布丁资讯专贴（9月17）

	还在被美联储前瞻指引变化所困扰？那都不是事儿！ 投行和专栏作家们(比如“美联储通讯社”)对于周四凌晨的FOMC会议是否对前瞻指引做出调整看法不一。尤其是“相当长一段时间”的措辞是不是会被删除成为了主要的看点。然而对于美联储而言，这可能根本不是一个核心的问题。只要经济复苏处于正轨之中，市场预期的2015年中第一次加息就可以实现。 在美联储7月的会议纪要中曾有如下的描述：FOMC在QE结束之后，可能(likely)继续在“相当长(considerable)一段时间内”保持低利率水平——尤其在长期通胀水平低于美联储目标2%的情况下。 早在今年3月的时候，当被问及“相当长一段时间”的具体含义时，耶伦曾经“口误”表示可能为六个月，尽管她随后澄清了上述表述。而在美联储了历史上，最近一次使用“相当长一段时间”的措辞出现在2003/04年。当时的界定也为六个月。 从这个角度出发的话，沿用“相当长一段时间内”意味着在2014年10月结束QE之后，美联储不太可能在2015年4月之前采取加息行动。 而在高盛看来，FOMC要直至10月利率决议才会抛弃利率前瞻指引中有关“资产购买计划结束之后”这样的表述。但会保留“相当长一段时期”，恐怕会在12月份进一步 加入“耐心”等字眼、或更取决于经济数据。这将意味着，市场恐怕会对9月份FOMC决议大失所望。这也代表了市场大部分看好美联储会呈现鸽派态度的论调。 但是这里有一个问题在于：市场本身也鲜有人认为美联储会那么早加息！即便有加息提前的预期，市场普遍的看法也在2015年6月左右(从2015年第三或者第四季度提前)。如果以2015年6月作为时间节点来参考的话，美联储在12月删除上述描述也没有太大的问题。既然如此，还有理由纠结9月、10月还是12月做出调整么？ 对于美联储内部委员而言，有人要求删除关于具体时间的描述无可厚非，因为美联储本身就没有向市场做出任何承诺的先例。美联储的初衷和目标也是根据经济数据的表现来做出政策调整。当然美联储也可以如高盛所说的那样，使用“耐心”的字眼来缓解市场对于加息的紧张情绪。 然而本质性的一点在于，如果经济的确复苏状况良好，并且通胀也有较为显著的上升的话，美联储是有理由采取更为激进的方式加息。“可能”(likely)这个词恰好是美联储在措辞微妙的精髓所在。“可能”意味着可以那么做，但是并不代表一定需要那样做，选择权都在美联储手里。或许格林斯潘时代的加息节奏可能不会重演，但是耶伦完全可以选择在某次决议上“意外”加息，而无需提前知会市场。 美联储为了金融市场的相对稳定，用更稳平稳的方式给市场带来加息预期无可厚非。但是突然的转为鹰派的话，虽在意料意外，却也可以在情理之中。

	苏格兰独立公投前两天，统一派仍然略占上风，仍比独立派领先4个百分点。 周二最新公布的三个投票一致显示，如果不计入尚未作出决定的人，支持留在英国的苏格兰人占52%，而支持独立的为48%。差距较之前的54%比46%进一步缩小。 不过三个投票对于尚未作出决定的人群比例的估计却不同，ICM调查估计有14%的人尚在摇摆之中，但《每日电讯报》组织的Opinium调查却认为该比例只有6%。 如ICM调查就显示，45%的人支持留在英国，41%的人支持独立，还有14%的人尚未作出决定。 尽管金融市场对于苏格兰继续留在英国的信心正在逐步增加，但这三个投票表明，差距如此接近，最后鹿死谁手还很难说。 分析师表示，交易员们在操作时已经将苏格兰独立作为小概率事件。英国《金融时报》援引花旗策略师Valentin Marinov的话称：“我们没有任何一个客户在为苏格兰独立做准备。” 野村控股对于客户的调查显示，市场认为苏哥兰独立的概率为20%至30%。但他们自己的预测更高，达到40%至50%。

