布丁资讯专贴（5月27）

	恐慌指数骤降 催生买入股票好时机？ 美国股市频频再创新高，而且市场中几乎没什么波动性，“恐慌指数”创下一年多内新低，也罕见较大规模的抛售行为。 上周五，芝加哥期权交易所（CBOE）波动性指数（VIX，俗称“恐慌指数”）收于11.3，创下2013年3月以来最低水平。 一些经济学家因此担忧，市场是否有些过于自满了？这样的情况可能会导致市场在面对坏消息的时候更为脆弱和敏感。 然而，花旗银行股票策略师Tobias Levkovich却表示，从历史经验来看，VIX指数低并不一定意味着有必要抛售股票： “从历史波动性指数数据来看，VIX处于10-15水平时，市场上涨的几率要比其处于20-25水平时更高。” 从1990年至今，每当VIX处于现有水平时，75%的情况下都会迎来长达3个月以上的正回报，且随后12个月内平均回报率为11.1%。所以，对于短期投资者来说，VIX指数低于20或高于30的时候，都是理论上的最佳投资机会。 然而，Tobias Levkovich对股市的展望并不仅仅基于VIX指数，他认为，今年上半年美股出现5-10%的修正也是有可能的。虽然美国的信贷环境比较利好，但是新兴经济体的情况比较令人失望，而欧洲经济复苏缓慢，这有可能使得许多公司的盈利前景受到影响。

	日本财务省公布，去年底日本的海外资产净债权额325万亿日元，中国与日本差距为117万亿日元，前年差146万亿。去年日本海外资产回报率2.1%，08年为3.1%。据外管局数据，去年中国对外投资收益-599亿美元，逆差规模比前年高70%。

	随着上证所向券商发出准备工作通知，沪港通推出的大致时间表已经出炉，业内人士预计最早10月份正式推出。另外，只有少数在香港地区有分公司的内地券商，两边都可参与。 据《每日经济新闻》，上证所已向券商会员单位发出 《关于启动港股通业务相关准备工作的通知》，要求券商按照自愿原则，在5月30日（即本周五）之前提交港股通正式申请，并在后续做好四项准备工作： 制定港股通业务方案和实施计划； 进行港股通业务的技术开发等工作； 做好港 股通业务的投资者教育和适当性管理工作； 做好人力资源筹备工作，成立港股通业务专门工作小组，指派公司分管领导担任小组负责人，小组成员中应当包括业务、 清算、技术、投资者教育等相关业务的专职人员。 港交所方面则表示，将于5-8月接受券商申请，9月进行市场演习。 根据上述通知，港股通推出时间表也相应出炉。其中，5月30日为申请港股通业务的截止日；随后两个月为券商前期准备工作时 间，7月底前完成业务和技术准备工作，达到测试要求；到9月底之前，申报券商完成各项准备工作，达到可开展港股通业务的要求。因此，业内人士预计，港股通最快将在今年10月份正式推出。这也从时间上合乎管理层4月10日有关沪港通在6个月内推出的表态。 另外，只有少数在香港地区有分公司的内地券商，两边都可参与。 至于技术上的改造，券商内部人士普遍表示这是“挺复杂的过程”，与传统业务不太一样。首先是属地原则：内地投资者想投资港股，行为监管属于上证所，但交易机制属于联交所，其次如T+0、股票信息的发布等也和A股有区别。 对内地券商而言，参与沪港通可为高净值客户提供全球性的资源配置机会。不过，一般而言，内地券商只能开通港股通，香港地区券商只能开通沪股通。“只有少数券商，在香港有分公司的，两边都可以参与，例如海通、国泰君安、中信这些（券商）。” 安信证券4月14日即发布研报表示，沪港通对A股影响有限： 首先，沪港通在双方市场都不能带 来增量资金入市，因而并不能驱动市场持续上行，短期炒作过后，市场将重归原有通道；其次，由于两地投资者股票风格喜好有差别，沪港通实施后将导致不同风格 股票走势略有变化，目前内地投资者更倾向小市值成长股，香港地区投资者更倾向于低估值蓝筹股，沪港通实施后，将在两地降低两类股票估值落差，一些A、H价 差股也有减小落差的趋势，但作用非常有限。 在4月11日证监会举行的新闻发布会上，发言人明确表示：沪港通与 QFII、QDII、RQFII有较大不同，其中之一是跨境资金管理方式不同，“沪港通对资金实施闭合路径管理，卖出证券获得的资金必须沿原路径返回，不 能留存在当地市场”，QFII等买卖证券的资金可以留存在当地市场。 另外，对香港地区券商而言，要参与沪港通计划需在以下四方面做好准备： 一是确认就人民币证券交易已做好准备；二是做好内部准备，包括与联交所子公司签 协议、审视风险管理措施、就沪股交易进行员工培训、发出客户档的程式（例如：成交合约）、就沪股交易更改客户协定、通知客户有关买卖及交收沪股的政策/程 式/措施；三是系统测试及准备，包括安装沪港通交易网关及确保有关系统做好准备（例如：沪股6位数股份代码，不可回转交易等）、成功完成端到端测试及市场 演习；四是结算处理能力的准备，要求券商本身为直接结算参与者，或已委任全面结算参与者代为处理沪股通证券的结算及交收事宜。

