布丁资讯专贴（11月24）

	央行降息 人民币加入货币战? 中国央行上周五意外降息，为背负高额债务和终端需求疲软的中国企业带来一场及时雨，但今年人民币可能会因此出现2005年以来的首次贬值。 路透社援引的分析师认为，降息可能意味着人民币自今年五月以来的一波升值进入尾声，尤其是在中国央行还可能进一步下调存款准备金率的情况下，因为这些举措将导致市场上充斥着廉价的人民币。 由于有着中国政府的隐性担保以及收益率高于类似的美元记价的债券，人民币资产对于投资者一直颇具吸引力。 高收益率加之人民币升值的预期，怂恿着国际热钱流入中国，给人民币汇率带来上行压力。路透的报道称，上周五的降息削减了人民币的相对吸引力，使得继续持有人民币的风险变得更大。 据路透社，Eurasia Group的分析师们在上周六给客户的研报中写道： 隔夜的降息，加之日元的长期贬值，将会增加中国人民银行允许人民币适当贬值的政治压力，既反应出了市场对降息的正常回应，也是在亚洲货币全面呈现贬值压力的背景下增强出口竞争力的需要。 今年伊始，人民币一改单边上涨走势，开始持续贬值。1-4月人民币实际有效汇率累计贬值3.02%，人民币名义有效汇率累计下跌2.67%。尽管5月以来人民币开始稳固升值，但是年内至今仍然贬值1.17%。 市场对于人民币贬值仍然忧心忡忡，因为亚洲货币在日元的带动下大幅贬值，部分地助涨美元指数在下半年上涨了10%。 不过经济学家也表示，中国人民银行不太可能试图刺激人民币大幅贬值，而且降息消息宣布后，市场并未在离岸人民币市场上作出激烈的回应。 汇丰银行的经济学家们在研报中指出，降息的最终结果将是人民币汇率波动更加灵活，而不是稳定地单边升值或者贬值： 中国有着更广阔的改革日程，包括经济改革和再平衡，这将把它与那些进行货币竞争的国家区分开来。 同时，结构性改革可能需要低增长、低通胀、逐渐降低利率和缩小储蓄-投资差距（意味着减小经常帐上的盈余）来配合实现。这些实际上都意味着人民币升值空间减小了。 中国加入货币战争？ 上周金融博客SoberLook专栏作家、咨询公司NewGenStrategies资深咨询师Matthew Garrett的文章， Garrett在文章中指出，在未来的12个月内，人民币有50%的概率会开启一场前所未有的贬值和大幅波动。该波动幅度之大，很可能会超过央行今年一季度为打破单边升值预期而主导的贬值。 主要发达经济体货币政策分化，欧元和日元大幅贬值，这令有管制地盯住美元汇率的人民币面临重压。 欧元区和日本分别是除香港外的中国第一大和第三大贸易伙伴。然而，过去六个月中，日元和欧元相对于美元相继贬值近10%，而相对人民币更是贬值近12%。自2012年末以来，人民币对日元已经累积升值近1/3，本月人民币对日元汇率创下历史新高，人民币对欧元汇率也创了超过十年的新高。

	中国央行意外降息后，本已坏账包袱沉重的中国银行业可能还面临着利润萎缩的风险，然而彭博社报道称，投资者对于中国银行股的前景却更加乐观了。 母公司掌管2370亿欧元资产的荷宝（Robeco）集团（香港）首席投资官Victoria Mio上周五表示，银行股十分具有吸引力，因为市场对它们的定价是基于中国经济“硬着陆”的假设的。 Mio发表该言论几个小时后，中国人民银行就宣布，金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%。Mio随后称，持续的货币宽松可能促使经济反弹和银行股大涨。她对银行股“更加乐观”。 彭博社的数据显示，中国工商银行等上市银行股今年的平均市盈率仅4.8倍，是全球市值超过100亿美元的银行股中最低的。 