	高盛在最新发送给客户的报告中指出，尽管该行倾向于美联储将在本次决议上保留“在很长一段时间内维持低利率”的描述，但是欧元中长线走弱的前景并不会发生变化。高盛认为欧元对美元未来12个月目标价为1.20。 高盛表示： FOMC要直至10月利率决议才会抛弃利率前瞻指引中有关“资产购买计划结束之后”这样的表述、但会保留“相当长一段时期”，恐怕会在12月份进一步加入“耐心”等字眼、或更取决于经济数据。这将意味着，市场可能会对9月份FOMC决议大失所望。 但是无论美联储是否在本次决议上采取更为鹰派的行动，美元中长期的走强和欧元走弱的趋势都将不会发生变化。 市场对于前瞻指引措辞调整的关注有一些过度，即便美联储基调十分鸽派，美元的下行空间也将十分有限。 而在欧元方面，在欧洲央行宣布再度降息之后，欧元对美元的跌势并不是十分明显。这意味着市场欧元空头头寸短期有些拥挤。但是ABS的购买和未来QE的影响尚未在汇价中得到体现。过去几个月以来欧元的下跌更多的反应了降息和负利率的影响。欧洲央行的计划表面其资产负债表未来将增长一万亿欧元，回升至2012年初水平。 高盛最终总结道：欧元对美元长线将稳步走低，未来12个月目标价为1.20。

	在乌克兰立法者批准授予该国饱受战火摧残的东部分裂地区“特殊地位”之后，欧盟和乌克兰达成了具有里程碑性质的自由贸易协定。欧盟和乌克兰周二发布了联合视频，以纪念这一历史时刻的到来。一年之前，由于受到民众大规模的抗议和抵制，亲俄的前总统拒绝签署该协定。 根据乌克兰方面的要求，协定实施日期将从原计划的2014年11月推迟至2015年12月。由于受到俄罗斯方面的贸易威胁，乌克兰被迫选择延后协定实施时间。 欧盟内部对于协定实施的延后感到担忧，而俄罗斯显然对此感到满意。欧洲议会中左翼社会党领袖Gianni Pittella表示这一推迟可被视作俄罗斯在新冷战氛围下的胜利。欧洲议会的Stefan Fule则指出，推迟双边协议的实施日期是有必要的。因为俄罗斯方面不仅在军事上威胁乌克兰，而且还对其发动了经济和贸易战。欧盟贸易委员Karel De Gucht曾在上周五承认，为达成这项协定而作出的妥协不够理想。但是他同时也强调，“这个世界总是充满了不完美”。 乌克兰总统波罗申科高度赞扬了协定的达成，他认为这一重要性可以和乌克兰1991年独立相媲美。 周二早些时候乌克兰国会宣布决定授予东部地区“特殊地位”，赦免了当地的分裂分子死罪。不过控制了近三分之一顿涅茨克和卢斯科地区的分裂势力领导人并未对该决定作出表态。并且分裂势力领袖质疑了此前达成的和平协议，指责乌克兰政府破坏停火协议。 今年5月份到7月份之间，乌克兰面向欧盟的月均出口额达到了15亿美元，与此前几个月持平，但与去年同期相比则增长了15%；同期，乌克兰面向俄罗斯的月均出口额达9亿美元，也与此前几个月持平，但与去年同期相比下降了24%。显然，乌克兰正在逐渐投入欧盟怀抱之中。

	花旗集团分析师Peter Goves警告称，穆迪本周下调法国主权信用评级的风险上升。 穆迪自2012年11月以来就一直维持法国主权评级Aa1、展望“负面”。鉴于今年穆迪已经上调诸个国家的评级，并将评级展望调回“稳定”，但在5月23日评估法国评级时，并未将展望上调至“稳定”。本周五，也就是9月19日，法国将再次出现在穆迪的评级日程表上。穆迪表示，如果出现以下任何情况，穆迪将很可能下调法国评级： 1. 穆迪相信法国实施改革计划的可能性下降，或改革计划的有效性下降。 2. 穆迪对法国中长期增长预期进一步恶化。 3. 穆迪预期中期的法国政府债务/GDP比逼近100%。 Goves解释了为何会认为穆迪下调法国评级的风险已经上升。 去年法国经济表现令人失望，一季度和二季度GDP环比零增长。因此穆迪的8月18日声明，将法国2014年实际GDP预期从0.6%下调至0.5%，将法国2015年实际GDP预期从1.3%下调至0.9%，暗示法国增长前景进一步恶化。此外，法国财长Sapin近期将法国今年增长预期从1%下调至0.5%，并上调了赤字预期（预计2014年和2015年财政赤字分别是4.4%和4.3%）。 从8月18日穆迪发布的声明来看，法国错失今年赤字目标，利空其主权信用评级。 因此法国的主权评级展望不太可能被上调至“稳定”。我们认为穆迪更有可能正式将法国列入“可能下调评级”的评估名单中，并可能在10月1日法国公布预算案后，作出结论。 即便过去一年中法国经济表现不佳，远不及另一个欧元区核心成员国德国，但10年期法国国债收益率与同期德债收益率差却降至历史低点。从过去的例子来看，每一次评级机构调整法国评级和展望时，该收益差都会出现相应波动。 不过金融博客Zerohedge评论道，花旗的警告只是假设，在一个“央行集权制”的世界里，金融资产波动还和评级机构的行动有关联。不过，欧洲央行已经公开购买ABS，法国评级的小小一个级距又有什么关系呢！

