俄罗斯有32%的可能主权违约。这一概率创下西方制裁以来最高。 一年之内，俄罗斯央行总外汇储备已从5110亿美元降至3880亿美元。克里姆林宫已经承诺将动用三分之一的剩余储备提振国内经济，这大大减少了可以用来捍卫卢布的储备。 国际金融协会(IIF)说，考虑到俄罗斯公司的美元负债和长期资本外逃，俄罗斯外汇储备的危险线是3300亿美元。 货币干预确实在去年12月稳定了汇率，但效果被证明是短暂的。周二，卢布大幅走弱，至1美元兑64卢布。自圣诞节以来，卢布已经下跌达20%。 有迹象表明，俄罗斯的危机可能削弱总统普京的欧亚经济联盟计划。白俄罗斯的Alexander Lukashenko已经坚持用美元进行贸易，而哈萨克斯坦的Nursultan Nazarbayev警告说，俄罗斯的崩溃对新合作构成“重大风险”。 卢布与布伦特原油走势基本同步，本周继续持续下滑。布伦特原油跌至五年低点的51.50美元 研究机构Oxford Economics研究员Mikhail Liluashvili表示， 如果油价降到45美元或更低，俄罗斯将面临一个大问题。俄罗斯央行虽努力平稳波动，但他们将不得不让卢布下跌，这可能会推动通胀升至20%。 在俄罗斯央行设定的“紧急情况”下，如果油价稳定在60美元处，俄罗斯GDP今年将萎缩4.7%。而俄罗斯央行的加息可能放大了伤害。法国巴黎银行说，利率每提高1%，GDP将萎缩0.8%。 法巴的Tatiana Tchembarova表示， 现在的情况比2008年更严重。2008年，俄罗斯斥资1700亿美元来拯救银行业。而这一次，它不再有用足够的外汇储备来应付外部债务，以此前“两倍杠杆”的债务水平进入危机。

	对伺机在底部进场的投资人来说，在油价频频探底之际，最明智的忠告是：“别尝试去接落下的飞刀。” 然而，市场剧烈波动也意味金融资产与商品的价值很可能被错估，成为专家和逆向操作者眼中深具投资魅力的标的。 油价自去年6月至今已腰斩，风险与报酬之间的平衡已随之改变，从油价倾向进一步下挫，转向日后止跌回升。 目前美国德州石油生产商实售价格已跌破每桶50美元，北达科他州的实售油价甚至低于40美元。这种价格水准使钻探计画难以为继，也使业者缺乏发行新股或新债的诱因。未来几个月银行对石油与天然气公司的放贷将大幅萎缩。 就算积极削减成本与提升油井开采效率，倘若油价继续维持在目前水准，美国原油产量迟早会触顶，然后开始下降。 油田服务公司Baker Hughes的数据显示，去年10月初以来全美原油钻探平台开工数已减少110座或7%。估计到今年中，还会有550座左右的平台遭搁置，使总量降到1000座以下。 即使油企提升钻探效率与控制成本，短期内恐怕还是不足以抵销运作平钻油平台减少四成造成的影响。 成功的投机诀窍在于平衡风险与报酬。当布仑特和WTI原油价格在100美元以上交投时，保守的看法是预测油价中短期将会下跌，以消除市场明显的失衡迹象。 如今布仑特与WTI原油价格已跌破60美元，美国许多产油商的实售价甚至降到40、50美元之际，保守看法就该假设油价将会有限度地回升，把市场带回较可持续发展的轨道。 美国商品期货交易委员会（CFTC）的每周报告显示，对冲基金已开始朝这个方向思考。去年圣诞节前，押注WTI原油相关期货与期权价格下跌的整体空头头寸减少30%，从11月初的1.13亿桶降至7800万桶。 相比之下，去年10月底至今，对冲基金押注油价上涨的多头头寸大致维持在略低于3亿桶的水准。 过去两个月来，这些多头部位损失惨重，每桶亏损高达30美元。不过，油价多单对空单的比值自去年6月攀抵13：1后，11月降至2.5倍，到圣诞节前夕已回升到四倍。 如果说对冲基金对油市仍未翻多，但至少看空气氛已不那么浓厚，且对油价进一步大跌的可能性持谨慎态度。

