“布丁”财经资讯专贴（9月4）

	全球的大麻烦：当美国贸易开始萎缩 美国对外贸易在今年前七个月里萎缩，全球贸易持续降温的情况可能增加人们对经济同样放缓的忧虑。 本周四美国商务部公布的数据显示，美国对欧盟、中国等几个最大贸易伙伴之间贸易放缓，显示即便正在积极扩张的美国经济对全球产生的贡献也有限。 全球贸易增速今年上半年录得2009年以来最慢，经济学家们认为这是全球经济正变得越来越脆弱的证据，并且经历了数十年的全球经济一体化进程可能已经达到阶段性顶点。 美国去年全球最大贸易国的地位被中国超过，尽管中国的经济总体量还不到美国的六成。 中国经济放缓近年来让投资者担心起例如澳大利亚和韩国这样的国家可能受到影响，但美国的贸易数据显示美国即便在经济积极扩张的状况下也很难抵消上述影响。 美国商务部周四公布的贸易数据显示，今年前七个月里美国对外贸易额（商品+服务）下降了830亿美元至2.94万亿美元，降幅达2.7%。 其中，美国出口的商品和服务金额下降470亿美元，降幅3.5%；进口商品和服务的金额下降364亿美元，降幅2.2%。 同期，美国对欧盟还创下史上最大贸易赤字。美国从欧盟进口微升1.5%，对欧盟出口下滑1.3%。 有政治敏感度的美国对华贸易中，对华出口下降1.9%，进口微降0.2%，逆差增扩0.4%至316亿美元。 根据荷兰经济政策分析局的数据，全球贸易量在今年上半年正以2009年来最快的速度在收缩：一季度收缩0.5%，二季度收缩1.5%。 这大部分是受到欧洲经济复苏停步，以及中国经济减慢所致。中国经济由出口主导转型至由内需推动，美国渐渐成为净能源出口国，这些都对世界贸易产生结构性影响。 IMF在去年底的一份报告中提出，自全球金融危机爆发以来，贸易增长越来越缓慢的原因不仅在于全球收入增长的缓慢，还包括贸易自身对收入增长的敏感度大大减弱。与影响全球 GDP 增长的周期性因素相比，贸易放缓有着更深层次的根源。与 2009 年贸易崩溃相比，当前全球贸易放缓在很大程度上受到结构性因素而非短期因素的影响，例如中国和美国的供应链贸易变化。 世贸组织（WTO）预期将下调今年3.5%的全球贸易增长目标。WTO首席经济学家Robert Koopman称，全球经济明显发生结构转变，这意味全球贸易放缓现象料会持续多一段时间。 他表示，中国尝试由出口主导经济，转向更多由内部消费带动的经济，对世界贸易局面产生结构影响，与此同时，美国的能源环节也在转变，美国逐渐成为能源净出口国。而制造商缩减全球供应链，重新把生产线由境外搬返本土，对全球贸易同样产生结构变化影响。他认为，全球经济持续在调整，贸易环节的调整愈来愈明显。 Koopman称，虽然全球化可能见顶，但未有迹象显示全球化趋势已经逆转。贸易增长虽然放缓至与全球GDP增长率相近水平，但贸易活动仍然稳定，商品出口依然占全球产出的三分之一。

