中国远洋 中远航运

	1919同事不断推荐，就是打开涨停后依然建议追买，没有说目标，好像就是一定拿住。 我买的是601872，据说是保险资金介入，不过始终没有动静。

	独到见解     越来越多的A股公司已成为全球同业的市值冠军，而中国远洋将成为全球海运业的盈利冠军——中国远洋的世界级经营管理团队在此轮干散货超级牛市中完成了“伟大的博弈”。     把中国远洋2007年备考EPS预测从1.35元上调至1.83元，如四季度BDI超过我们模型假设的8000点，将继续上调预测。     中期内，油运与集运业务可能带来新的周期性机会；长期来看，中远集团从“周期性发展”向“可持续发展”的战略值得关注。 　　投资要点     BDI的盛宴登峰造极。我们预计2008～2009年干散货的现货运价仍将坚挺，但中长期租约价格有可能松动。考虑到公司租约组合的期限特征以及当初租入的成本区间，2008年中国远洋的租金成本不会出现大幅上升。     中国远洋完成了“伟大的博弈”。中国远洋的世界级经营团队借助此轮干散货牛市，把公司打造为全球海运公司的盈利冠军，我们尝试探讨世界冠军背后的战略、思想、团队和风险。     中国远洋的持续增长取决于4个因素。首先是干散货能否高位适量锁定未来利润；其次是资产注入“连续剧”如何上演；第三是集运和油运的运价何时反弹；最后是如何拓展非周期性业务。     维持“推荐”评级。中国远洋是放大海运牛市的最佳工具，评级“推荐”。预计三季度的干散货业绩将带来惊喜，成为股价的催化剂。行业风险较高。 　　风险提示     干散货与集装箱运价波动风险是公司业绩的最大风险。     资本市场对于海运行业风险的漠视情绪可能会出现逆转。     一、干散货市场分析——BDI的盛宴能够持续多久？ 　　相对于今年的备考业绩，许多投资者更关心的问题是——BDI的盛宴能够持续多久？我们预计2008年干散货运价仍然会出现大幅波动，但是平均BDI水平仍然会维持在较高的位置，其中好望角船型的运价仍将成为决定性的因素。 　　1.1 BDI上涨结构分析——Capesize是领头羊     2007年所有干散货船型运价创下了过去五十年以来的新高，目前的BDI指数约为上一次历史最高点（2004年）的150%。 　　我们发现，在这轮史无前例的牛市期间，大型的干散货船（Capesize）运价领先上涨，带动了其他船型的运价。通过对造船格局未来趋势的初步分析，我们认为未来好望角船型的供给能力增长相对确定，BDI中长期走势很大程度上仍将取决于好望角船型运价走势。     07年BDI上涨的结构回顾——大船拉着小船涨我们不妨从2007年各种干散货船型运价上涨的次序，分析其背后的动因。表面上看，2007年1月1日～8月24日各种干散货船型的运价涨幅都接近60%。     我们注意到，好望角船型1~8月上涨超过4000点，其中78%的上涨在5月份之前完成，而其他较小的船型，其上涨都滞后于好望角，呈现“大船拉着小船涨”的结构性特征。     运价结构性上涨对船厂的影响——确保大船船期     由于2006年8月开始BDI已经走强，而2007年前4个月好望角船型运价继续暴涨。好望角运价持续的高位运行提供了足够的时间，让干散货运输市场的供求双方都做出调整。 　　对需求的影响是，小部分原来用大船运的货物改为用中等船型运，中等船型的货改为用小船型运。不过由于港口装卸和运输的规模效应，需求调整的空间非常有限，影响也有限。 　　更重要的是对供给的影响：大船的造价急剧上升，船厂投入大量人力物力加快大船工期，以便腾出船坞留给新的造船合同。     船厂的人力物力是有限的，大船投入多了，小船的投入自然少了。结果造成2007年上半年大船基本上都能按期交货，中小船型的交货期普遍延后。     当市场观察到中小船型的完工比例普遍滞后于计划，自然会调整供给预测，继而影响即期运价，带动中小船型运价的上涨。 　　因此，我们认为今年以来BDI的上涨，第1个阶段（1~4月）是Capesize运价上涨直接带动；第2个阶段（5~8月）则是Capesize运价上涨的间接反应——Capesize运价上涨带动供给加速，反过来抑制了其他船型的产能，继而带动了其他船型的上涨。..决定中长期BDI走势的结构性因素——不同船型的供给弹性我们认为中小型干散货船供给不足将是一个短期的现象，中国民营造船企业将迅速形成庞大的制造能力。因此，Capesize中长期来看是相对安全的船型。 　　由于干散货船相对其他船型的技术难度较低，民营造船企业可以较快地形成技术能力。船价的高企，将加速民营船厂的资本积累。中长期来看，民营船厂的崛起，很有可能像其他中国制造产品那样，冲击原来的定价体系，改变全球低技术含量船舶制造的版图。 　　由于民营企业将从产业链的低端起步，因此，中小型干散货船的定价体系将承受最大的风险。相对于其他干散货船型而言，Capesize的技术难度相对较大，同时接近8000万美元的造价也令船东更为看重船厂的技术传统。 　　因此，中长期来看，在各种非特种干散货船型中，Capesize的供给能力提升相对较慢，定价体系的风险也较小，有利于对运价形成支撑。 1.2 Capesize中期走势的决定因素——中国需求     中期来看，供给是刚性的，需求决定运价。鉴于对中国城镇化趋势不改和制钢成本优势显著的两点判断，我们认为2007-2008年好望角船型运价虽然不排除短期下跌的可能，但是难以持续大幅下滑。 　　我们认为需求的最大风险不是来自于中国的宏观调控或者美国的次级债风波，而在于中国的人力成本何时出现大幅上升——那才是影响中国竞争力、中国需求和Capesize长期运价的决定性因素。至于运价的短期下跌风险，很可能来自于矿石商、钢厂、船公司和投机资本四方的博弈。     中国需求决定Capesize需求     根据SSY的统计，好望角船型运送的货种中大约2/3是铁矿石，1/3是煤炭，其他货物占比不到1%。预计未来几年，大部分的Capesize运输需求增量都来自于中国。 　　从1994~2006年全球铁矿石海运进口分布来看，过去12年世界上除了中国以外的地区，进口铁矿石数量接近零增长，也就是说绝大部分的铁矿石增量都来自中国。     中国历史上一直是一个煤炭净出口国，但2007年已经成为净进口国，预计未来几年中国煤炭进口将出现大幅增长。07年一季度好望角船型运送煤炭同比增长294万吨，其中大部分增量来自中国和欧洲。     中国需求的主要动因——钢铁企业的成本优势与盈利能力Clarkson估计2007年全球铁矿石进口增长的85.5%来自于中国需求的增长。 　　城镇化推动中国钢铁内需的增长，成本优势推动中国钢铁出口的增长，钢铁产量推动中国2006~2007年铁矿石进口增长率接近18%。只要“城镇化+劳动力成本优势”不改变，中国铁矿石运输需求仍将保持在高位。 　　运价的提升需要钢铁厂来承担，从国内钢铁厂的盈利能力来看，足以承受目前铁矿石运费的上涨。如果说城镇化和低劳动力成本为钢铁产业链提供了一块大饼，海运企业只是咬了一小块。     根据海关数据，7月份中国钢铁出口同比增长65.9%。数据似乎表明，高涨的运费不足以抵消中国钢铁企业相对于境外同行的成本竞争优势。     2008年Capesize的供给增速下降，如果需求已经确定，那么供给就是决定性因素。值得注意的是，2008年Capesize的供给增幅将从07年的8.4%下降到6.2%，载重吨增长放缓了接近200万吨。 　　因此，好望角船型的供给风险应该在2010年才能显示出来；即使考虑船厂建造效率提高，2009年下半年之前运力增长基本上能被需求增长所吸纳。