	彭博昨日报道，国务院去年底已批准总投资额逾10万亿元的七大类基础设施项目，其中今年投资超过7万亿元。综合不少媒体的报道，这投资上万亿的“七大工程包”轮廓已经逐渐清晰。 早在去年12月26日，《经济观察报》从浙江省发改委主任谢力群处了解到，2015年，国家将扩大有效投资放到稳增长非常突出的位置，国家层面已经建立了重大基础设施建设项目推进机制，即“七大工程包”，包含420多个项目，预计投资超过10万亿元。 “这400个左右的项目将从2014年底持续到2016年。今年开工项目预计约300个。”彭博文章提到，具体项目已下发至各地方政府，有些项目去年底已经开工。 “七大工程包”分别为粮食水利、交通、生态环保、健康养老服务、信息电网油气等重大网络工程、清洁能源、油气及矿产资源保障工程等。 据21世纪经济报道消息，工程包的项目已经于去年11月26日之前上报国务院并下发文件，部分工程及分省的具体项目已经确定。如交通工程一共是203个项目，占据半壁江山；浙江省在七大工程包中获得26个单体项目的名额。 发改委作为主管固定资产投资的部门在去年11月下旬、12月上旬分两次召开新闻发布会介绍七大工程包的遴选及进展情况。发改委秘书长李朴民在新闻发布会上表示：“(七大工程包)对经济社会发展具有全局性、基础性、战略性意义的重大工程，促进形成新的经济增长点。” 21世纪经济报道记者根据国家发改委两次召开的新闻发布会梳理，清洁能源项目工程包、矿产资源工程包、交通工程包的项目数量分别为26个、37个、203个。如果彭博报道的七大工程包的数量420个属实，那么交通工程包的数量占一半，交通工程包是各工程包的重中之重。 地方层面上，河北和浙江两省在去年年底召开的全省改革发展会议上都提到要推动七大工程包项目建设。其中浙江省发改委主任谢力群披露该省进入七大工程项目包的数量单体项目为26个。谢力群还表示，今年国家将扩大有效投资放到稳增长非常突出的位置，国家层面已经建立了重大基础设施建设项目(七大工程包)的推进机制。 此外，7万亿资金来源亦是各方关注的焦点。21世纪经济报道提到： 在具体项目推进上，中央项目主要由国务院有关部门和有关的中央企业负责推进，地方项目主要由地方政府及其有关部门和项目单位负责推进。在固定资产投资中，资金来源一般分为国家预算资金、贷款、利用外资、自筹资金几大类。 此次项目资金来源方面，发改委明确表示鼓励社会资本尤其是民营资本进入，方式上鼓励采取PPP模式。 “在中国经济下行状况下，很多投资的预期收益在下降，所以现在全面启动PPP，从时间上来讲并不是特别好的时机。”中国人民大学经济学院副院长刘元春表示，“任何合作的模式都要透明，在不同的区域和行业要有开创性，更重要的是政府需要更加深入和全面的改革。” 这次的7万亿容易让人联想到2008年的4万亿刺激计划。不过众多分析认为，今年的计划可能会温和得多。 “目前这样的稳增长以投资为重点，但它投资的内涵，投资的方式和组织形式已经发生了重大的变化。我们必须要看到2014年、2015这样的政策布局，与以往有本质性的变化。” 21世纪经济报道引述刘元春表示。 该报道认为，七大工程包既是宏观政策，也是产业政策，两者形成叠加效应。如果后续措施得当，七大工程包将形成“稳增长”和“调结构”的合力。