	实体经济低迷使信贷需求不振，本月信贷数据持续疲软。《21世纪经济报道》获悉，截至本月25日，工、农、中、建四大银行新增人民币贷款仅1300亿元。上周央行约5000亿元再贷款的传闻一度让市场重燃定向宽松的希望。中国货币政策宽松与否又成焦点。 上述报道称，四大行5月同期存款负增长仍在3000亿元左右，月底存款冲刺的局面无法避免。信贷数据疲软部分源于外汇占款增长低迷导致的基础货币投放之困，同时也体现了中国实体经济去杠杆化的现状。渣打银行大中华区研究主管王志浩近来预计，货币政策可能已经在没有任何官方信号释放的情况下悄然实施。 4月金融机构外汇占款虽然连续第9个月正增长，但新增外汇占款较3月大减38%。事实上，在3月新增外汇占款环比大增47.6%以前，2月新增量已创五个月新低。此前国家外管局原局长吴晓灵曾表示央行“降准”障碍之一是外汇占款过大。 本月21日，银行间市场传出中国央行通过国开行和建行投放基础货币的消息，传闻称投放规模在3000-5000亿元。如果属实，下个月央行公布的5月货币信贷数据可能超出市场预期，市场会将其视为今年首次出现的显性货币宽松迹象。 本月22-23日，李克强总理调研讲话称，针对融资难问题，要运用适当的政策工具，适时适度预调微调，盘活资金存量，保持货币信贷合理增长。外界将此视为货币政策讲话的重要信号。 瑞信近日报告指出，虽然中国经济增长已经走出失速最严重的低谷，但还有诸多挑战，与经济增长前景相比，信贷状况更令人感到担心。瑞信预计，中国政府不会出台刺激性措施，只会采取象征性的举措。 华尔街见闻本月初也曾对比中信与海通报告。中信证券报告认为，央行发布的一季度货币政策执行报告里已现全面降准信号，预计定向降准转为全面降准可能性大幅增加。 但海通证券却认为，信贷宽松遥遥无期，央行称未来仍将继续执行稳健货币政策，坚持“总量稳定、结构优化”的方针，意味着难有全面宽松的货币政策出台，但不排除定向微宽松政策支持实体经济。 即便政府有意刺激，实体经济需求萎靡也让银行难以无视风险增加放贷。 中金公司近期对江浙两省调研后报称“在浙江银行业看到了信贷收缩的影子”，浙江省银行体系的基础设施贷款和房地产贷款占比出现上升，而制造业和小企业贷款占比下降。 该调研发现，金融机构对未来12个月的宏观经济较为悲观，不少金融机构和企业家甚至认为，即使放开限购和限贷，效果也难乐观。

