布丁资讯专贴（6月23）

	微刺激见效 汇丰中国制造业PMI创七个月新高 6月汇丰中国制造业PMI初值升至七个月来最高，显示6个月来中国制造业首次出现改善。4月以来中国政府秉持“稳增长”基调，陆续出台定向降准等微刺激措施。汇丰制造业PMI进一步显示，经济增长回暖形势日渐明朗，也为上周李克强总理对经济不会硬着陆的表态提供了数据支持。 汇丰经济学家预计，此后几个月基建和相关行业会继续支持经济好转，稳增长将持续。路透等外媒认为，中国政府将保持相对宽松的政策立场。 援引汇丰今日公布数据：6月汇丰中国制造业PMI初值50.8，高于预期值49.7，5月该指数为49.4。在连续五个月低于50后，该指数首次表现出制造业企业经营扩张的势头。以下汇丰中国制造业PMI走势图来自汇丰。 汇丰报告称，6月制造业产出指数初值同样为7个月来最高，达到51.8。汇丰下表可见，分项指数中，产出、新订单、新出口订单等7个指数6月均环比上升，进入高于50扩张领域的有6个。萎缩领域的只有就业和成品库存两个指数。 汇丰中国首席经济学家屈宏斌评论6月汇丰中国制造业PMI初值认为： 经济总体面好转，国内和海外需求指标本月都在扩张领域。去库存加快，同时就业市场也显现出启稳迹象。 本月的数据进一步证实经济在微刺激政策下开始回暖。未来几个月基建投资和相关行业将会继续支持经济好转。 我们认为稳增长政策将持续，以确保经济复苏能够持续。 本月初中国统计局公布的5月中国官方制造业和服务业PMI双双走高，已经显示经济增长放缓有所改善的走势。此前分析人士认为，中国中小企业生产经营仍然困难，预计未来中国政府将从实体经济入手，给予定向宽松。 美银美林中国首席经济学家陆挺认为，6月汇丰中国制造业PMI初值预示着，二季度中国GDP环比增幅将由一季度的1.4%升至1.8%。 陆挺预计，中国政府将继续推出更多稳增长的措施。不过，即使中国政府采取这类行动，今年经济增速也可能比去年更低，部分原因是反腐和房产市场下滑持续产生负面影响。 上周李克强总理表示，中国会长期保持中高速增长，不会硬着陆，有信心能够达到今年经济增长7.5%的目标，将继续在必要时预调微调，对各种风险的应对都有所准备。 华尔街经济学家预计，中国政府不会推出大规模刺激，但会逐步增加微调举措，特别是针对房地产的措施，以此推动经济增长更为稳健。 瑞银中国首席经济学家汪涛认为，除了加快落实现有措施、加大财政支持力度，中国政府可能必须给予房产市场需求更明确的支持。 今日汇丰中国制造业PMI数据公布后，澳元对美元明显走高。

	在中国房地产泡沫论引发各界争辩的同时，世界上另一个地方的房地产泡沫轰轰烈烈的膨胀着。随着最新房价数据的出炉，英国的房地产泡沫已经超过了中国。 上周，英国国家统计局公布的房价数据显示，4月英国房价同比增长9.9%，英格兰地区同比增长10.4%。 其中，仅仅4月对上述全年数据的贡献就有2个百分点。 在房价飙涨的同时，英国的抵押贷款增长却有所放缓。抵押贷款银行代表敦促英国央行金融政策委员会不要采取大规模方案来镇压房价，英国中介机构抵押贷款协会（Intermediary Mortgage Lenders Association）会长Peter Williams表示，“房价持续攀升，我们一直关注着其中的不协调因素，就是疯狂的房地产市场和疲弱的抵押贷款活动，这个问题需要谨慎处理。” 英国国家统计局的数据还显示，现在英国房价比2008年1月的峰值还要高6.5%。 而更为值得注意的问题是，英国的房价上涨主要集中在伦敦和冬英格兰地区，这两个地区的房价分别增长了18.7%和8.9%。如果除去这两个地区，英国房价的同比增长仅有6.3%。

