布丁资讯专贴（1月12）

	美联储在想什么？ 有“美联储通讯社”之称的《华尔街日报》记者Jon Hilsenrath上周四报道称： 十年期美国国债收益率的走低会促使美联储更为激进地加息吗？ 长期收益率的下降给美联储官员造成了困惑... 如果收益率走低反映的是通胀预期的减小...它应该促使美联储暂缓上调短期利率...如果收益率走低反映的是资金涌入美元资产，可能导致美国资产出现泡沫，它可能导致美联储更快、更早地加息...后一种解释并不常见，但却是美联储三号人物、纽约联储主席杜德利（William Dudley）的观点之一。 杜德利在12月的一次演讲中表示： 2004-2007年间，（美联储）几乎是以连续不断的方式收紧货币政策， 分17次将联邦基金利率（由1%）上调至5.25%。但是，在此期间，美国10年期国债收益率并未大幅上行...房贷发放条件在放松...事后来看，在房地产市场过热的情况下，为了收紧信贷条件，无论是更激进的货币政策还是宏观审慎措施都应该被实施。 杜德利的结论是，本次美国短期利率的变化应该部分地由金融市场对美联储政策意图（决定何时收紧货币）的反映来决定： 当开始加息时，美联储货币政策正常化的步伐将部分地取决于金融市场对美联储首次以及随后的行动的反映。 加州大学伯克利分校经济学教授、前美国财政部副助理部长Brad DeLong撰文指出，美联储的挑战在于，对于今时美国长期利率的走低，市场可以给出各种各样的解释...距离美联储下一次货币政策会议还有三周，很显然，美联储官员们会花费相当长的时间讨论对当前长期收益率下行的应对之策。 DeLong指出，对于当前显著低位的长期收益率，有三种可能的解释： 1. 市场认为美联储现在已经制定好了的短期货币政策将会导致美国经济在很长一段时间表现疲弱，因此未来几年利率会很低。如果市场看法是对的话，长期收益率走低释放的信号是，美联储当前制定的加息计划是错误的，需要修正。 2. 市场认为美联储现在已经制定好了的短期货币政策将会导致美国经济在很长一段时间表现疲弱，因此未来几年利率会很低。但市场看法是错误的，那么它就不会释放美联储当前制定的加息计划是错误的、需要修正的信号。反之，美联储应该采取和解释（3）一样的行动。 3. 市场认为，联储现在已经制定好了的短期货币政策会使未来几年美国经济表现平稳（正常），美债收益率走低是因为外国投资者寻求避险而持有美国国债所导致的。在这种情况下，低长期利率会对资产产生不当刺激，美国经济存在过热的风险。美联储合适的做法是，宣布将更快、更早地进行加息，以促使长期收益率上行至可促使经济可持续发展的水平。 DeLong认为，鉴于美联储强烈相信，市场不会拥有比美联储更多的关于宏观经济未来进展的信息，因此美联储会否定解释1。那么，剩下的还有解释2和3。 上图给出的信息又否定了解释3：十年期盈亏平衡通胀率(breakeven inflation rate)已经由“削减恐慌”(taper tantrum，时间约在2013年夏季)前的2.5%/年下降至当前的1.6%/年，然而通胀保值债券（TIPS）的收益率却从-0.7%/年升至了0.4%/年。DeLong指出，如果解释3是对的话，外资购买需求应该同时对名义国债和TIPS收益率产生下行压力，而盈亏平衡通胀率应该是基本不变的。但现实并非如此。如果美联储希望解释3成立的话，需要加上一个解释： 3′ TIPS市场上发生了一些奇怪的、不相关的事情。 DeLong认为，尽管这是有可能的，但是并不符合奥卡姆剃刀的要求。因此，杜德利真正想说的应该是： 市场今天预期的未来十年通胀率比2013年6月时的预期低了0.9%/年，但是对此我们更了解： 美国经济实际上比市场预期的更加强劲。 不过，DeLong认为杜德利的保证也未必靠谱，因为自2007年初以来，美联储每个季度的经济预测都过于乐观。

	法国第二大金融集团Natixis上周发布报告预计，由于欧元贬值、国际油价下跌、欧洲央行有望启动全面QE及实行超低利率、欧盟推行3000亿欧元的投资计划，以及意大利和法国两大欧元区经济体暂停削减财政赤字，今明两年欧元区经济将有一定起色，经济增长会超出预期，但2017年可能发生严重的金融危机。 Natixis列举了做出上述金融危机预测的理由： 危机从国际油价迅速回涨开始。两年后，全球石油业每日过剩产能会减少200万桶，由现在的每日330-380万桶减至130-180万桶。这与油价急剧上涨的行情匹配。预计两年内国际油价将止跌回涨。 以下可见全球石油开采与生产方面的投资（左图）和美加两国产油量（右图）变化。 国际油价回涨将推升通胀，利率会随之上升，向2%靠近。欧洲央行将撤销宽松的货币政策，债券收益率曲线将变陡。由于今明两年利率低，欧盟国家会失去削减或保持公共与私人部门债务规模的动力。今明两年债务规模可能略有回升。 以下可见欧元区国家财政赤字与名义GDP比例（左图）与这些国家公共投资与名义GDP比例（右图）。 负债可能持续增加，加之石油两年内投资始终不足，油价、通胀与利率均会回升。它们可能在2017年急剧引发经济与金融危机。因此，如果2017年是危机之年，那么今明两年的好转就只是昙花一现。 以下可见欧元区国家公债与名义GDP之比（左图）和私人债务与名义GDP之比（右图）。