	德媒Bild援引不愿透露姓名的政府官员称，德国正在准备方案，以应对可能的希腊退欧影响，其中包括银行挤兑的出现。 Bild表示，德国政府正在考虑极左翼政党Syriza获得大选胜利后的影响。政府专家担心一旦希腊退出欧元区，投资者恐慌情绪可能会引发银行业出现崩溃。那样的话，欧盟银行业联盟可能被迫出手援助，其代价或高达数百亿欧元。 《明镜周刊》上周六援引未具名德国政府消息来源称，德国政府认为，欧元区现在能够应对希腊退出。该报道称，德国总理默克尔和德国财长朔伊布勒认为，自2012年欧债危机以来，欧元区实现了足够的改革，使得潜在的希腊退出风险变得可控。默克尔表示，如果希腊左翼反对派在大选中获胜、放弃财政紧缩政策，德国政府让希腊脱离欧元区“几乎不可避免”。 不过随后德国副总理Sigmar Gabriel出面澄清称，德国政府希望希腊留在欧元区，没有对希腊退欧的应急计划。 而德国总理默克尔的发言人Georg Streiter表示，希腊政府之前履行了援助协议的条款，德国政府预计希腊将继续坚守2400亿欧元欧盟/ IMF救助协议的条款。 希腊左翼反对派Syriza领导人Alexis Tsipras此前表示，他领导的Syriza政党将确保通过再谈判的方式，减计希腊大部分的债务，摆脱目前的紧缩政策。这可能意味着希腊无法获得更多的援助，并最终退出欧元区。但是，Tsipras同时也表示，如果欧洲央行决定启动QE来刺激欧元区经济，其不应将希腊排除在外。 欧洲智库Open Europe对此表示： 希腊如果退出欧元区将是一个两败俱伤的结局，但是希腊本身受到的伤害可能会更大。从这个角度来判断的话，希腊似乎应该留在欧元区。 正如我们之前所说的那样，经济层面的因素使得希腊选择权更多，但是同样的，希腊退欧的传导和破坏力和2012年也不可同日而语。这意味着欧元区在处理希腊问题上会更为强硬。欧元区不但不会向Syriza妥协，而且会向其他国家传递信息——遵守财政纪律才能获得援助资金。 Syriza和欧盟都觉得自己底气强硬将使得谈判更为困难。但是在大量资金已经投向希腊之后，我们认为最终总会有人做出让步，希腊留在欧元区概率更大。 目前民调显示，Syriza依然占据领先地位

	由于空间大、越野性能好，SUV在中国市场一直很畅销，令其成为国内最赚钱的车型。但如今，人们对SUV的热情开始降温。 随着经济增速放缓，中国的汽车销售增速预计将下降，SUV降幅尤为明显。 根据中国汽车制造商协会数据，2014年前11个月，国内SUV销量同比增长了34%，轿车同比增长2.6%，乘用车总体增长了12%。而2009至2013年，中国SUV的销量平均增长率为49%。 《华尔街日报》援引数据提供商LMC的数据称，2015年中国乘用车销量增长率预计将降至9%。Ways咨询公司数据显示，SUV销量将从458万量增至540万辆，增速17%。而2016年将进一步降至13%。 这对汽车厂家可不是好消息，SUV是他们利润最高的车型之一。 中国最大的SUV生产商长城汽车在去年的财报中称，SUV（包括跨界SUV）约占其所有汽车销量的80%。该公司上半年的毛利率为28.6%，较前年的29%略微下降。 相比之下，中国最大的汽车生产商上汽同期的毛利率仅12%，东风汽车的毛利率为14%。 《华尔街日报》援引咨询公司Strategy合伙人彭博（音译）评论称：“长城的高利润主要来自于其SUV产品线，受益于中国消费者对跨界车的喜爱，SUV的折扣要小于轿车。” 不过，随着SUV热度下降，以及竞争者越来越多，汽车厂家也开始降低SUV的售价。今年9月，长城汽车将旗下热销SUV车型哈佛6的售价下调了6000元至99800元。 分析师也表示，虽然大多数国外厂家尚未下调整车售价，近几个月经销商提供的折扣已经开始上升。