	美联储9月决议即将在北京时间周四凌晨公布。此前有相当一部分市场人士认为美联储将删除有关“在很长一段时间内维持低利率”的描述，但是有美联储通讯社之称的Jon Hilsenrath认为美联储还将维持原有措辞，该消息引发了市场的反弹行情，10年期美债收益率则因此走弱，标普500指数则收高。 Hilsenrath表示： 考虑到经济复苏的疲软性，美联储并不希望给市场传递即将加息的信息，因此“在很长一段时间内维持低利率”的关键字眼还将在本次的决议上出现。而购债计划退出则将是这次FOMC的重点，有关前瞻指引的调整可能会在未来才会得到体现。美联储主席耶伦很有可能会在其新闻发布会上就“相当长一段时间”作为更为详细的阐述。耶伦并不是鸽派，但是这不意味着她会很快成为鹰派。 市场在Hilsenrath表态之后出现明显反弹，不过市场参与者对于美联储的方向依然有较大分歧。 巴克莱：美联储仅仅会微调用词，整体的方向依然不会太为鹰派，“在很长一段时间内维持低利率”依然将会被强调。 美林：美联储有可能在本次决议上删除“在很长一段时间内维持低利率”，因目前通胀水平符合美联储预期，而市场复苏步伐强于预期。首次加息有望出现在2015年第二或者第三季度。 Jefferies：美联储将会在2015年第三季度开始加息。 Market Securities:美联储将对“相当长一段时间”的描述做出调整。 摩根士丹利：美联储将会老掉重弹，市场很会对此感到失望，2017年可能才会见到首次加息。 Renaissance Macro：很难判断美联储的基调将如何调整，但是目前市场已经将美联储转为鹰派的预期计入价格之中。 SGH Advisors：多名委员表态暗示美联储将调整前瞻指引的用词。 渣打:美联储将呈现更为鹰派的态度，“在很长一段时间内维持低利率”将被删除。 道明证券：美联储会删除有关时间限定的描述，但是在政策调整步伐上，美联储将更为灵活。

	欧洲央行试图让欧元贬值本该引发货币战争之忧。然而，各国领导人对此却保持了缄默，因为他们明白，在保持欧元区经济增上，欧洲央行已几无选择。 欧元区二季度经济停滞不前而通缩风险持续盘旋，欧洲央行行长德拉吉阐明以欧元贬值为经济注入活力的必要性。 通常，类似的言论会被视为触发异常货币贬值大战和贸易保护主义的开端。因为它意味着该国将通过货币贬值增强自己的竞争力。 从口头干预到存款负利率，再到承诺通过资产购买项目为银行系统注入巨额流动性，欧洲央行自5月以来采取的措施已令欧元/美元汇率从1.40跌至1.30下方。然而，欧洲央行却并未因此成为众矢之的。 路透社援引一位直接知晓汇率政策的日本官员称： 人们并不认为欧洲央行在引发货币战争而横加指责，因为他们担心欧洲央行可能会陷入通缩。 欧洲避免陷入通缩关系到全球经济的利益。 日本也从G20国家那里获得了类似的“通行证”。自去年上台以来，日本首相安倍晋三推行了一系列激进的货币和财政刺激措施，致使日元大幅贬值。 在连续多年催促日本对其疲软的经济采取行动之后，主要经济体对于“安倍经济学”也就忍气吞声了。 对于欧洲央行来说，问题在于，它为银行系统注入的资金可能不会如其所愿地流入企业和家庭消费者手中。毕竟，欧元区的很多银行仍然在坏账的负担中苦苦挣扎，同时又要满足建立更多缓冲资本的监管要求。而且，乌克兰危机和俄罗斯与西方的制裁与反制裁也可能让企业们失去对贷款的胃口。 因此，路透社称，让欧元贬值反而可能是个更有效的方法。 加州大学伯克利分校经济学兼政治学教授、著名货币系统专家Barry Eichengreen认为： 欧元区经济形势弱于美国和英国，让欧元相对美元和英镑贬值就如同医生给病人开出的处方。 那么过去四年由欧债危机对美国金融市场产生的冲击也将随之结束。 美国过去曾经抨击过多国的货币政策，例如敦促中国向利率市场化前进。然而现在，它更大的担忧是欧洲会陷入通缩。 美国财政部官员上周五表示： 欧洲近期围绕着更加宽松的促增长战略所采取的措施和进一步的讨论令人感到鼓舞，但是扩大内需是关键，并且这种尝试应该从财政、结构到货币政策上获得全面的经济政策的支持。

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