	美国私营投资管理公司Nuveen Asset Management在2015年投资展望报告中预计，今年美国经济将稳步强劲增长，对全球GDP增长的贡献比例将9年来首次超过中国，其实际GDP增长将自1999年以来首次超过新兴市场经济体。 Nuveen的首席股票策略师Bob Doll认为，以上是近些年不可思议的预测情形，但中国目前进口和货运均为负增长，汽车销售和用电量增长均放缓，这是中国增长整体加快减速的趋势，而美国正在加快增长。 Nuveen上述报告预计：    · 2015年，美国经济将因国际油价下跌受益；    · 国内消费者负债减少、资产净值将超过2007年的巅峰水平；    · 核心通胀率上升依然受抑制，薪资增长开始回升；    · 短期利率升幅会超过长期利率，美联储将很可能2015年第四季度开始加息；    · 其GDP年增长率将自2005年以来首次回升至3%；    · 其平均月度新增就业者将高达25万人，超过2014年月均增长的24万人；    · 政府财政紧缩对经济的负面影响会彻底消失。 对于欧洲，Nuveen报告预计： 欧洲央行可能于2015年第一季度启动大规模QE项目，包括购买主权债券、资产支持证券（ABS）、担保债券、非金融类企业债券。 市场方面，Nuveen报告预计：    · 美股仍会迎来一个波动的年份，企业收益会增多，美元汇率会上涨；    · 标普500年底目标点位为2200点，高于2014年同期的2059点，但整体回报率将低于2014年的13%，降至10%；    · 美联储加息可能不会导致美股走势偏离正轨；    · 科技、医疗、通信板块表现超过公用事业、能源与原料板块；    · 股市的风险主要有：    · 主权债券收益率下挫、大宗商品价格下跌、利差上升的消息；    · 欧洲出现通缩，欧洲央行仍不愿加大宽松力度；    · 多种地缘政治风险升级；    · 民粹主义兴起；    · 预算赤字规模仍高；    · 美联储决策失误；    · 美国通胀回升；    · 股市宽度显示大盘仍表现疲弱。 对于石油市场，报告认为，今年年底以前油价跌幅会扩大，但到年底油价会收高，因为供应会部分减少，需求会有所增加。预计年均油价为每桶60-70美元。报告还预计，美股的回报将继续超过黄金。

	本周一个标志性的法律意见将会提醒欧洲央行其在印钱道路上面临的限制。 一名对欧洲最高法院极具影响力的顾问将会在1月14日对从未使用过的OMT购债项目发表意见。 去年2月，德国联邦宪法法院曾表达过对OMT的担忧，称如果欧洲央行按最初的规划实施OMT可能会违反欧盟法律。因此，德国宪法法院请求欧洲最高法院对OMT进行裁定。 如果欧洲最高法院同意德国宪法法院的担忧，这将对QE产生巨大的影响。欧洲央行1月22日的决策需要把欧洲最高法院的意见考虑在内。对于欧洲央行来说，推出违背欧洲最高法院对OMT的看法的QE是不明智的。 高盛经济学家Alain Durre表示，这可能导致欧洲央行为购债计划设置固定上限或者要求比其它投资者更优先的偿还权。 无论结果任何，德国的抗议者可能都会更大声的表达自己的意见。作为欧元区第一大经济体的德国很可能限制QE的规模以及范围。德国央行已经警告称，购买欧元区国家国债（包括希腊国债）可能让欧洲央行面临损失。 原告的律师Dietrich Murswiek表示，欧洲央行已经超出了自己的权限范围，欧洲最高法院应该禁止欧洲央行这样做。 你可以将OMT与QE划上等号。在我看来，QE也超出了欧洲央行的权限，这可能会导致法律行动。 随着欧洲央行和德国之间辩论的持续，欧元区经济正陷入停滞。德国将于1月15日公布2014年经济增长数据，市场预计德国经济仅小幅上涨。 在美国，良好的新增非农就业人口以及零售销售数据显示，美国在复苏之路上远远领先于欧元区。美国华盛顿智库Peterson Institute的研究人员Jacob Kirkegaard向路透社表示，全球经济正处于危险时刻。 下跌的油价是一个巨大的因素。欧洲央行必须做点什么。欧元区没有增长，而债务负担却过高。在一段时间内，全球经济将只有美国一个引擎。 布伦特原油价格已经从去年的每桶115美元下跌至50美元附近。油价的下跌将欧元区拉入通缩，加重了各个高负债国家的负担。

	第一篇说美联储，说到点上了