	本文作者为美国Zor Capital投资管理公司董事总经理Joseph Fahmy ： 5月初美国劳工部公布了强劲的美国月度非农就业报告。Paul Tudor Jones(知名对冲基金经理人）称，投资者打击债券所需要的数据都具备了。换言之，强劲的就业报告显示经济正在复苏，美联储正走在加息的路上。但结果正好相反，当天债券收益率下滑，债券价格上涨。Jones诧异地说道：谁能想到那天债券会收涨？？？ 上周，PIMCO的Tony Crescenzi在CNBC节目上证实“最近市场上做空债券的交易很频繁”，这正好解释了为什么近期债券价格会上涨而收益率下跌了。 我讲这个故事是想说明：在市场上，“显而易见的通常都是错的”。杰西·利弗莫尔（20世纪20年代的华尔街传奇人物）说过，“股市从来不是显而易见的。在绝大部分时间里，市场的“显而易见”是为了愚弄绝大部分人”。William O’Neil(投资大师）称，“市场总是向令大部分投资者失望的方向移动。” 当前市场没有人看多，几乎每个人都保持谨慎态度。在上周的SALT的会议上，David Tepperg（知名对冲基金经理人）也给出了谨慎的评论。Ralph Acampora（华尔街著名技术分析师）预计，中小市值股和科技股面临25%的回调。他表示，“我感觉到25%的大跌近在眼前了。”我一个已经盲目看多了3年的交易员朋友最近也声称美股面临10%的回调。我另一个掌管着20亿美元资产、十分激进的基金经理朋友说，小市值股票“将遭遇屠杀”。我可以继续举出更多持同样看法的人的例子。我不是嘲讽他们，因为一直以来我自己也是这么说的。我这么宣称已经有段时间了：今年夏天很可能要浪费掉了，攒下钱来迎接四季度的到来吧。 我倒不是鼓励投资者现在激进地进场做多。我认为当前市场并未燃尽薪火，市场仍然还有许多需要去证明的。在我18年交易经验里，市场从未像现在一样更倾向于心理博弈。在我职业生涯中也从未见过像现在这般多头和空头同时渴望市场下跌的。 美股这个夏天会下跌么？很有可能。但是每次当市场看似就要下跌、市场的氛围变得极为消极的时候，就会出现一笔“神奇”的买单将市场推高。过去的两年，这种现象时有发生。不管今年夏天市场会发生什么，我可以很自信地说，市场会继续愚弄大众。祝交易者好运！

	尽管央行高层多次提到存款保险制度有望今年推出，此事也被发改委列入了今年的深化经济经济改革任务，但是因部门之间意见僵持，存款保险条例迟迟未能推出，并很可能因部门掣肘而进一步延迟。 据《财经国家周刊》报道，建立存款保险制度是一个比较靠前的任务，也列入了国务院法制办2014年的立法计划，但现在“谁也说不好今年能否顺利推出”。 报道提到，僵持的核心问题有两个：存款保险制度监管权的归属问题，以及具体监管权限范围，即职能定位于单纯“付款箱”还是包括前期处置、救助等职能。 据悉，央行上报的方案，已是在第一轮方案基础上结合各部委意见再次修改后的方案，核心内容包括：监管权归属（设立一个存款保险基金，暂归央行金融稳定局管），介入前期救助职能，差别化费率，强制保险。 先设立存保基金而非直接设立一个独立存保机构，暂时放在央行金融稳定局之下，先把制度框架建立起来，积累资金，未来再考虑转化成独立机构，解决最终归属问题。央行的本意是想先把问题简单化，以免导致独立机构归属的争执。 然而，在该“基金”应该具备哪些职能的问题上又生争执。 据知情人士讲，央行金融稳定局不甘心只充当该基金的投资运作和最终付款箱角色，认为职能“太浅太弱”，要求具备前期预警、救助、对问题银行的并购重组等职能。 在2013年12月的一次论坛上，央行副行长刘士余曾讲到：赋予存款保险基金或者存款保险基金的机构对投保机构早期纠正权，防止一部分机构将来会出现烂账，尤其是它的资本充足率低于一定水平或者出现重大资产损失导致资产迅速下降的时候，存款保险公司或者存款保险公司的管理机关有权对其进行早期纠正。 《财经国家周刊》记者采访的多位业内人士均提到，按国际惯例，国外独立的存款保险公司发展的趋势确实并非简单付款箱职能，都对存款机构有一定的监管权。 但如果央行坚持存保基金按照国外趋势行使监管职能，就必定要与银监会目前所拥有的监管职能出现交叉。此外，涉及金融国资部分，财政部也有管辖权。 《财经国家周刊》记者同时从知情人士处获悉，银监会负责制定的“商业银行破产条例”也已形成初稿，目前央行等部委已经提出了各自的修改意见。而央行对于该条例的立场是，要注重其与存保条例的衔接，避免二者职能范畴出现交叉。 但就破产条例初稿的内容来看，二者确实存在监管职能交叉重合的内容，而矛盾冲突的地方依然纠结在是否参与前期救助上。银监会在破产条例方案中也同样强调要拥有前期救助职能。 据悉，央行承接的存款保险条例和银监会承接的银行破产条例都是国务院的同步课题。但后者成文相对滞后一些，正式出台时间也将晚于前者。 从2007年开始，存款保险条例就一直在酝酿，如今，7年过去了，该条例仍然“难产”。 2007年，由国务院法制办牵头，央行、财政部、银监会、发改委联合起草的存款保险条例就已基本完成，但一直处在征求意见阶段；2008年国务院工作报告提出要建立存款保险制度，后因金融危机搁置。 2012年7月，央行在《2012年金融稳定报告》中表示，我国推出存款保险制度的时机已基本成熟。日前，央行行长周小川提出一两年内实现利率市场化。而利率市场化的前提是建立存保制度，且存保制度并非一建立就马上能实现利率市场化，中间仍需一个平滑期。 推出存款保险条例是利率市场化的基础，如今制度的推出已是破在眉睫。报道引述市场人士称，“眼下再多争执讨论均无意义，急需高层领导拍板决定。”