	纽约研究机构CBB International LLC的最新调查显示，第二季度中国经济增长放缓的程度有所加深。资本支出方面显现出疲弱势态、企业的借贷胃口越来越小是主要原因。 许多分析师将经济增长放缓归因于房地产投资的下降，然而，投资规模缩小可能不仅仅出现在房地产行业，CBB调查显示，仅有半数企业在加大投资，这一比例也达到2012年开始记录该项数据以来的最低水平，一季度这一比例为58%。投资的放缓对于企业雇佣和工资水平都造成了打击，影子银行的贷款利率甚至都比银行贷款利率水平更低。 二季度，非银行业（包括影子银行）贷款成本平均水平降至6.3%，较一季度的8%大幅下降，而债券收益率平均降一个百分点至5.8%，这两项都低于银行贷款利率6.9%左右，中国首次出现这种情况。 换句话说，打击中国经济增长的并不是官方政策方面收紧贷款，而是贷款需求被侵蚀了。 CBB总裁Leland Miller表示，“过去7年中，投资一直是中国经济的增长引擎，一旦投资出现疲弱，会对多个部门造成影响。中国经济已经对过度投资上瘾，要想摆脱，过程不会很好看。” 上周，李克强总理在访问英国的时候表示，今年中国经济有信心达到7.5%的增长目标，并“承诺”称中国经济不会经历硬着陆。这一表态让市场对中国出台更多刺激经济增长政策的预期进一步增加。 而CBB对中国房地产行业的调查结果却出现了“戏剧化的分歧”，商业地产和住宅地产行业都遭遇了不小的打击，但是建筑行业的表现却保持得很好，营业收入增长的地产企业数量降低，但是商业建筑业的价和量都保持稳定。 与最近一段时间房地产泡沫崩溃论调不一致的是，CBB的调查中，房地产行业成了唯一一个投资有所增长的行业（受益于建筑行业的较好表现）。好消息是，这可能预示着近期房地产市场的下滑最终可能会得到控制并稳定下来。不那么好的消息是，从这一调查结果可以看出，房地产行业对经济增长的贡献可能并没有想象的那么多。

	美银美林分析师Macneil Curry称，尽管近来在一些基本面和技术面因素的推动下，贵金属连连走高，国债利率长期来看似乎会进一步走低。但“经过几周的发展，黄金已经呈现卖出迹象，美债也显出颓势，而美元将继续维持牛市。” 以下为Macneil Curry周末发布的报告的原文摘要： 在过去的几周，我们的几个核心观点进入了短期调整，尤其是我们看空美债和看多美元的预期。在接下来的几周，我们预测市场走势将重新回到我们的核心观点，即进入低风险、高回报模式。 美债方面，我们建议在2.53%至2.49%的收益率区间做空，目标价位为4月4日的2.82%或更高。 外汇方面，在1.3676至1.3735区间做空欧元/美元，长期来看将跌至1.3104以下。 黄金至多能够到达1334至1374美元区间，然后即将触顶并步入熊市，并且下跌的速度可能超出预期。预计将下探2013年1180美元的低点。

	一.加拿大帝国商业银行：看涨美元和加元 美元：在最近的FOMC会议上，耶伦做了和上次同样的事情：尽管美联储官员对2015年和2016年底美国联邦基金利率的预期中值上升，但仍通过降低长期利率预期来说服市场，透露出鸽派意图。 但是，如果通胀水平开始超过美联储预期，那么美联储的管理将变得更加艰难。从3月份开始，美国2015年的PCE物价指数和核心PCE物价指数预期几乎没有变化。随着食品价格和能源成本上升，美国PCE物价指数似乎大幅超过美联储预期，甚至核心PCE物价指数也会小幅超过2%。尽管幅度不大，但是通胀上升将促使投资者对美联储首次加息的预期提前，也会支撑美元。 加元：加拿大本月经济数据受到能源部门的影响。加拿大精炼厂因为维修而大规模关闭，这导致制造业和商品贸易数据令人失望。但是，除去这些暂时因素对生成的影响，加拿大4月份的经济表现本可以更加强劲。 美国月度商品贸易数据一直被上调，根据这种趋势，未来更好的经济数据将为近期加元走势提供一些支撑。 二.摩根士丹利：看涨美元、日元和英镑，看跌欧元 美元：通胀上升。看涨。 关注数据：美国消费者信心、耐用品订单、PCE和GDP。 我们仍然看涨美元兑一揽子货币，比如瑞士法郎、瑞典克朗和欧元，这些货币都在面临通缩压力。美联储可能一直中立态度，但是美元面临的通胀压力在上升。如果经济数据像我们预计的那样提升，那么市场将很可能测试美联储的前瞻指引。这意味着前端债券收益率曲线上升，以及美元走强。本周将关注美国PCE数据，因为它是美联储测试通胀数据的工具。 欧元：欧洲央行态度温和。看跌。 关注数据：欧元区PMI、德国IFO商业景气指数、德国CPI。 我们仍然看空欧元/美元，预计年底将触及1.31。欧洲央行态度仍然温和。但是，美联储任何更加鸽派的论调都将给欧洲央行积极宽松的立场带来压力。欧元区仍然面临通缩压力，该地区CPI增速目前为0.5%。我们关注本周五将公布的德国6月份CPI数据。 日元：做多日元。看涨。 关注数据：失业率、家庭支出、CPI和零售销售。 尽管美联储表示仍将维持宽松政策，这正给套汇交易提供支持。我们仍然做多日元，抛售瑞士法郎、瑞典克朗和欧元。日本通胀一直在上升，这暗示着日本央行不大可能实施额外的宽松措施。日本央行对目前经济形势满意的评论应该继续令美元/日元面临压力，也足以促使美元/日元突破目前震荡区间。 英镑：MPC委员态度。看涨。 关注数据：英国央行信贷条件，消费者信心和GDP。 我们预计英镑在未来几周内将走高。尽管英国央行6月份MPC会议纪要显示不多的鹰派言论，但是MPC委员的评论称，英国央行加息可能会早已市场预期。在美联储释放更加鸽派信号的情况下，英国央行可能成为下一个加息的央行，这应该支撑英镑。