	“印度因素”导致运距加长     除了运力增速放缓之外，运距加长可能会加剧2008年的供给压力。印度的铁矿石出口增长在2006年之后就迅速放缓，进口商转向巴西和澳大利亚，意味着更长的运距。考虑到澳大利亚等港口的装卸能力不足，可能导致有效运力增长低于名义运力增长。     结论——2008年好望角船型运价继续看好，但是短期波动难免     综上所述，2008年奥运年中国的铁矿石需求似乎看不到骤然下降的诱因，好望角船型供给增速下降，运距继续加长。从基本面来看，2008年好望角船型的运价总体会维持在较高位置。 　　和股市一样，基本面只是海运价格的决定因素之一，情绪因素往往成为短期运价的主要动因。此外，由于FFA和期租交易规模日渐增大，Capesize的运价也将越来越多地受到“庄家”、投机交易商等各种博弈主体的影响，短期波动仍会加剧。     1.3干散货市场长期展望——没有人能够永远赚取暴利     短期内，供给是刚性的，因为造船周期长达两年。短期内，需求也是刚性的，因为“城镇化+劳动力成本优势”导致中国需求难以出现大的下滑。宏观调控并不会改变这两个因素，美国经济放缓对于干散货需求影响也远小于集装箱运输。 　　但长期来看，供给能力可以调整，由于目前船东的回报率过高，船舶供给能力迟早会大幅上升。如果中国需求始终无法冷却，那么2010年干散货运价才有可能出现持续的大幅下滑。但是，也许中国经济会在某一年突然放缓。与供给变化不同，需求的冲击（DemandShock）往往是难以预料，骤然降临。中国的持续加息，有可能改变整个经济系统的无风险收益率风险溢价，继而降低总需求。 　　我们很难预料需求冲击的时间，分析师业绩预测对于运价的假设往往是平稳的，而事实并非如此。从投资的角度，“意外是必然的”，因而在估值中需要予以考虑。     供给的风险——关注2009年     我们做供求分析的时候，很容易被表面的供给数据误导而变得过于乐观。特别是在预测长期供给的时候，由于船厂在不断地接单，所以供给是一个动态的数据。2007年以来，10-20万吨干散货船订单几乎翻翻，提醒我们需要及时地跟踪供给的数据。     2007年以来，10万吨以下船舶的订单累积速度似乎没有更大型的船舶那么快，但是我们注意到中国民营造船能力的迅速提升。我们预计最多只需要18个月，我们就能看到中小干散货船舶订单的迅猛提升。     我们曾经听到船厂订单饱满，新订船舶需要2011年才能下水的说法，但供给能力也许超过我们的预期。2007年8月底招商轮船（601872）公布了订造5艘18万吨好望角型散货船，其中在大连重工（中国最好的船厂之一）订造的首制船在2009年11月即可下水。 　　考虑到船厂效率的提升，2009年下半年供给就会成为运价的重要风险来源。对于2年以上的期租合同价格，也许2008年就会面临较大的下跌风险。 　　需求的风险——“意外是必然的” 　　海运行业作为有数百年历史的行业，其行业数据库的完整性堪称完美。但运价却往往出乎船东的意料，更遑论我们证券分析师。究其原因，在于需求预测的困难。 　　需求预测的风险包括意料之内但是不知道何时发生的风险，以及意料之外的风险。 　　意料之内但不知道何时发生的长期风险，我们认为包括：1、中国经济增速何时会明显放缓？2、中国劳动力成本是否会在某一个时间骤然上升（例如东莞农民工过去十年都没有涨过的工资是否会因为通胀或农村转移劳动力减少而显著上升）。 　　意料之内但不知道何时发生的中期风险，可能来自于中国的持续加息。因为加息会改变无风险收益率和风险溢价，继而改变企业的投资回报率与投资意向，最终改变总需求。 　　意料之外的风险来自于突发事件。回顾过去十年每一次经济上的滑坡，例如1998年东南亚金融风波、2001年美国恐怖袭击、2003年中国SARS，每一次的负面消息都是意料之外的。 　　最终，意料之内和意料之外的风险都是迟早要发生的，尽管投资人无法预测。 　　二、中远散货战略与团队——干散货盈利冠军的“4个背后”？ 　　许多A股公司已经成为全球同行业的市值冠军，而中国远洋将借此轮干散货牛市成为全球海运公司的盈利冠军。中国远洋已经成为A股总市值排名第10位的公司，我们预计公司2007年的备考净利可能进入A股公司前7位。 　　我们曾在一个月内四次调研中远，也尝试探讨全球盈利冠军背后的战略、思想、团队和风险。由于中远业务和结构的复杂性，我们分析师的理解能力大概尚处于盲人摸象的水平。 　　2.1盈利背后的战略——为什么中远散货的盈利远超国际同行？ 　　中远散货业务盈利能力领先于国际同行从收入来看，中国远洋干散货业务的市场占有率全球第1。但比规模更重要的是，干散货资产的净资产回报率明显高于国际同行。 　　中远散货盈利能力背后的战略 　　成功需要许多条件，从战略角度，我们认为中远散货业务盈利能力领先全球同行的关键在于战略领先，并且战略得到坚决的执行。 　　过去几年，中远干散货业务的核心战略是“从拥有船向控制船转变”。该战略的背景是： 　　1、中远更早地预见到2003年以来中国钢铁产业的高速发展； 　　2、中远自有干散货船队规模偏小，大型船舶规模更小； 　　3、中远干散货子公司的自有资金有限； 　　4、全球干散货运输市场集中度低，许多船东都属于财务投资者，愿意把船舶长期出租。 　　2003年1月Clarkson干散货展望（《Clarkson Dry Bulk Outlook》）预测中国2010年进口铁矿石2亿吨，实际上2006年就已经达到3.26亿吨。中国远洋也正是在2003年开始大规模实施“控制船”战略，充分地利用了对“中国需求”的预测能力。 　　2.2战略背后的思想——从“中国需求”到“中国供给” 　　从“拥有船”到“控制船” 　　对于船队规模有限的船东，要把“中国需求”的预测能力转化为盈利能力，首先需要通过租船获得控制运力。 　　我们理解，“控制船”有两个层次上的含义：首先是通过租船提高控制运力的规模；其次是通过租船改善控制运力的结构。 　　从运力规模来看，通过租入船队，总载重吨提高了150%。根据我们的初步估算，租入运力的市场价值在人民币1400亿元以上。如果当初中国远洋没有坚决实施租船战略，显然不可能拥有如此庞大的干散货船队，也就无法充分享受2004年以来干散货运输市场的丰厚利润。     从运力结构来看，公司自有运力结构性问题突出，主要体现在大船占比过低上。自有运力中好望角型只有21艘，载重能力占全球744艘好望角船的2.8%，无法发挥中国远洋对于“中国需求”的预测和把握能力。 　　通过租入运力，公司大型船舶占比较低的结构性问题得到很大的改善，好望角船型占租入运力的49%，好望角总运力占全球好望角总运力的10.1%。 　　从“控制船”到“控制货” 　　按照我们的理解，未来中国远洋的干散货战略，将从“控制船”逐步提升到“控制货”，也就是尽可能提高对干散货货运合同的把握能力。 　　不管预测需求的能力有多强，海运的运价始终都在波动之中。船东租入运力的同时，也意味着风险头寸的增加。如果只是“控制船”而不能“控制货”，那么船队需要承受很高的运价风险。因此，“控制货”不仅是利润最大化的手段，也是船舶资产风险管理的工具。 　　“控制货”，意味着面向客户的战略从原来的“客户关系管理”向“客户资产管理”转变。把客户（国内的钢厂或者国外的矿山）的货运合同看作资产，从客户角度出发，帮助客户完成物流运输链的整合，进而获得“货运合同资产”。 　　随着公司“控制货”能力的提升，公司新造运力未来的货源得到保障。根据公司公布的造船订单，未来三年将新增运力717万吨，其中65%为好望角或VLOC，大大改善公司的船队结构，同时可以逐步降低租船风险。 　　从集团战略层面，董事长魏家福提出了“十一五”期间要实现的四个转变，其中一个就是“向社会资源配置人”转变，发挥中远配置社会资源的优势，为中远成为海运主业及其相关产业的系统集成者提供条件——“客户资产管理”正是“社会资源配置”的实现途径。     2.4思想背后的团队——核心竞争优势的真正来源好公司往往是相似的，都需要有优秀的领导者建立好的制度，吸引、培养、留住和激励优秀的人才，建立优秀的团队。 　　无论是和中远航运（600428）还是和中国远洋（601919）的高层、中层和基层员工交流，我们都能够体会到中远集团专业和敬业的企业文化。从我们前期调研情况来看，国内同行对中远散货团队给予了很高的评价。从国内许多海运同行高管的简历来看，中国远洋可谓海运业的“黄埔军校”。 　　“薪酬跑道”宽带化过去，中远散运沿用国有企业的传统做法。员工们薪酬的提升只有靠竞争部门负责人职务一座独木桥。同时，由于按级别定工资，核心业务部门的管理人员往往与辅助部门拿相同的报酬。