	2014年中国经济蹒跚而行，2015年又会是怎样的格局？ 瑞银特约首席经济学家汪涛认为，明年中国经济增长预计将继续下行，宏观政策进一步趋于宽松，金融条件保持稳定，企业利润有望改善，改革步伐可能加快。 在其看来，明年的宏观主题有以下几点: 1，随着房地产建设活动下滑进一步拖累工业生产和相关投资，我们预计 2015 年GDP 增速会继续放缓至 6.8%。内需乏力、能源等大宗商品价格下跌预计会拖累 CPI 降至 1.5%，PPI 预计也将进一步下跌。 2，我们预计通缩压力加剧会促使央行在 2015 年再度下调贷款基准利率至少 50个基点，而在新的债务管理框架下，新版地方政府债的发行也会帮助降低地方政府融资成本、缓和偿债压力。此外，能源及其他大宗商品成本下跌、融资成本下降应会有助于改善企业利润率。 3，我们预计央行将维持偏松的政策立场、以保证货币政策“松紧适度”。具体措施包括通过降准等各种形式的流动性支持来抵消外汇流出的冲击、将银行间市场利率维持在低位，放松贷款供给端的各种限制以保持信贷增速平稳。但央行应当不会允许流动性和信贷大规模扩张。汇率方面，在新兴市场汇率可能大幅波动的背景下，央行应当会小心谨慎地管理人民币汇率。我们预计人民币相对美元将在 2015 年温和贬值、到年末贬至 6.35。 4，经济举步维艰会加大改革的紧迫性。我们认为决策层将优先推进有助于释放新的增长动力、降低经济和金融风险、促进结构转型的改革，包括进一步减政放权、降低服务业准入门槛、取消公用事业和公共服务品价格，改革地方政府财政，健全医疗养老保险制度，以及发展资本市场。相比之下，国企改革和资本账户开放则可能会缓慢推进。 但在这种主流观点之外，2015年可能会出现六大意外，汪涛写道： 1，房地产结束下滑。我们预计 2015 年房地产建设活动将会继续下滑，从而给我们的增长预测带来下行风险。市场对于房地产的主流观点虽然没有我们悲观，但大都预期未来一年的表现乏善可陈。然而，利率下行、政策进一步放松的预期、市场情绪改善可能会帮助房地产的调整超预期地提前结束，推动房地产建设活动反弹。这会进而带动整体GDP 增速好于预期、推高大宗商品价格，但也会重新触发对经济结构失衡的担忧、并制约货币政策宽松的空间。 2，金融风险集中暴露。我们的基准观点是决策层将保持适度的流动性条件，暴发系统性金融风险事件的可能性非常低。整个 2014 年，市场对于信用风险事件的担忧也确实在减轻。然而，如果外汇流出规模超预期、流动性支持力度不够、企业资产负债表质量持续恶化、影子银行体系出现信用违约事件，则可能会给企业、中小金融机构乃至整个金融体系造成压力、冲击金融市场。 3，地方政府财政改革进度超预期。我们认为地方政府债务管理新框架和 PPP 模式的推广将有助于减轻地方政府偿债负担，并通过新的融资渠道支撑基建投资。市场对于地方债务新老划断和 PPP 模式持偏谨慎的看法，担心 2015 年基建投资可能会因此明显滑坡。可能超预期的情形是，地方债务重组步伐快于预期（通过与银行进行债务置换）、PPP 模式短期内大获成功，从而推动基建投资增速加快。但这同时也可能会导致市场对于地方政府新形式的隐性债务和信贷过度扩张的担忧。 4，央行降准 3 次或以上，亦或按兵不动。目前市场大多预计央行未来一年会继续通过各种方式提供流动性支持，并至少降准一次。预期外的情形可能是央行改变战术、或面对规模超预期的资本外流被迫更大程度地依靠降准来稳定流动性。这种情况下，央行可能不得不降准 150 个基点来提供必要的流动性支持，但这也难免引发投资者的不安。