	最近美国资产市场的低波动率已经引起了广泛的关注，特别是这与04-07年美国房地产泡沫形成期的低波动相类似。然而花旗经济学家Matt King却指出，04-07年的低波动还算是良性循环，当前的低波动则是更可怕的恶性循环。 良性循环... 恶性循环... 简单的说，这次的情况不一样了——低波动加剧了低成交量，这永远不是大家希望的市场发展方向。 ... 这还不是最后的问题...(看起来市场的结构性变化也导致了流动性的下滑)

	在FOMC会后新闻发布会上，耶伦将美国5月2.1%的通胀称为“噪音”。而恰是这个词，掀起了华尔街对赌美国通胀的大幕。国际金银价格次日纽约时段暴涨，且美国国债收益率曲线大幅上翘，投行们用实际行动告诉你——美国的通胀已经来临，耶伦的宽松却还要继续。 在本月令人乏味的美联储FOMC利率决定中，出现了一个亮点。美联储主席耶伦把近期通胀的上升仅仅当做是“噪音”。这引起了两个问题，第一，美联储对自己经济预期极端自信，而这与“依托经济数据进行货币政策”的方式完全不符。第二，美联储对经济数据的描述完全失准。 近期，美国的通胀上升已经出现在了一些传统的“通胀稳定”行业，比如服务业CPI同比增幅已经连续6个月处在3%以上。而且，包括那些不基于商品价格的食品CPI也开始摆脱疲软。美国劳工部甚至将其对5月的CPI增长描述成“有广泛基础的”，这些无不说明通胀已经不仅仅是耶伦口中的“噪音”了。 （美国CPI，红线为三个月年化CPI，蓝线为六个月年化CPI） 富国银行经济学家就指出： “食品价格的明显强势带动了整体指标上升，但通胀压力无疑是广泛的，公交服务，医药和商品，住房成本都在5月出现了上升。如果这一趋势持续，那么美联储就要面对一个货币政策的决策，一个是保通胀，一个是保就业”。 那为什么美联储会如此执着于宽松措施？这与“前瞻指引”这一口头干预不无关系。FOMC的委员明白，为了让他们的措辞影响市场，他们的话语必须彰显足够的自信。过去，他们的自信已经给许多资产种类降低了波动性，压缩了风险溢价。但长期来看，这种近乎“狼来了”的行为却会损害他们的信誉。 所以，我们有机会看到了一个很反常的现象——FOMC会议结束后的次日，投资者开始大量地“交易通胀”。金银价格暴涨，TIPS隐含通胀均衡扩大，美国国债收益率上升，收益率曲线上翘。而从CFTC的仓位数据来看，欧洲美元期货净空头合约创下了1.5万亿美元的记录，不要忘了，现在全球市场的波动性可是低的可怕。 （CFTC欧洲美元期货头寸） 在FOMC会议之前，投资者们仍在信誓旦旦的做空30年美国国债收益率。因为前美联储主席伯南克已经在付费晚餐中告诉他们，美国长期利率将比以前低。但是在FOMC会议后，他们改观了。 从图中我们发现，30年期国债已经突破了下行趋势上沿。 如果你依然不相信市场的隔日波动是耶伦的“噪音”两个字引起的，那么华尔街的投行分析师们将亲口为你证实这一点——他们都认为美联储对通胀的认识完全落后于市场。 德意志银行经济学家就指出： “美国核心通胀月率高于当前0.3%的水平还要追溯到10年前，同时0.3%的通胀已经是近十年平均通胀的两倍。如果假设这只是意外的角度，出现如此之高通胀的可能性只有5%。打个比方，这就相当于美国一下子有了6%经济增速或者一个月增加了50万个非农就业人口——而这两个事件在过去10年均仅发生过一次。” 法国兴业银行的经济学家Aneta Markowska在一场名为《准备好美国通胀的回归》中如是说： “随着进口价格触底，它对通胀的拖累也消失了，美国紧俏的商业活动将推动商品价格走高。但是真正的通胀来自于服务业，地产通胀已经触及新的周期高点，医疗保健价格也从近期的疲软中恢复。” 现在你应该已经明白了。鉴于耶伦要等到9月份的FOMC会议才能“改口”，或许在未来的一个季度中，有关美国经济的新闻将紧紧地围绕“通胀”两字。你会看到很多类似“通胀是否就是耶伦口中的‘噪音’”之类的标题，你要做的只是对此做好充足的准备。