单一的职务取向和按级取酬的办法在相当程度上影响了员工的积极性。 　　2003年5月，中远散运出台全新“薪酬跑道＂方案，“一岗一薪、一岗多级、岗变薪变、动态管理”的“宽带”绩效薪酬机制开始实施，不同部门中的职别界线被彻底打破。 　　每个岗位上的每名员工都有自己对应的薪点位置，也都有一条自己独立的薪酬晋升跑道，一个普通科员，只要工作业绩突出，一样可以拿到甚至超过主管的薪金待遇。与此同时，中远散运建立了全面绩效管理制度，采取不记名的立体网上考核方式，对员工进行多层次、多指标的评分。每个员工既是被考核人又是考核人。而在船队，船员的薪酬与国际接轨，实行上船有薪，下船无薪。 　　2004年6月，中远散运实行了虚拟股份制。虚拟股票收益直接和公司利润总额、国有资产保值增值率、期租水平、营运率这四个最具代表性的指标为评价依据联系起来，根据公司整体的经营业绩评价得分计算出每股股利。公司效益好，则股票收益高，如果公司效益不好或者没有效益，那么股票收益很低甚至没有。股票分岗位股和奖励股，不同的岗位获得不同的股票数，遵循岗定股定、岗变股变、岗无股无的规则，以此达到差异化激励的作用，避免了吃“大锅饭”现象。而奖励股则是由公司每年拿出一定数量的股票对在企业生产、经营、管理、安全、效益等方面做出突出贡献的员工给予特殊的奖励，奖励股的有无、多少全部由个人工作业绩决定。

	国际化——“从跨国公司到跨国经营”     中国远洋在2006年初海外工作人员就超过4000人，公司坚持海外公司高管人员本土化政策，超过90%的员工为海外员工。 　　公司通过海外经营，培养了大批优秀的管理人才，并且促使公司的经营管理水平与国际标杆实现接轨。调研中，有一位企业中层颇有感慨地说，他昔日的同学在美国海运公司中层管理的岗位上，工资和中远相似，但是平台却远远小于中远。 　　2.3成功背后的风险——“冠军的心”需要“强健的身”     中远集团过去几年“超配”干散货船队，令公司取得了超额的收益。但与此同时，也带来了额外的风险。 　　公司过去几年在租船方面的时机选择非常成功，但是从长期来看，我们觉得均衡的资产配置比时机选择的能力更为重要，因为和基金经理一样，再优秀的交易者也很难一直跑赢市场。 　　我们预计公司未来几年会继续加强自有船队的建设，并且有可能加强油轮方面的投资，形成更为均衡的资产组合。     资产配置决定组合风险     船公司的经营很象基金公司，前提是需要有一个好的基金经理团队，建立好的内部体制。 　　与投资组合管理相似，船舶资产的风险和回报首先取决于资产配置，也就是在不同船型的配置比例。 　　根据商船三井的统计，全球干散货、油轮和集装箱运输占海运总量的比例分别是48%、35%和15%，这就相当于指数化标准配置（Benchmark）。船公司要获得超额受益，那么就需要超配某些船型，但是超配也意味着偏离标杆的风险。从下图可见，日本大公司更偏好均衡配置，而欧美公司的主动投资风格更为明显。 　　从中国远洋集团的整体资产配置来看，总体是比较均衡的，公司超配的干散货资产确实取得了超额的收益，油轮资产目前的回报率也偏低。 　　但是从长远来看，考虑到中国石油进口持续增长的前景，我们预计中国远洋集团未来会加大油轮方面的资本投入。由于油轮资产尚未进入上市公司，未来这一块资产的发展壮大，可能会给上市公司带来新的整合机会。     择机能力放大超额收益与风险与基金经理相似，船公司在完成整体资产配置之后，还会进行行业内的配置。例如确定了在干散货船队的资本配置规模之后，还需要选择某些特定的船型（例如好望角船型）予以超配。 　　此外，船公司还需要做时机选择（Market-timing），简单地讲，有三种不同的时机选择： 　　1、买卖船舶的时机选择。例如中远集运上半年出售了两艘集装箱船订单，原因是目前集装箱船盈利能力较低，而资产价格很高，相当于市盈率很高，公司就会适时减持集装箱船的头寸。同理，中远散货在2002~2003年造船价格低迷的时候低价订造大型船舶，获得了低成本的船舶（筹码）。 　　2、租船时机的选择。例如在BDI低位从市场上租入大量船舶，然后在市场转好之后把船舶转租出去，赚取差价并减少风险头寸。 　　3、揽货时机的选择。如果把租船看成是“做多”，那么揽货就是“做空”。船公司如果看空市场，就需要大量揽货，并且尽可能揽COA甚至更长期限的合同。 　　4、FFA的时机选择。FFA是远期运价交易合约，与股票权证相似，既可以做空也可以做多，提高了市场的流动性，但也吸引了金融资本的加入，加大了运价的波动，改变了历史上运价波动周期的规律。     三、业绩预测及其误差分析     3.1业绩预测——“非传统海运公司”的业绩     预测误差每次对海运股进行业绩预测的时候，我们都要提示，我们没有准确预测海运股业绩的能力。在我们看来，中远的散货公司并非传统的海运公司，其业绩预测的误差不仅来自于运价水平假设的误差，更来自于公司主动对冲操作的行动。 　　因此，实际上我们无法准确预测中国远洋的中长期业绩。即使是短期业绩，我们还需要通过不断的跟踪来修正。     干散货业务盈利预测     我们采用的预测方法是：首先假设分船型期租水平，然后扣除折旧、人力成本等固定成本，得到营业毛利，然后倒推营业收入。 　　运力增长方面，从公司基本经营策略以及我们对干散货市场整体判断来看，我们假设公司租入运力增长将低于自有运力增长。     运价方面，我们简单假设2007-09年BDI均值分别是6505，6505和5500点。隐含的假设是2007年四季度BDI均值在8000点左右。     根据上述假设，我们预计2007年干散货业务的净利润将接近160亿元，但是2009年利润将出现20%左右的下滑。当然，上述预测很依赖于运价的假设，以及操作的假设。     干散货业务盈利预测的误差分析     大多数海运公司预测的风险主要来自于运价预测风险。假设各种干散货船型的平均TCE水平下跌10%，股东净利润将下跌9.3%。反之亦然。 　　需要特别提出的是，中国远洋并不是一家传统的海运公司。 　　如果把中海发展和招商轮船比作“买入持有”策略的船舶资产投资基金，那么中国远洋的转租船/转让合同/FFA操作类似于对冲基金的操作，需要根据船型期租水平的波幅和轨迹决定盈利。波幅越大，往往预期赢利（亏损）越大。因此，中国远洋干散货业绩预测     的风险来自于2方面，首先是对运价水平的预测，其次是波段操作造成的TCE水平与市场平均运价的差异。如果中国远洋干散货仍能够像过去2年那样准确预测市场，不排除运价大幅下跌，而业绩维持高位的可能。当然，反之亦然。      2007-09年合并报表备考业绩预测     根据对干散货业绩的预测，并结合我们6月份的中国远洋询价报告《国际航运业的“王子归来”》对已上市业务业绩预测，预计中国远洋2007年的备考每股收益（按照增发后全面摊薄测算）约为1.83元，明显高于我们在远洋收购方案刚公布时1.3~1.4元的预测。 　　我们预测2009年业绩出现下滑，但是该预测依赖于我们对BDI2009年下滑的假设。从我们与中国远洋等数家海运上市公司的交流来看，实业界对于2009年的干散货市场的预期比我们更为乐观。 　　我们估计干散货三季度的盈利可能会超过50亿元，在三季度报表公布以后，市场对于中国远洋2007年备考业绩预测有望调升到1.7~2.0元的水平，上调预测也许会继续成为股价的催化剂。     乐观假设下的业绩预测情景分析       前面的业绩预测中，我们假设2007~2009年BDI均值分别是6505，6505和5500点，但是很多业内人士从供求关系分析出发，预计2008~2009年的干散货运价仍然会维持高位。 　　我们以2007~20-09年BDI均值分别是6900，7900和6500点作为乐观假设，并且假定2007年按照9000点的位置锁定部分08年运价，得到业绩预测如下图表。按照该预测，中国远洋2008年的每股收益将达到2.25元。     四、中国远洋“可持续增长”的4个决定性因素     从历史经验来看，资本市场在牛市里漠视风险，但在熊市用放大镜去看周期性风险。 　　