此外，如果房地产和实体经济活动强劲反弹、或决策层下决心推动结构调整和转型，央行有可能在 2015 年期间意外地选择按兵不动、既不降准也不降息。 5，人民币对美元贬值超过 5%。目前市场对于人民币对美元汇率的一致预期是 2015 年保持大体稳定，而我们预计人民币将会小幅贬值、幅度不超过 3%。然而在美元异常强劲的极端情形下，主要贸易竞争对手的货币可能会大幅贬值、同时资本可能会超预期地大规模外流，再加上内需恶化，人民币对美元贬值幅度可能会超预期。大幅度贬值会进一步加剧资本外流，从而形成恶性循环。这会迫使决策层放慢资本账户开放步伐、并更加小心谨慎地管理汇率。 6，国企改革快速推进。我们预计 2015 年决策层将通过改善激励机制、引入社会资本来推动国企改革。但出于对短期增长的权衡，再加上来自各利益集团的阻力、以及员工安置和债务等方面的难题，改革预计只会缓慢推进。然而，国企经营状况恶化、劳动力市场整体稳健、社会保障体系进一步健全可能会带给决策层更大的压力和动力来加快推进国企改革。这虽然会给短期增长带来下行压力，但有助于更快地清理过剩产能、解决不良债务。

	北京时间明日凌晨3点，美联储将公布去年12月16-17日货币政策会议的会议纪要（纪要）。它可能有助于深入理解美联储在上月会议声明中的对八年来首次加息有“耐心”一说，也可能体现美联储决策者对今年年中加息更有信心，以及他们认为，国际油价暴跌不会长期影响对美国通胀和经济增长的前景。 上月会后，美联储主席耶伦表示，“至少今后两次会议”联储都不可能加息。瑞信美国经济研究主管Dana Saporta认为，纪要可能为美联储决定采用“耐心”这一措辞提供些相关背景，也许能展示，美联储决策委员会FOMC的成员对耶伦的上述言论有多支持。     · 货币政策声明变动 上月美联储会议声明称： 基于目前的评估，委员会判定，可以耐心对待货币政策立场正常化。委员会认为这种（前瞻）指引与此前声明一致。此前声明提到，在10月决定结束购买项目以后相当长时间，特别是在通胀预期持续低于委员会2%的长期目标、且长期通胀预期仍牢牢锁定时，保持0-0.25%的联邦基金利率可能都会适宜。 西方主流财经媒体对上月美联储会议声明与上次声明的变化有不同解读。因为美联储“相当长时间”保持超低利率的措辞并未出现在所谓“前瞻指引”——美联储引导外界相信其未来何时加息的措辞里，而是被美联储用于让金融市场相信，在联储开始加息前会保持一段时间的平静。一些市场人士认为，这是美联储在暗示，还没准备好，需要耐心。 前美联储货币事务副主管Roberto Perli预计，纪要将显示，对上述声明的变动，FOMC可能达成“广泛一致，可能对2015年年中加息更有信心，可能也讨论交流了他们对加息后收紧货币的速度有何看法。”     · 最新的利率预期 上月美联储会议同时公布了每季度更新的最新经济预期。该预期显示，大多数美联储官员预计今年晚些时候基准利率会上升，但他们下调了利率上升速度的预期。此次利率预测中值为，到今年底利率升至1.125%，上次预测中值为升至1.375%。 纽约宏观研究机构Renaissance Macro Research的美国经济主管Neil Dutta认为，纪要可能体现上月会议召开前几天的全球金融市场动荡。市场因担心全球经济增长放缓、国际油价暴跌和俄罗斯货币危机而震动。Dutta说：“与会议声明相比，对全球经济的担忧可能在纪要中体现得更多。” 此外，上月声明显示，有三名FOMC投票委员持异议，反对者人数为2011年9月以来最多。Mesirow Financial Inc.