	《时代》杂志本月初的文章感叹，巴菲特只有一个，大部分美国股票基金过去十五年来业绩都不如基准股指。为什么就连专业人士实战表现也不尽人意？ 管理50亿美元资产的投资顾问公司Huber Capital Management的CEO Joe Huber认为，问题不在于有没有高超的研究股票心法、读懂财务报告的能力，和付了多少佣金请专家打理也没有关系，关键是人的思维。 Huber总结了以下五大影响人明智判断的思维陷阱，确切地说，这些倾向或是惯性思维随时可能威胁投资业绩。它们分别是：      · 交易偏好 有交易偏好的投资者如果成功，大部分是依靠个人能力。 Huber指出，如果是喜欢淘便宜的价值型股票投资者，他们常犯的错是太早出手买股票，在持有的股票还没有真正得到什么可观的收益时，他们又早早抛了。 而如果是成长型股票投资者，可能买得太迟，在股价已经涨起来的时候才入手，还有可能持股太久，到股价已经回落的时候才抛，平白损失了部分收益。 来自Huber公司的以下图表展示了以上两类投资者怎样错过最佳投资时机。      · 近因效应（Recency effect） 这是心理学研究的一种有趣现象。Huber说，近因效应体现在投资者身上可能表现为：只要发现一家企业现在经营不善，就认定今后这家企业还会境况不佳。 中国有句老话：士别三日，刮目相看。可惜真正评估企业前景的时候，现有的印象常常可能左右人的判断。Huber称这种错误的思路是“扭曲的股本回报率（ROE）逆转”。 这种错误可能让人付出很高代价。结合标准普尔旗下金融数据库“标普Capital IQ”数据，《今日美国》日报发现了一个很好的例子：加拿大时尚运动品牌Lululemon。 Lululemon四年前确实生猛，调整后净利增长率超过100%，近两年已经大幅回落，前年和去年均跌破10%。      · 沉没成本（sunk cost）谬论 Huber认为，有的投资者不愿接受选股出错的事实，股票下跌的时候常常还增持，押注这些股票以后会反弹，很快弥补损失。可实际上如果斩仓撒手还不至于亏那么多。所以，这类投资者最危险的一种表态就是：“会涨回来的。” 美国食品零售商Whole Foods就让投资者吃过这种苦头。今年年初，一些投资者预计这只个股会反弹，可到了本月月中，股价已经在1月的基础上跌了大概一半。      · 过于自信 昨天标普500和道指双双创纪录高收，不少年轻的投资者面对这样的牛市可能失去警惕性。过于自信的投资者认为投资盈利都是因为自己技术高超，不承认其实大盘走高让所有人都有所收获。 这样的自负会使投资者的风险增加。他们自我感觉良好，觉得有麻烦也不要紧，因为自己很清楚什么时候可以摆脱困境。 今年这方面的反面教材可以看一看社交媒体公司的股票。很多这类股票的投资者今年吃亏就是亏在对这个领域信心爆棚。      · 前景理论（Prospect theory） 这里提到前景理论是想说，如果亏了10%，投资者心里难受的感觉会比赚了10%的幸福感强得多。Huber说，正是由于对正面和负面的信息反应不均衡，一些投资者才会对市场波动得出错误的结论。 当然，我们不可能把所有的过错都归咎于大脑思维。但Huber认为，由此产生的错误行动会让投资者一遍又一遍犯下代价很高的错误。 从这个角度说，小心防范总好过放任自流。