根据我们初步的理解，中国远洋（601919）的中长期价值增长，以及长期股价稳定成长，在很大程度上取决于公司能否实现“十一五”战略规划的目标——从“周期性发展”向“可持续发展”转变。 　　我们认为“可持续发展”主要取决于以下4个因素： 　　1、短期业绩方面，公司是否以及在多大程度上锁定和延长干散货牛市；     2、资产组合方面，公司如何继续注入并优化上市公司的资产组合；     3、中期业绩方面，集装箱和油轮运价何时出现反弹，对冲干散货运价波动风险；     4、长期业绩方面，公司如何发展周期性不明显的海运相关产业，同时坚持要求合理的投资回报率；     4.1如何锁定和延长干散货运价的超级牛市？ 　　和资本市场一样，海运业是一个充满着不确定性，意外的情况似乎总会发生。正如资本市场牛市里，机构投资者希望有做空工具，对冲市场下跌的风险。同样，海运市场的牛市里，许多船公司也会通过中长期期租合同等方式，锁定未来的盈利，对冲市场风险。根据我们初步的估算，如果中远在BDI指数7500点附近，为全部的自有干散货运力签订一年以上的期租合同，哪怕明年BDI跌到0，自有运力足以创造110亿元以上的利润。 　　锁定利润与投资相似，首先需要向资产配置那样考虑锁定运力的比例；其次需要选择锁定运力的时机；第三还要考虑不同点位上流动性可以提供的锁定规模。 　　锁定利润并不意味着看空运价，很多时候船公司锁定利润是为了实现持续稳定增长的战略目的，或者为计划中的资本性开支提供有保障的现金支持。此外，从长期持股的股东利益考虑，或者从股权激励的角度，企业也往往有锁定未来利润的充分理由。 　　如果有金融工具可以确保股票投资基金2008年起码可以获得2007年60%以上的利润，相信许多基金经理愿意考虑。可惜资本市场没有这样的工具，但是，海运市场有。不过考虑到中国远洋的干散货船队市场份额，大规模的对冲需要优秀的操盘技巧。 　　我们判断，只要公司希望稳定利润，海运市场可以提供足够的工具实现目标，中远也有足够优秀的人才去判断和选择锁定运价的时机。但由于缺乏足够的数据，目前我们还很难判断公司会在多大程度上锁定2008年的利润。 　　4.2“资产注入的连续剧”如何上演？ 　　我们在6月份的中国远洋新股询价报告中提出，“从干散货船、油轮到其他资产，中国远洋具有上演资产整合‘连续剧’的条件”。 　　从干散货船、油轮和集装箱船运价的周期来看，三者的周期并不同步，因此，适当的资产组合可以降低业绩的波动性，并且令公司在某个船型的运价低谷仍然具有足够的现金进行低成本的投资。 　　从中国远洋集团现有船队的总吨位占比与全球海运贸易占比来看，中远集团显著超配了干散货船队，低配了油轮船队，因此充分享受了此轮的干散货运价超级牛市。但是如果持续超配干散货船，也导致股份公司2007年的预测备考盈利中，超过80%来自于干散货船     中国远洋（601919）作为中远集团的“资本平台”和“上市旗舰”，未来如果能够注入油轮船队，无疑会帮助股份公司优化资产组合，提高业绩稳定性。 　　油轮船队的注入还涉及到时机选择问题。如果明年注入，由于油轮2007年盈利不佳，目前规模有限，未必能够对利润形成明显的增厚。那么，公司应该等待油轮运价上涨的时机才注入，还是以改善资产组合为目标，尽快注入资产？ 　　在我们看来，如同投资一样，在运价低迷的时候注入资产最难得到投资者的理解，但实际上周期性行业低谷时期的注入定价往往更具吸引力，未来的增长潜力也更大。根据Clarkson的船队以及订单数据，我们估计中远集团油轮船队持有的造船订单总载重吨约为现有船队载重吨的62.9%。 　　在我们看来，“优化资产配置”是比“时机选择”更为重要的战略目标，也更符合中国远洋“可持续发展”的战略规划。不过上市公司将做出何种选择，投资者将如何反应，目前尚难判断。     除了油轮之外，中远集团还拥有具备国际生产与管理水平的中远川崎船厂，并通过新加坡上市的子公司拥有大量的优质资产，通过中远航运（600428）拥有全球前三位的特种船船队。 　　需要提示的是，上市公司股权具有公开活跃的交易市场和公允的市场价格，所以此类股权的注入的价值不是来自于评估值与内在价值的差异，而是来自于战略组合的需要。因此，已上市股权未必会给中国远洋带来立竿见影的大幅价值提升。 　　4.3集装箱船与油轮运价何时反弹？ 　　干散货运价的超级牛市，与油轮和集装箱运价的低迷形成了鲜明的对比，体现了海运业显著的周期性特征以及多元性特点。 今年上半年，大多数集装箱船公司只能在盈亏平衡点挣扎，而三季度，大多数油轮公司的盈利同比将大幅下滑，VLCC运价已经跌破了大多数公司的盈亏平衡点。 　　如果扣除卖船（和订单）的非经常性收入后，中国远洋集装箱业务上半年亏损。我们预计中国远洋2007年全年的集装箱业务收入将接近400亿元，意味着如果集装箱船单箱运价出现5%的反弹，将增加税前利润接近20亿元。 　　此外，由于中国远洋的油轮订单较多，如果油轮运价反弹，那么运量与运价将成为推动油轮业务盈利的双重动力。 　　从供求角度出发，我们判断明年集装箱市场将继续回暖，而油轮运价也存在反弹的可能。 　　但是，从投资角度，我们难以准确预测集装箱和油轮运价的反弹时间，海运业界对此也存在较大的分歧。所以保守投资者的策略，也许是“Believe it after you see it”。 　　4.4如何拓展周期性风险较低的海运相关业务？ 　　从海运业自身的特点来看，船东提供非常相似的服务，差异程度较低导致了门槛较低。因此，长期来看，船公司要获得高于资本成本的投资回报是非常不容易的。海运的牛熊往往取决于供求关系的意外变化，而在市场变坏时，大多数船公司都难以幸免。由于固定成本比例较高，在航运熊市中船东愿意接受高于变动成本的运价，导致海运公司在熊市中容易出现全行业的亏损。 　　所以，航运业在长期来看，仍然是一个强周期性的行业。 　　从海运业的完整产业链来看，确有一些环节具备平滑周期的作用，例如： 　　1、中国具备比较优势的环节，例如造船、修船和拆船业，以及集装箱制造和涂料等海运相关制造业，首先人员成本占比较高，其次发达国家对于环保的要求较高；第三是中国自身的市场规模足够大；从中远集团现有资产来看，我们估计未来的造船、修船和涂料等海运辅业仍然有较大的成长空间。 　　2、中国具有垄断优势的环节，例如港口、铁路；中远太平洋已经在港口投资方面取得了不错的成效，不过由于中国港口建设，尤其是北方集装箱港口建设速度较快，未来存在一定的供给压力。此外，对于本国基建项目的投资，长远来看可能会面临中国部分低附加值产业向越南、印度等更低成本国家转移的风险； 　　3、境外具有垄断优势的环节，例如巴西、澳洲、印尼等出口国的干散货港口、铁路、公路运输系统，又例如进口国如欧美的集装箱港口、集装箱铁路运输系统等。 　　我们尚不了解公司在周期性风险较低业务方面的发展规划，但根据中远集团“十一五”规划的战略思路，我们估计公司会积极寻找适当的投资机会，促使企业从“周期性发展”向“可持续发展”转变。     五、风险分析 　　5.1已有资产风险分析     集装箱运价波动风险风险方面，集装箱运价波动风险是公司业绩的最大风险。由于未来两年造船订单情况明确，集装箱运价意料之外的下跌风险可能主要来自于全球经济的放缓，特别是美国房地产市场景气度下降的风险。 　　鉴于近期美国次级债危机的发生，有可能导致美国房贷利率的上升，影响美国新建房屋与二手房需求的增长。另一方面家具等家居用品是中国对美国集装箱运输最大宗的商品，因此美国住宅市场景气度下降的风险有可能转化为集装箱运价波动的风险。 　　根据我们初步的测算，如果美线运价每下跌10%，公司2008年收入将下降16亿元。     油价波动风险不考虑收购的干散货业务，中国远洋2007年油耗接近300万吨。意味着船用柴油价格每上涨10美元，公司税前利润降低3000万美元。 　　如果四季度油价继续维持目前高位，公司现有资产2007年的盈利（不考虑收购）将很难达到我们的预测。 　　5.2干散货资产风险分析 　　干散货运价波动风险与集运业务相似，干散货业务业绩对于运价极为敏感，并且运价下跌的风险主要来自于需求增长的意外放缓。 　　