帮助掌管近600亿美元资产的Baring Asset Management基金经理Khiem Do也表示，降息之后，“仍然看涨”银行股，尤其是在利率下降的背景下，超6%的股息率将使银行股更具吸引力。 Do早些时候曾在电话中告诉彭博： 你能告诉我世界上还有哪些银行能够支付这么高的股息，同时自身还能赚钱，而且还身处在一个增速约7%的经济体中？ 国金证券分析师马鲲鹏给予了银行业“买入”评级。他表示，尽管银行盈利超预期，但是股价却跌了，因为投资者更多地关注了“所感知到的风险”而非盈利。 上周五中国央行意外宣布非对称降息，即贷款利率下调40基点，存款利率下调25基点，这种降息方式虽利于直接降低社会融资成本，但却会压缩银行利息差。中金预估，央行降息后银行业利率在2015年可能会下降10%至零增长或者负增长。 此外， 通过将存款利率浮动上限由10%上调至20%，中国央行刺激了银行之间的竞争。截止本周日，16家上市银行中已经有5家宣布将存款利率上浮至顶。 中国经济增速可能降至1990年以来的最低水平，以及坏账的上升，拖累了中国银行股在过去两年中的表现，即使银行仍然实现了10%的净利增长。 管理220亿美元的RS Investment Management基金经理Tony Chu本月21日告诉彭博： （中国）银行股显然被低估了，投资者需要看到银行股会被重新评级的强烈信号。

	据路透社报道，因担心物价下滑可能触发通缩风险及债务违约潮，中国领导层和央行已准备好再次降低基准利率，同时放宽贷款限制。 路透社援引接近决策层的消息人士指出，上周五中国意外降息反映了中央政府和中国央行的方向调整，为两年来首次大调整，之前央行一直坚持温和的刺激措施。 中国第三季度经济增速下滑至7.3%，PPI和CPI指数均表现疲软，决策层担心经济增速跌破7%，而7%的经济增速是全球经济危机以来不曾见到的。 一位参与内部政策讨论的政府智库专家对路透社表示，“高层领导已经转变观点”。这位匿名经济学家称，中国央行已经转向全面刺激，并可能再次降息并下调存款准备金率。此外，官方的智库成员也建议中央下调2015年的经济增长预期至7.0%左右。 中国2014年年内曾针对某些银行下调准备金率，但全面降息的措施为2012年5月以来首次。上周五中国人民银行决定，自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%。 国家发改委宏观经济研究院副院长马晓河在参加“证券时报专家委员会2014年秋季论坛”时表示，明年中国经济存在一些不利因素，比如国际环境复杂化、经济增长周期性下行等，对此宏观调控政策要积极应对，在适当放松货币政策同时，还要加大推进改革的力度。 摩根大通中国首席经济学家朱海斌将上周五的降息解读为一个政策朝着更激进的货币宽松转向的信号，他预计在未来几个季度内至少还将有一次降息。 中金公司首席经济学家梁红在最新的研究报告中表示，降低基准存贷款利率的压力依然存在，预计明年还有一次25基点对称式的降息。同时，降准的压力增大。除了中金此前预测的4次降准外，如果国务院“融十条”政策中的贷存比分母变化调整导致银行补缴准备金，央行可能另外再降准3次进行对冲。 景顺亚太地区固定收益首席投资官胡嘉林称，中国一轮降息不够，中国央行贷款利率还有200个基点的下降空间。