	人民币贬值压力下，资本外流正成为人们对于中国经济的主要担忧。 8月中旬，中国央行意外主导人民币贬值震惊了全球市场，许多人都认为中国此举主要是为了抢在美联储加息前先发制人。 由于人民币的贬值压力已经积累了数月，如果中国央行等到美联储加息再放开汇率，那么届时局面将更加难以控制。人民币可能会无序贬值，跌幅很可能远大于3%，资本外流压力也就更大。 英国《金融时报》早在8月就曾撰文指出，在华投资者将资本外流视为中国经济最大的威胁。从央行外储下滑速度就可以看出，2015年中国资本外流的速度已经非常快。如果中国经济继续放缓，资本外流将会加速。 在他们看来，资本外流是人们对中国信心减弱的标志，他们警告称，资本外流将从国内经济抽走流动性，加大企业和地方政府的融资难度。 而且，随着美联储加息日益临近，随着中国股市出现大幅下跌，资本流动趋势显得愈发重要。美国加息可能从中国等新兴市场吸走资金，这可能给中国股价带来更大的下行压力。 正如华尔街见闻昨天提到的，现在的中国已经陷入了两难： 以人民币贬值来刺激出口的话，会鼓励资本外逃，迫使央行动用外储来减缓资本外流大潮。 但是为支撑人民币所做的努力又会打击出口，可能造成各个利润薄弱的行业大规模裁员，以及错综复杂的影子银行膨胀。没有人知道仓库里的抵押品究竟被抵押了多少回，或者影子银行体系的债务有多少。 《金融时报》援引某上海中型银行外汇交易员的评论称：“现在事情很复杂。我认为市场的焦点并不仅仅在美联储身上，这只是需要担心的事情之一。” 中国社科院世界经济政治研究所国际投资研究室主任张明也认为，美联储加息对中国经济的影响有限。中国经济的下行压力主要来自国内因素，比如产能过剩、房地产库存过高以及出口竞争力下滑等。 法国兴业银行中国经济师姚炜认为，在两难困境之下，中国政府将一边允许人民币有序贬值，一边对资本流出设置更多限制，比如放缓居民资本账户开放的速度。 姚炜指出，中国将动用庞大的外汇储备，保证人民币汇率保持稳定。根据IMF的标准，在不严重影响中国外部敞口的情况下，中国可以消耗约9000亿美元（约占四分之一）用于外汇干预。 除了官方渠道，地下钱庄也成为各路资本流出中国的重要途径。中国8月下旬，公安部宣布在全国范围组织开展打击地下钱庄集中统一行动。公安部副部长孟庆丰表示，地下钱庄危及金融安全，此次行动将深挖上游犯罪，特别是通过地下钱庄案件发现金融证券、贪污腐败、恐怖活动等领域重大犯罪活动。

	对于近期全球市场动荡的原因有各种各样的解释，下面三张图或许能为你提供一个特别的视角，看清长期趋势。（点击放大） 加拿大投行BMO Capital Market研究发现，本轮全球资产下跌的背后，伴随着全球央行外汇储备的收缩，二者基本是同步发生。 Figure 1显示，自2014年下半年开始，全球央行的外汇储备结束了长期的上涨趋势，转向下滑。而几乎是同时，债券市场立刻做出了反应，彭博全球投资级企业债指数开始掉头向下。 股市的反映稍显迟钝，在过去一年中只是增速放缓，知道最近一段时间才开始剧烈调整。 Figure 2和Figure 3则更加明显，彭博全球企业债价格指数和CRB非能源类大宗商品指数也出现了惊人的同步下滑。 为什么会这样呢？引用德意志银行的报告，所谓的全球央行“（外储）大膨胀”的时代已经终结，这意味着全球正在进入量化紧缩（QT）。这将导致全球出现系统性的流动性下降，从而导致之前因流动性充裕被推高的资产价格受到重估。 该行称：“连续增长了20年之后，我们预计全球央行的外储最多只能保持稳定，而更有可能的是在未来几年持续下降。” 这一趋势趋势意味着，全球经济面临着一种新的不确定性，可能对要退出非常规政策发达国家央行构成持续的不利因素。货币政策“正常化”的路径恐怕会是缓慢而脆弱的，并且困难重重。

	高盛分析师认为，美联储副主席Fischer对通胀前景太乐观。Fischer称核心通胀低于目标，主要由美元升值这个暂时性因素所致。高盛指出，其它模型显示有更为基础的原因，如劳动力市场闲置，导致通胀低于目标，这些因素对通胀拖累会更持久。 在过去的几次演讲中，包括在Jackson Hole全球央行年会期间，Fischer都表示，通胀持续低于美联储2%的目标水平，主要是受暂时性因素影响。 据彭博新闻社报道，高盛分析师Zach Pandl和Sven Jari Stehn在给客户的报告中指出，在Fischer的Jackson Hole演讲中，他的立场是，核心通胀的疲软，主要是由于美元升值所致。而美元升值这个因素会相对较快地消失。 然而，高盛认为，美元升值和大宗商品下跌等暂时性因素对通胀的拖累作用低于Fischer预期。也就是说，高盛认为更长期的因素是拖累通胀的罪魁祸首。 具体地，当前通胀率为1.2%，美联储的通胀目标为2%，在Fischer看来这个差异都是因为美元升值。而高盛分析师们指出，以美联储的其它一些方法估计，美元升值只能解释0.1~0.4个百分点的差距，远低于Fischer估计的0.8个百分点差距。 前美联储理事Frederic Mishkin曾在2008年时表示过，美元对通胀的影响是可以忽略不计的。例如，美元大幅快速贬值10%，对产出和通胀的影响是温和的。 高盛认为，暂时性因素，如美元走强和大宗商品下跌，确实对消费者价格有一定程度的抑制，但如果说美国通胀不及目标水平主要是受此因素影响，那么是令人怀疑的。有理由相信，更为基础的原因，如劳动力市场的闲置，导致通胀低于目标。这些更基础的原因，对通胀将有更长久的拖累作用。