与集运业务不相同的地方在于，干散货需求的增长主要来自于中国，特别是中国钢铁与电力企业对于铁矿砂和煤炭的需求。因此，如果中国经济出现意外的放缓，那么中国远洋干散货业务的盈利将出现较大的滑坡。 　　鉴于收购之后，公司价值的60%以上来自于干散货业务，因此未来干散货运价将取代集装箱运价，成为公司业绩最大的不确定性因素。     干散货租赁战略的风险中国远洋干散货业务坚决地实施了“从拥有资产向控制资产转变”的战略，目前租入的干散货运力接近自有运力的190%。 　　租入运力提高了公司的营运杠杆，2007年全球干散货运价屡创历史新高，租入的运力放大了公司的盈利能力。如果未来运价或者运量出现意外的下滑，较高的营运杠杆也意味着公司的亏损有可能被放大。     人力资源管理的风险相对于传统海运公司，中国远洋的盈利更少地依赖于自有资产，更多地依赖于管理与业务团队的战略与执行。 　　因此，吸引、培养、挽留和激励一个全球首屈一指的干散货管理与业务团队，也许是中国远洋将要继续面临的挑战。 　　不过从目前来看，即使放眼全球，这个团队似乎难以找到更大的平台。     4.3估值风险分析     相对于A股市场的其他周期性行业，海运股的估值并不算高；但是相对于其长期价值中枢，却已经太贵。 　　熊市的特点是，给予周期性风险很高的折价；牛市的特点是，给予周期性风险很高的溢价。于是，我们看到航空股的市盈率高于机场；海运股的市盈率高于港口。 　　可惜的是，牛市只能忽略行业的周期性风险，无法消除周期性风险。

	摩根大通日前重新将中国远洋(54.99,0.79,1.46%)（1919.HK）纳入研究范围，给予“中性”评级，明年6月目标价为33港元，相当于货柜船业务市盈率14倍，物流业务市盈率20倍，及散装船业务市盈率15倍。 　　摩通表示，当母公司完成注入干货船队资产后，中远洋干货业务的盈利贡献，将占扩大规模后的总纯利80%。虽然中远洋股价在过去12个月上升了10倍，但从基本因素而言，摩通仍看好中远洋业务上的改变。 　　获注入资产后，中远洋拥有202艘自营船及221艘散装干货承租船，为全球最大散装干货营运商，所控制的好望角型船及巴拿马型分别为83艘及146艘，占全球份额11%及10%，相对行业相当分散，首50名散装干货营运商只控制全球一半的运载量。 　　摩通认为庞大的船队有其好处，首先每项作业有更多可供选择的方法完成，意味有较高机会将最适用的货船，派遣至最佳的地区，以换取最高回报。其二，当运载服务有需求时，附近有中远洋旗下货船的机会较高。在货运业，货船的派遣位置为制胜的竞争优势。其三，较多的承运任务有助获较佳的市场资讯，因而有能力作出良好的投资决定。散装干货行业属周期性，准确的时间判断尤为重要。其四，强健及金额庞大的资产负债表，令中远洋扩张业务时，可享有较优惠财务方案。其五，中远洋的定价策略，将影响波罗的海指数。虽然只有27%旗下货船服务现价市场，中远洋具规模的船队令其无论在现价市场及期租市场，均为最活跃的船东。 　　摩通指出，中远洋上半年承租费的按年增幅，为在亚太地区散装干货船队中最高。摩通估计，中远洋今年约有114艘货船活跃于现价或短期承租市场，数量高于大部分亚太区船队；而波罗的海指数今年内将升至11000，明年将达13000。相对于长期固定毛利率的合约，摩通认为较高的现价市场参与度，将有较大机会获得强劲的盈利增长。 　　摩通称，很多分析未有将所有散装干货资产计入盈利预测当中，原因是交易通告披露的资料有限，而最重要是管理层虽然预期交易可获监管当局批准，但注资交易尚未正式完成。因此，目前市场对每股盈利预测出现较大分歧，由0.35元至2.4元人民币不等，故摩通相信当中远洋盈利预测获重估时，将产生正面的市场情绪。摩通认为，中远洋今明两年的盈利增长达30%，高于较保守的市场共识7%。 　　虽然预期今年近80%的盈利贡献来自散装干货业务，但中远洋仍经营全球第六大的货柜船业务。该行表示，中远洋的A股上市及强劲的基本因素，对QDII资金具吸引力；而股价已升越基本合理估值，于10月11日更达39.1港元，高于目标价33港元。摩通对中远洋的评估，主要风险在于H股较A股折让约40%，投资者或试图对AH股差价进行套利，令股价出现短期上升。 　　摩通预期，中远洋今明两年的营业额分别为人民币1056.93亿元及1262.99亿元，纯利分别为167.28亿元及217.68亿元，每股盈利为1.53元及2元，市盈率为22.1倍及16.9倍，市净率为5倍及4倍。

	运输物流：干散货运费指数跨越万点大关http://www.sina.com.cn 2007年10月17日 11:12 顶点财经 　　国都证券 巩俊杰 　　核心观点 　　1、继今年5月BDI指数超越2004年12月创造的6208点历史高点后，BDI指数屡次刷新历史最高纪录，至10月12日创下了10695点的历史新高，是年初4421点的2.42倍。 　　2、90%的全球进出口贸易量通过海运完成，随着世界经济的持续健康增长，航运市场需求将继续以较高速度增长，预计明年干散货运输仍将延续高景气度。 　　3、中国因素是全球干散货市场景气度高涨的重要因素。中国对铁矿石创纪录的需求吸收了更多的干散货运力。今年上半年，中国已由煤炭净出口国转变为煤炭净进口国，成为继铁矿石进口之后又一影响干散货运输的重大因素。受经济全球化和产业转移的影响，中国的外商直接投资，尤其是制造业的外商直接投资大幅增加，推动中国以出口为动力的国际贸易快速发展，而同时急剧增加的国内市场需求刺激了原材料和能源的进口。产业结构的调整带来了巨大的跨国物流需求，中国进出口量的80%是通过海运完成，据世界海运年会公布的数字，近两年尽管中国目前仍只占世界海运进口的10%和海运出口的5%，但中国海上贸易增长量占世界海上贸易增长量的60%以上，根据国际航运组织预测，中国的航运行业未来15年的总发展规模将增长4倍以上。“中国因素”已逐渐成为航运市场需求持续高速增长的主要推动力。 　　4、煤炭消费需求的提升及日本和东南亚更多的从远距离的美洲和澳大利亚进口煤炭导致更多的运力需求。由于中国煤炭出口的减少导致周边国家转向运距更远的澳大利亚等国进口煤炭。 　　5、运距的拉长消耗了更多的运力。中国和印度等远东地区贸易量的上升显著拉长运距，从而消耗了更多的运力。 　　6、澳洲等国塞港持续，严重影响了港口的正常运行，使运力变得更加紧张。 　　7、由于前几年干散货市场低迷，船运公司订造新船的积极性不高，而目前在产能饱和的情况下，各造船厂不愿接受毛利率低的散货船定单。短期内，国际干散货运力难以大幅提高. 　　8、我们继续给予干散货子行业推荐的评级，重点关注中国远洋(55.30,1.10,2.03%)、中远航运(39.39,-1.49,-3.64%)、中海发展(40.25,-0.06,-0.15%)和中海海盛(18.88,0.28,1.51%)。

	中远航运：未来成长路径清晰 维持增持评级 2007-09-06 16:06:15　来源: 国泰君安　 进入中远航运股吧　 黑马推荐 ●公司计划发行认股权和债券分离交易的可转换债券议案的主要内容：本次拟发行的分离交易可转债(行情论坛)不超过人民币10.5 亿元，每张债券的认购人可以无偿获得公司派发的一定数量认股权证。本次分离交易可转债总额的60%向原股东配售。认股权证的存续期为18 个月。 ●发行认股权和债券分离交易的可转换债券对公司影响积极：此次募集资金项目用于公司两艘半潜船和4 艘多用途船建造。2 艘半潜船和4 艘多用途船将在2009 年逐步进入公司。公司保守预计两艘半潜船贡献利润1.3 亿元，乐观判断下可能达到4 亿元；4 艘多用途船年贡献利润5500 万元，乐观判断可能达到1 亿元。最重要的是，我们可以看到公司2009 年以后运力投放将带来业绩增长。 ●8 月经营数据仍反映公司良好的经营状况：在运力没有提升状况下，1-8 月载重率上升带来了1-8 月周转量同比8.6%的增长，这反映出公司所处行业的供需状况好转的趋势；1-8 月燃油单耗同比下降7.2%，有利于燃油成本的控制。 ●公司的成长性可以看到2010 年：公司未来业绩增长来自于三个方面： ·07、08 年公司业绩增长主要来自于全球干散货市场的景气回升；（2007 年1-8 月BDI 指数同比增长100%以上） ·预期2008 年公司可能收购广远集团的木材船和沥青船，我们判断资产注入可以带来业绩的增厚，同时也是股价中期上涨重要驱动因素； ·2009-2010 年公司业绩增长来自于运力投放。公司07、08 年没有运力投放，正在建造的2 艘5 万吨级半潜船和12 艘多用途船将在2009 年进入公司。2009 和2010 年运力增长将带来业绩的增长。 ●维持公司增持评级，短期看股价上涨空间有限，长期看好公司。我们在8 月30 日发出的行业报告《航运行业景气回升，吸引力增加》中推荐三家航运股，而中远航运(行情论坛)是排在我们推荐顺序中的第二名。我们预测公司2007、2008 年业绩分别为1.2 和1.35 元,这个预测我们认为是比较保守的。公司认股权证行权价格没有确定，因此公司在没有完成分离交易可转债发行之前，并不希望股价上涨。公司方面可能会出一些负面因素来抑制公司二级市场表现。我们判断在没有完成分离交易转债之前，股价上涨空间有限。长期看，我们判断公司在2008 年初顺利完成发行分离交易可转债之后，公司将有动力释放公司业绩，同时2008 年集团资产注入、干散货市场的景气度都支持公司股价继续上涨。维持公司增持评级。

	中远航运：看好公司长期发展 跑赢大市 2007-09-11 10:01:05　来源: 顶点财经　 黑马推荐     动态事项： 　　公司召开2007年第二次临时股东大会。公司此次会议主要是审议《关于公司拟发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券发行方案的议案》。此次拟发行的分离交易可转债(行情论坛)不超过人民币10.5亿元，每张债券的认购人可以无偿获得公司派发的一定数量认股权证。此次分离交易可转债总额的60%向原股东配售。认股权证的行权比例为2：1，存续期为18个月。 财经 　  公司影响： 　　募集资金主要用途。募集资金主要用于建造4艘多用途船和2艘半潜船，所建船只预计2009年逐步进入公司。根据公司的测算，内涵报酬率分别为10.76％和12.10％；从公司上次募集资金项目的盈利来看，远远高于公司初始的预测。我们认为公司对此次募集资金项目的盈利预测较为稳健，乐观情况下会超过公司预测。     运力投放将在2009年实现。公司正在建造的2艘5万吨级半潜船和12艘多用途船将在2009年建成投入使用；此次募集资金所订船只预计2010-2011年交付使用，运力投放将提升业绩。 财经 　　目前业绩增长源于航运市场景气度高涨与成本控制。上半年，业绩增长主要源于全球航运市场的上涨，铁别是干散货市场的高涨带动了杂货以及特种杂货运输市场繁荣，各类机械设备、汽车等特种货物贸易量增长迅速，运输需求促进了运量增长；同时，公司成本控制较为严格，如上半年燃油单耗同比下降8.3％。 　　分离交易可转债发行之前，股价上涨幅度有限。公司此次拟发行的分离交易可转债，其所附权证权证的行权价格尚未确定，按照权证发行规定以及预计所附认股权全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券金额的限定条件，公司股价在40元以上可能会影响此次分离交易可转债的申报发行。所以我们认为股价上涨不利于公司分离交易可转债发行，在其发行之前股价上涨幅度有限。 　　估值影响： 　　维持投资评级。维持2007-2008年公司EPS分别为1.12元和1.21元的预测。短期内为了分离交易可转债的发行，我们认为公司股价上涨幅度不会太大；但从公司基本面以及未来长远发展看，长期看好。维持给予公司投资评级： 　　未来六个月内，跑赢大市。

	波罗的海干散货运价指数突破11000点 　　10月26日，波罗的海干散货运价指数（BDI）突破11000点，收在11025点，较前一交易日上涨31点。 　　德邦证券： 　　上周BDI指数继续在高位稳步攀升，5个交易日持续运行在10800点上方，并在上周五顺利突破11000点，收在11025点的历史高位。结合10月份前期指数的运行状况，我们预计10月份BDI均值将超过9500点，较9月份8295点和8月份7195点以及上半年5310点的平均值有较大幅度的提升。 　　国际市场上，美国从事干散货运输的上市公司（Drys.）今年以来股价暴涨，从年初（1月3日）17.82美元上涨至123.5美元（10月26日）。我们认为，本轮干散货牛市中，中国远洋(56.30,-0.08,-0.14%)（601919）将是最大的受益者，经过短期整固后，后市依旧具备较大上涨空间。另外，中海发展(37.03,0.09,0.24%)（600026）与运量匹配的持续造船定单将保障公司未来几年的持续盈利增长，也是中长期可以关注的品种。

	中国远洋(601919)2007年第三季度报告http://www.sina.com.cn 2007年10月31日 00:01 中国证券网 1.§1 重要提示 2.§2 公司基本情况 3.§3 重要事项 中国远洋控股股份有限公司2007年第三季度报告 §1 重要提示 1.1 本公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证本报告所载资料不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性负个别及连带责任。 1.2 没有董事、监事、高级管理人员声明对季度报告内容的真实性、准确性、完整性无法保证或存在异议。 1.3 本公司第一届董事会第三十二次会议以通讯表决方式审议通过了公司二零零七年第三季度报告。 1.4 本报告期财务报告依据中国企业会计准则编制，未经审计。 1.5 本公司董事长魏家福先生、总经理陈洪生先生、主管会计工作负责人何家乐先生及会计机构负责人李瑾女士声明：保证本季度报告中财务报告的真实、完整。 §2 公司基本情况 2.1主要会计数据及财务指标 金额单位：人民币元 本报告期末 上年度期末 总资产 75,679,318,959.15 52,229,514,956.27 所有者权益（或股东权益） 33,001,186,750.32 17,113,186,688.31 每股净资产 3.70 2.76 ================续上表========================= 本报告期末比上年度 期末增减（％） 总资产 44.9 所有者权益（或股东权益） 92.8 每股净资产 34.1 年初至报告期期末 比上年同期增减（％） 经营活动产生的现金流量净额 3,160,679,114.44 不适用 每股经营活动产生的现金流量 0.35 不适用 净额 报告期 年初至报告期期末 本报告期比上年 同期增减（％） 净利润 664,086,482.11 1,517,895,000.12 不适用 基本每股收益 0.08 0.20 不适用 扣除非经常性损益后的基本每 不适用 0.10 不适用 股收益 稀释每股收益 0.08 0.20 不适用 净资产收益率 2.01% 4.60% 不适用 扣除非经常性损益后的净资产 1.26% 2.32% 不适用 收益率 非经常性损益项目 年初至报告期期末金额 非流动资产处置损益 601,781,055.27 计入当期损益的政府补助，但与公司业务密切相关， 43,058,421.24 按照国家统一标准定额或定量享受的政府补助除外 除上述各项之外的其他营业外收支净额 7,141,396.84 中国证监会认定的其他非经常性损益项目 293,225,690.94 非经常性损益合计 945,206,564.29 所得税影响数 23,518,782.04 少数股东应承担的部分 168,611,455.91 非经常性损益净影响额 753,076,326.34 上述影响额占当期净利润比例 49.6% 归属于母公司所有者的净利润 1,517,895,000.12 扣除非经常性损益后的净利润 764,818,673.78 注1:涉及股东权益的数据及指标，采用归属于公司普通股股东的股东权益；涉及利润的数据及指标，采用归属于公司普通股股东的净利润。 