的首席经济学家Diane Swonk认为，FOMC的加息预期集中在今年年中，但加息时点分布仍很散。有些FOMC委员希望快些加息，有些委员观点恰恰相反，他们仍认为通胀和就业市场复苏不够。     · 油价对通胀和经济前景的影响 国际油价下跌抑制了通胀上扬，2012年4月以来美国通胀率始终低于美联储2%的通胀目标。上月美联储会议期间，油价去年跌幅已约有43%。会后油价又跌了15%。 上月会议声明称，FOMC预计通胀会逐步向2%靠近。而摩根大通的首席美国经济学家Michael Feroli认为，通胀前景可能引起美联储内部“更活跃的争论”。FOMC采纳的观点是，通胀低可能是暂时的，油价的影响会越来越小，最终通胀会迎来上行压力。但FOMC内部的观点可能多种多样。 另一方面，石油等能源价格下跌可能大部分被视为经济的正面因素。Saporta预计，纪要可能显示，一些官员认为“随着能源等其他大宗商品价格下跌，以及长期利率走低，它们可能会抵消美元上涨和美国以外地区增长更为疲弱的影响。”

	如果你觉得油价下跌给位于美国德州的石油生产商带来了麻烦，那加拿大的生产商就更惨了。 西加拿大精选重质原油价格已经跌破每桶35美元，为2009年2月以来新低。这意味着西加拿大精选重质原油价格在过去6个月内下跌达60%。 在过去几周，受到油价下跌影响，美国油井数量不断下降，而今年1月的第一周，加拿大油井数量降至有史以来同期最低。 自去年7月以来，加元不断下跌。

	本周国际油价连续两日创五年新低，日本商界领袖对此表示欢迎，称虽然这会引起全球金融市场动荡，却也能促进日本目前处境艰难的经济复苏。 昨日布伦特原油价格收报每桶51.5美元，继前日后再创五年新低，在能源股两位数领跌带动下标普跌破2000点，连续五个交易日收跌，日经股指当天跌3%。《华尔街日报》报道称，多位日本企业老总认为，油价大跌将提升本国消费者购买力，增加企业盈利。 日本每年石油与液化天然气的进口额超过20万亿日元（约合1670亿美元）。去年6月以来国际油价跌逾50%，大量进口石油的日本自然受益。日本经济产业省下属资源与能源厅数据显示，截至去年12月22日，国内每加仑常规汽油均价跌至149.10日元（约合1.25美元），去年10月末以来跌幅达6.7%。从制造商、零售商到个人消费者都因此得益。 日本第二大券商Daiwa Securities Group总裁Takashi Hibino在迎新年的活动中表示： “（油价下跌）对日本经济有极大的正面影响，对我们的经济没有任何负面作用。” 连推出超级货币宽松提升通胀的日本央行行长黑田东彦也为油价下跌感到高兴。圣诞节当天讲话时，黑田说，日本“是大宗商品进口国，从（油价下跌）中获利良多。” 如果油价下跌让日本企业获益，企业可能更有余地响应日本首相安倍晋三的号召，给员工加薪。日本企业管理者与工会的新财年工资谈判将于今年4月开始。丰田公司总裁丰田章男已表示，回馈社群和员工也是管理层的责任。 日本建筑配件及卫生洁具供应商骊住（Lixil）的产品依赖进口石油原料。该司总裁Yoshiaki Fujimori认为油价下跌可能有助于抵消日元贬值的负面影响。日本财务省数据显示，去年1-11月，日本进口石油12.8万亿日元，同比增长持平，但因日本对美元汇率下挫，石油进口量减少了5.6%。 也有些日本管理者对油价的副作用表示担忧。比如碳纤维、纺织材料制造商Toray Industries的总裁Akihiro Nikkaku就认为，低油价可能使美国页岩油生产商放慢开采页岩油，进而使全球石油供应下降，油价将因此回涨。