	欧洲央行行长德拉吉周四的表态令美联储于9月加息的可能性变的更低。 在欧洲央行下调了经济预期并表示可能扩大债券购买计划后，美国联邦基金期货显示，交易员认为，美联储有30%的可能于9月加息，低于8月底38%的概率。 投资者认为，德拉吉目前所面对的问题——疲软的全球经济展望、疲软的通胀——也是美联储加息的阻力。 德拉吉周四暗示，如果全球经济放缓和金融市场动荡影响到欧元区实现2%的通胀目标，欧央行将扩大刺激计划。 此外，在经济预期和通胀预期方面，欧洲央行全面下修预期：将2017年欧元区GDP增速预期从2%下调至1.8%；将2016年欧元区GDP增速预期从1.9%下修至1.7%；将2015年欧元区GDP增速预期从1.5%下修至1.4%。将2015年欧元区通胀预期从0.3%下修至0.1%；将2016年欧元区通胀预期从1.5%下修至1.1%；将2017年欧元区通胀预期从1.8%下修至1.7% United Nations Federal Credit Union首席投资官Christopher Sullivan向彭博表示：“现在很难判断，美联储确实考虑了国际经济的情况。现在，美联储进退两难。如果它真的在9月加息，那美联储一定会发布非常鸽派的声明。” 投资者认为，美联储有59%的可能在今年12月前加息。这是基于首次加息后，联邦基金利率将处于平均0.375%的水平上的假设。

	《华尔街日报》总结了8月非农就业报告的五大看点。包括：新增非农人数到多少会使得美联储官员有更多信心；8月数据可能偏低但随后月份或被上修；薪资增幅如何；劳动力参与率是否提升；油价对各行业就业的影响。 投资者将高度关注美国劳工部周五公布的非农就业数据，因为该数据距离美联储9月会议仅不到两周。美联储最早可能于9月宣布加息，8月数据将对美联储9月抉择产生关键影响。如果8月数据强劲，美联储于9月加息概率增加；反之，概率会下降。美联储将于9月16~17日举行FOMC会议。 上周，美联储副主席Fischer在Jackson Hole会议期间表示将高度关注本次非农数据。他称，美联储将静候9月4日美国劳工部公布的8月非农就业报告。过去三个月，美国新增非农就业人数平均23.5万人，这远超就业市场持续走强所需的人数。 彭博新闻社调查显示，分析师们预计8月非农新增就业人数可达21.8万，与2015年的平均水平大体相当。失业率可从此前的5.3%降至5.2%。 《华尔街日报》总结了8月非农就业报告的五大看点。 1. 美联储关注什么？ 美联储在7月FOMC声明中称，希望看到劳动力市场的“一些”进一步改进，然后再选择加息。那么多大的进步能被称之为“一些”呢？今年以来，雇主平均每月增加了21.1万工作，失业率下降了0.4个百分点。新的数据如果能与此相似，将给美联储官员们更多信心。 2. 8月“意外” 近年来，8月非农数据的初始值通常偏低，此后月份该数据会被上修。如果周五非农数据低于预期，无需惊慌，应更多关注之后的修正值。 3. 更高的薪资 尽管非农新增就业人数持续处于较高水平，但薪资增幅缓慢始终是美联储担忧的问题。7月非农数据显示，平均小时工资同比增幅为1.84%，而5月时候为2%。8月非农报告可以暗示，平均小时工资同比增幅的这个变化，是暂时的还是更为持久的。 4. 工人们是否回到劳动力大军中 7月非农报告显示，有62.6%的16岁以上人员在工作或是在寻找工作，该比例是1977年以来新低。尽管其中一部分下降是由于婴儿潮一代退休，但很明显的是，仍有很多人退出了劳动力大军，在场外观望。 5. 油价产生的影响 由于夏季油价暴跌，石油行业受创。美国劳工部数据显示，去年10月以来，石油和天然气开采行业削减了7700个职位。在石油行业稳定之前，还有待观察有多少个工作将被削减。不过，低油价给制造业、建筑业带来好处，这两个行业在7月的雇佣人数都出现增加。