2.2报告期末股东总人数及前十名流通股东（或无限售条件股东）持股情况表 A股及H股股东总数（户） A股：159,098；H股：999 前十名无限售条件股东持股情况 序号 股东名称 持股数（股） 1 HKSCCNOMINEESLIMITED 2,257,157,485 2 RHINEOFFICEINVESTMENTSLIMITED 158,294,050 3 WEMBERLORDLIMITED 158,294,050 4 中国建设银行－华夏优势增长股票型证券 22,299,996 投资基金 5 中国建设银行－银华核心价值优选股票型 22,022,027 证券投资基金 6 中国工商银行－中海能源策略混合型证券 19,250,000 投资基金 7 中国农业银行－益民创新优势混合型证券 18,888,251 投资基金 8 中国建设银行－华宝兴业行业精选股票型 15,790,579 证券投资基金 9 中信实业银行－招商优质成长股票型证券 15,114,541 投资基金 10 中国建设银行－工银瑞信精选平衡混合型 13,324,076 证券投资基金 ================续上表========================= 序号 股东名称 股份类别 1 HKSCCNOMINEESLIMITED 境外上市外资股（H股） 2 RHINEOFFICEINVESTMENTSLIMITED 境外上市外资股（H股） 3 WEMBERLORDLIMITED 境外上市外资股（H股） 4 中国建设银行－华夏优势增长股票型证券 人民币普通股（A股） 投资基金 5 中国建设银行－银华核心价值优选股票型 人民币普通股（A股） 证券投资基金 6 中国工商银行－中海能源策略混合型证券 人民币普通股（A股） 投资基金 7 中国农业银行－益民创新优势混合型证券 人民币普通股（A股） 投资基金 8 中国建设银行－华宝兴业行业精选股票型 人民币普通股（A股） 证券投资基金 9 中信实业银行－招商优质成长股票型证券 人民币普通股（A股） 投资基金 10 中国建设银行－工银瑞信精选平衡混合型 人民币普通股（A股） 证券投资基金 §3 重要事项 3.1 公司主要会计报表项目、财务指标大幅度变动的情况及原因 √适用 截止2007年9月30日，本公司合并报表资产总额为75,679,318,959.15元，较年初增加23,449,804,002.88元，增长44.9%。其中，本公司于6月份成功发行A股为主要原因。以下为主要报表项目及财务指标的变动情况及原因说明： （1）货币资金。截止2007年9月30日，本公司货币资金余额23,156,054,113.10元，较年初7,825,711,976.12元增加15,330,342,136.98元。其中，根据中国证监会批准，本公司于2007年6月21日完成了1,783,867,446股人民币普通A股的发行及配售工作，募集资金14,881,145,116.63元，为主要原因。 （2）应收账款。由年初的6,731,916,622.73元，增加2,664,656,139.51至9,396,572,762.24元。年内由于营业收入增长，带来应收账款余额相应增加。另外，期末应收账款中也包括了年内出售部分船舶应收款项。 （3）长期应收款。由年初的208,080,060.92元，增加652,621,875.18元至860,701,936.10元。主要原因为一家所属境外公司本期新增对两家联合营公司的股东借款。 （4）交易性金融负债。由年初的451,738,932.65元，减少307,770,086.59元至143,968,846.06元。减少原因，主要来自本公司一家所属公司持有中集集团认沽权证公允价值变动影响。 （5）应付账款。由年初的6,495,936,912.61元，增加4,517,719,804.23元至11,013,656,716.84元。年内本公司业务量增长，营业成本随之上升，带来应付账款相应增加。另外，期末应付账款余额中包括了部分应支付购买集装箱及建造船舶款项。 （6）其它应付款。A股发行完成后，本公司按计划向中远总公司支付了1,175,744,942.40的收购中远物流尾款，是其它应付款余额下降的主要原因。 （7）长期借款。由年初的6,636,091,728.65元，增加3,545,164,324.10元至10,181,256,052.75元。主要用于购置集装箱及船舶。 （8）实收资本（或股本）。由年初的6,204,756,337.00元，增加2,714,580,896.00元至8,919,337,233.00元。其中，年内以年初未分配利润转增股本增加930,713,450.00元，发行A股增加股本1,783,867,446.00元。 （9）资本公积：由年初的9,595,488,708.05元，增加13,353,608,067.02元至22,949,096,775.07元。其中，发行A股新增资本公积13,097,277,670.63元为主要增加原因。 除上述合并报表项目变化之外，本公司母公司资产负债表主要项目变动说明如下： （1）发行A 股带来母公司货币资金、实收资本、资本公积等报表项目相应增加。 （2）在本期将原在其他应收款项目挂账的超过一年的应收所属公司相应款项，重分类至长期应收款核算，使长期应收款增加，其它应收款减少。 （3）按募集资金用途，通过委托贷款方式将A股募集资金安排至所属公司使用，持有至到期投资报表项目余额相应增加。 （4）使用A 股募集资金偿还中远总公司收购中远物流尾款，使其它应付款报表项目余额大幅下降。 3.2重大事项进展情况及其影响和解决方案的分析说明 √适用 中国远洋控股股份有限公司于2007年10月23日依次召开了2007年第一次临时股东大会、H股类别股东会、A股类别股东会及2007年第二次临时股东大会，会议审议通过如下决议： 一、通过公司非公开发行A 股股票预案。 二、通过本次非公开发行前滚存利润安排。 三、通过公司向特定对象发行股份购买资产暨关联交易事宜。 四、通过本次非公开发行股票募集资金使用的可行性报告。 五、通过关于前次募集资金使用情况说明。 六、通过中远集团与公司签署的《股份认购暨资产收购协议》、广州远洋运输公司与公司签署的《关于深圳远洋运输股份有限公司之股份转让协议》、中远香港(集团)有限公司与中远太平洋投资控股有限公司签署的《GoldenViewInvestmentLtd. 的股份买卖协议》。 七、通过公司与中远集团签署的《船舶服务总协议》、《船舶管理总协议》、《船员租赁总协议》、《房屋出租总协议》、《海外代理总协议》、《商标使用许可协议》、《综合服务总协议》、公司与中远财务有限责任公司签署的《金融财务服务协议》和中远集团向公司就本项目完成后的业务发展出具的《不竞争承诺函》。 八、批准中远集团免于发出要约。 九、通过公司控股子公司出售创兴银行股权事宜。 上述一至八项尚需经过中国证券监管部门的批准。 3.3公司、股东及实际控制人承诺事项履行情况 √适用 报告期内本公司未发现控股股东中远总公司有违反其承诺的情况发生。 3.4预测年初至下一报告期期末的累计净利润可能为亏损或者与上年同期相比发生大幅度变动的警示及原因说明 √不适用 3.5.1公司持有其他上市公司股权情况 √适用 序 股票代 简称 持股数量 占该公司 初始投资 会计核算科目 号 码 股权比例 金额（元） 1 000039 中集集团 360,143,203 16.23% 1,033,491,495.28 长期股权投资 2 2866 中海集运 23,136,650 0.38% 46,354,873.97 交易性金融资产 3 600018 上港集团 15,570,000 0.07% 5,324,326.26 可供出售金融资产 4 600428 中远航运 2,251,973 0.65% 2,000,000.00 长期股权投资 5 601008 连云港 1,150,000 0.26% 1,760,418.44 长期股权投资 合计 － － 1,088,931,113.95 3.5.2公司持有非上市金融企业、拟上市公司股权的情况 √不适用 3.5.3业务板块运营数据 于截至二零零七年九月三十日止的三季度，本集团集装箱航运业务的货运量为1,477,743标准箱，较去年同期增加7.2％，集装箱航线总收入上升21.8％至人民币11,217,074,000元。