	因预计日本、中国和欧洲的央行都将推出货币刺激，未来黄金需求会增加，近来黄金多头强势回归。对冲基金为首的投资者以五个月来最快速度做多黄金，截至本月18日一周黄金净多仓增幅高达56%，逆转此前三周迅速削减多仓的势头。 美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，截至本月18日一周，纽约市场黄金期货与期权的净多仓环比增加2.1634万份，增至6.0307万份，同期空仓减至6.5405万份，创至少今年9月9日以来新低。这是黄金多仓四周以来首次环比攀升。华尔街见闻此前文章提到，此前一周黄金净多仓减少了14%，三周内减幅达49%，创去年12月以来新高。 本月21日，中国央行两年多来首次加息，当日金价创三周新高。日本央行此前表露了未来加大宽松力度的意愿，欧洲央行行长德拉吉也说必须加快推升通胀，必要时扩大购买资产项目。上周全球大宗商品、股市集体走高。当周纽约期金上涨1.1%，收报每盎司1198.40美元，追踪22种原材料价格的彭博大宗商品指数同样上涨1.1%，测度各国股市的MSCI ACWI股票指数涨1.2%；彭博的美元现货指数上涨0.7%。 8亿美元规模的贵金属与矿产品投资基金USAA Precious Metals & Minerals Fund旗下基金经理Dan Denbow 21日当天向彭博表示： “中国与欧洲的刺激活动不只支持了黄金的需求。把这想象成一个水平仪，黄金就是来回移动的泡沫。哪天黄金的注意力都在美元身上了，就会压缩泡沫，但要是所有那些（央行的）刺激措施加进来了，就会让泡沫膨胀。” 去年黄金重挫28%，三十年来首次跌入熊市，一些投资者对作为储值工具的黄金失去了信心。本月初美元逼近四年新高，国际油价暴跌又帮助美国通胀停留在低位，市场预期美联储明年年中首次加息，利率上升的前景削弱了黄金的吸引力，投资者的黄金需求进一步下滑。上旬黄金ETF的黄金持仓连续五周减少，降至2009年以来最低水平。金价较今年3月的高位跌去14%。 管理资产605亿美元的公司Baring Asset Management旗下投资经理Clive Burstow认为： “当前黄金面临双重负面因素，首先，美国经济比全球其他地区增长强劲，这让美元明显走强。另外，大家开始担心美联储开始加息。”

	11月30日瑞士将就增加黄金储备进行公投，若公投通过增持黄金，势必推高全球金价及黄金需求。而由此所带来的瑞士央行市场控制力减弱则将导致欧元/瑞郎汇率难以维持1.20的干预水平，这可能会严重冲击金融市场。 瑞士黄金公投内容包括：要求瑞士央行停止售金、取回瑞士黄金储备并要求瑞士央行资产中至少有20%是黄金(目前瑞士央行的储备中黄金占比不到8%)。此次公投提案若获得通过，将迫使瑞士央行20%的储备以黄金形式持有，降低央行政策实施的灵活性，保卫瑞郎上限的难度也随之增大。 最新的民调显示黄金公投通过的可能性不大，这将令瑞士央行在管理其储备资产方面不受约束，不过11月30日公投那天任何结果都有可能发生。 目前瑞士央行共持有1040吨黄金储备，占所有储备资产的7.7%。该国实际持有人均数量最高的黄金储量(每个瑞士公民约持有4.09盎司)。然而，瑞士曾经是黄金储备的较大持有国。在2000年，瑞士央行持有黄金储备2500吨，且自那以后一直都是最大的黄金出售国。 瑞士黄金公投的影响将是巨大的。如果公投意外通过，那么瑞士央行将必须在2019年前购买至少1500吨黄金资产，以满足20%的下限标准。这将达到全球年度黄金逾半产量。这同样将令瑞士重返全球黄金持有大国之列。 瑞士政府及各大政党几乎一致反对，指此举将削弱央行调控市场能力，亦会严重削弱央行阻止瑞郎升值能力。最近的一次民调显示，38%瑞士民众支持该项关于黄金公投的提议，47%反对，15%未定。该民调结果有3%误差。 公投一旦获通过，瑞士央行只有两项选择，一是出售大量外汇资产，减少资产负债表规模，提高黄金储备比率；另一选择是大量增持黄金，但每增持1盎司黄金，央行资产负债规模便会上升。 