前三季度集装箱航线货运量累计为4,245,282标准箱，较去年同期增加11.5%，集装箱航线总收入上升19.2%至人民币29,010,558,000元。 货运量（标准 第三季度 箱） 2007年7-9月 2006年7-9月 同比增减 跨太平洋 398,675 338,433 17.8% 亚欧（包括地中 358,039 336,048 6.5% 海） 亚洲区内（包括 367,105 408,603 -10.2% 澳洲） 其它国际（包括 67,903 65,350 3.9% 跨大西洋） 中国 286,021 230,655 24.0% 总计 1,477,743 1,379,089 7.2% ================续上表========================= 货运量（标准 前三季度累计 箱） 2007年1-9月 2006年1-9月 同比增减 跨太平洋 1,111,257 951,314 16.8% 亚欧（包括地中 1,016,301 887,479 14.5% 海） 亚洲区内（包括 1,108,977 1,168,821 -5.1% 澳洲） 其它国际（包括 186,571 191,500 -2.6% 跨大西洋） 中国 822,176 606,678 35.5% 总计 4,245,282 3,805,792 11.5% 集装箱航线总 第三季度 收入（人民币千 2007年7-9月 2006年7-9月 同比增减 元） 跨太平洋 4,045,445 3,693,394 9.5% 亚欧（包括地中 4,142,628 2,874,893 44.1% 海） 亚洲区内（包括 1,675,345 1,575,726 6.3% 澳洲） 其它国际（包括 642,180 568,892 12.9% 跨大西洋） 中国 667,150 451,206 47.9% 小计 11,172,748 9,164,111 21.9% 租出船舶 44,326 45,688 -3.0% 总计 11,217,074 9,209,799 21.8% ================续上表========================= 集装箱航线总 前三季度累计 收入（人民币千 2007年1-9月 2006年1-9月 同比增减 元） 跨太平洋 10,771,384 9,841,393 9.4% 亚欧（包括地中 10,184,309 6,974,920 46.0% 海） 亚洲区内（包括 4,504,872 4,407,241 2.2% 澳洲） 其它国际（包括 1,606,563 1,782,912 -9.9% 跨大西洋） 中国 1,779,600 1,183,802 50.3% 小计 28,846,728 24,190,268 19.2% 租出船舶 163,830 140,667 16.5% 总计 29,010,558 24,330,935 19.2% 于截至二零零七年九月三十日止的三季度，本集团集装箱码头业务总吞吐量为10,406,000标准箱，较去年同季上升17.2%。前三季度码头业务总吞吐量为28,823,000标准箱，较去年同期上升20.7%。 码头吞吐量 第三季度 （千标准箱） 2007年7-9月 2006年7-9月 同比增减 珠江三角洲 3,428 2,912 17.7% 中远—国际码 485 432 12.3% 头 盐田码头 2,546 2,419 5.3% 泉州太平洋码 246 61 300.6% 头 广州南沙 151 0 n/a 长江三角洲 2,187 1,987 10.0% 上海码头 878 933 -5.9% 上海浦东码头 698 698 -0.1% 张家港码头 145 118 23.5% 扬州远洋码头 64 66 -2.2% 南京龙潭码头 258 173 49.4% 有限公司 宁波远东 143 0 n/a 环渤海湾 4,365 3,652 19.5% 青岛前湾码头 2,077 1,792 15.9% 青岛远港码头 259 199 30.1% 大连港集装箱 982 828 18.5% 股份有限公司 大连港湾集装 223 105 112.4% 箱码头 营口集装箱码 290 217 33.8% 头 天津五洲国际 534 511 4.5% 码头 海外地区 426 331 28.9% 中远—新港码 215 157 37.2% 头 安特卫普码头 211 174 21.3% 总吞吐量 10,406 8,882 17.2% ================续上表========================= 码头吞吐量 前三季度累计 （千标准箱） 2007年1-9月 2006年1-9月 同比增减 珠江三角洲 9,016 7,459 20.9% 中远—国际码 1,391 1,255 10.9% 头 盐田码头 6,711 6,143 9.3% 泉州太平洋码 631 61 928.1% 头 广州南沙 283 0 n/a 长江三角洲 6,069 5,777 5.0% 上海码头 2,497 2,875 -13.2% 上海浦东码头 2,055 1,941 5.9% 张家港码头 446 335 32.8% 扬州远洋码头 203 173 17.3% 南京龙潭码头 685 453 51.2% 有限公司 宁波远东 183 0 n/a 环渤海湾 12,546 9,789 28.2% 青岛前湾码头 6,104 4,948 23.4% 青岛远港码头 752 600 25.4% 大连港集装箱 2,731 2,148 27.2% 股份有限公司 大连港湾集装 637 240 165.7% 箱码头 营口集装箱码 836 605 38.2% 头 天津五洲国际 1,486 1,249 19.0% 码头 海外地区 1,193 857 39.1% 中远—新港码 616 442 39.3% 头 安特卫普码头 577 416 38.9% 总吞吐量 28,823 23,883 20.7% 备注：泉州太平洋码头06年9月正式运营 宁波远东码头07年3月正式运营 广州南沙码头07年3月正式运营 截至二零零七年九月三十日止的三季度，本集团物流业务各板块的业务量情况如下。 业务量 第三季度 2007年7-9月 2006年7-9月 同比增减 第三方物流 产品物流 家电物流(千件) 13,773 9,317 47.8% 汽车物流(辆) 24,434 92,367 -73.6% 化工物流(吨) 759,077 206,434 267.7% 工程物流(百万元) 198 142 39.4% 船舶代理业务(艘次) 34,527 32,053 7.7% 货运代理业务 海运货代 散杂货(吨) 35,098,908 31,799,933 10.4% 集裝箱货(标准箱) 576,027 522,608 10.2% 空运货代(吨) 31,223 28,568 9.3% ================续上表========================= 业务量 前三季度累计 2007年1-9月 2006年1-9月 同比增减 第三方物流 产品物流 家电物流(千件) 31,507 22,934 37.4% 汽车物流(辆) 222,425 294,320 -24.4% 化工物流(吨) 2,098,909 500,371 319.5% 工程物流(百万元) 626 464 34.9% 船舶代理业务(艘次) 98,024 94,561 3.7% 货运代理业务 海运货代 散杂货(吨) 105,860,975 96,130,781 10.1% 集裝箱货(标准箱) 1,615,480 1,427,709 13.2% 空运货代(吨) 81,467 73,708 10.5% 中国远洋控股股份有限公司 二零零七年十月三十一日 董事长 魏家福