这就或导致瑞士央行的瑞郎/欧元汇率底线1.20面临两年来最大考验，欧元区疲软再起，加上欧洲央行(ECB)准备动用激进措施来刺激经济，这已导致市场对瑞郎的需求增加。如果瑞士央行无法控制汇率的话，欧元更大幅度的下跌很有可能加剧全球央行竞相贬值的幅度。 而本周瑞士央行管委会成员祖布鲁克曾表示，瑞士央行将会捍卫欧元兑瑞郎1.20下限措施，还会毫不犹豫地激活配套措施，瑞士央行准备在必要时立即无限量购买外汇。不过他也强调，黄金公投若获通过将妨碍瑞士央行采取行动的能力。

	随着页岩油气的发展，美国的原油对外依存度越来越低。今年8月，美国从欧佩克进口的石油比例降至40%，创1985年5月以来新低。 想象一下，到了2025年，美国已经完全实现了石油自给自足。大把的美元不再从美国进入到俄罗斯、沙特等石油国家。美元供应减少，流动性吃紧，全球经济、政治格局将会怎样？ 花旗分析师认为，届时，全球经济（尤其是企业债市场）将会大受影响。而且，有趣的是，如今石油美元短缺已经开始影响到美元企业债市场。 花旗企业债团队首先指出，企业债市场疲软，不是因为供应增加，而是因为需求减少： 最近，人们发现美元企业债券市场的表现很糟，但鲜有人知道为什么。表面上看，息差走高是因为债券市场供应量增加，而国债长期收益率却维持低位。但其实这种解释是说不过去的。这个月发债确实很频繁，但绝对比不上2012年11月，而且那时的30年期国债收益率也才不到3%。我们认为，企业债市场走弱，与其说是因为供应增加，还不如说是因为需求减少。那么问题就来了，是谁减少购买了呢？ 要知道，如今的大背景可是美元走强，那么美元企业债市场的疲软就更加有悖常理了。那么这背后到底是哪里出了问题呢？花旗认为，问题出在低油价导致的石油美元的减少： 我们有一个合理的解释：油价的暴跌导致石油出口国的石油美元收入减少，从而让回流到全球金融市场的资金大幅减少。 可以确定的是，在过去五年中大量的石油美元都流入了债券市场。自2009年以来，欧佩克国家的外汇储备暴涨了60%至1.3万亿美元。如果算上俄罗斯等非欧佩克产油大国，这一数字甚至超过了2万亿美元。与此同时，这些国家的主权财富基金规模则扩大了80%，至4万多亿美元。 综合来看，石油美元投资者的资产管理规模在过去五年中增加了2.5万亿美元，平均每年增加5000亿美元。 而且，石油美元的积累速度与油价的增长也息息相关。在过去三年中，布伦特和WTI原油价格大部分时间都在110美元和90美元的高位，这也是石油国家财富增长最快的时间。 我们也确实发现，油价和产油国的资产之间有着密切关系。当WTI价格高于100美元时，产油国资产增速为10%，而当WEI油价在现在水平是，产油国资产增速仅为5%。 花旗指出，当WTI和布伦特原油都低于80美元时，这些国家的资产不可能再以每年5000亿的速度增长。而油价在这个水平的时间越久，产油国的石油美元投资就会越少。这个减少的数字非常大，足以抵消日本央行和欧洲央行联合放水的效应。 当然，你也许会有疑问，石油美元和QE是不一样的，QE是凭空创造钱，而石油美元是零和博弈。换句话说，如果产油国的石油美元收入减少，那么国家进口国手上剩下的钱就会增多。对此，花旗分析师进一步分析道： 这种想法固然没错，但问题在于，那些石油进口国因为油价下跌省下的钱是否会像产油国那样被拿去投资。在这个问题上，我们认为，石油美元投资者的投资策略更加保守，更倾向于投资固定收益类产品，而低油价省下的钱则会进入那些面向消费者的公司的营收和利润。所以，被省下的那些石油美元很少能够进入固定收益市场。