	欧洲央行行长德拉吉周一在讲话中表示目前低通胀维持的时间过长，暗示欧洲央行可能在6月的会议上行动。 德拉吉表示，必须特别警惕通缩，欧洲央行可能提供LTRO，以及购买ABS。 德拉吉还称，目前欧洲央行面对的关键问题是采取行动的时间点。 此前，多位官员曾表示，他们正在为6月5日决策会议草拟可能的措施，包含调降利率和注入流动性，同时暗示可能把量化宽松（QE）当作更强而有力的选项。 德拉吉并未细谈超出他在5月8日决策会议后发言的任何可能措施。他当时在会后记者会上说，如有必要，官员“不介意”下次出手且愿意动用非传统工具。他还称欧洲央行有坚定决心维持高度宽松货币政策，如有需要，欧洲央行愿意六月采取行动。 欧洲央行在5月的议息会议上决定维持利率水平和宽松规模不变，但德拉吉当时表示，欧洲央行没有做出决定，但是其讲话可被看作是6月份政策会议的前瞻。总之，欧洲央行不会让低通胀持续太久。 在低通胀的环境下，汇率走强成为欧洲央行关注的重点。德拉吉称汇率给物价造成的担忧必须得到解决，欧洲央行将密切关注汇率走势，并考虑所有可行的工具。 德拉吉讲话过后，欧元走势较为平稳

	本文核心思想来自金融评论员、作家Bob Swarup的新书：《Money Mania: Booms, Panics and Busts from Ancient Greece to the Great Meltdown》。 金融危机的历史漫长而平凡。泡沫、恐慌和崩溃自古希腊（至少）开始就伴随着人生。是否人类命中注定金融危机将周而复始地上演？ 繁荣和萧条是社会经济DNA的一部分。自公元前4世纪第一次被记录在案的古希腊金融危机（当时有10个希腊城邦在提洛阿波罗神庙拖欠贷款）到古罗马信贷的扩张、崩溃、债务型通货紧缩再到恶性通货膨胀；从17世纪的荷兰郁金香泡沫，到相似但规模较小的意大利红鲻鱼泡沫；从18世纪伦敦银行挤兑到20世纪三十年代美国的大萧条，泡沫伴随着人类文明史的发展。 从铁路、运河甚至自行车股到互联网科技股，许多新技术都曾遇到过投资泡沫。 金融危机的著作可以追溯到19世纪查尔斯·麦凯出版的《异常流行幻象与群众疯狂:困惑之惑》（也译作《人类愚昧疯狂趣史》）。当然，公认的权威和详尽叙述来自查尔斯·金德尔伯格的2011年版的《疯狂、惊恐和崩溃: 金融危机史》。 这些危机的历史跨度之广，相似程度之深，令人咋舌。古希腊和古罗马发生的危机和2008年的金融危机竟然如出一辙。 金融危机确实如命中注定般周而复始地在人类历史中上演。正如很多书中描述的那样，金融危机总是这样循环：贪婪战胜了恐惧，信贷轻而易举地膨胀，市场冲上了任何经济基础都无法支撑的高点，然后从高空坠落。 Bob Swarup在书中试图通过博弈论和行为金融学解释为什么人们会让自己处于金融失控的状态。他认为金德尔伯格对投机因素的阐述并不能很好地解释危机的缘由，将问题归咎于“不理性”和“原始的动物精神”是无济于事的。 可悲的是，行为心理学只会加深绝望的感觉。理性只能在一定的范围内起作用，而自由、高效地运转的市场是极少甚至理想化的。人类认知上的缺陷以及想走捷径的心理注定了投机狂热会时不时地发生。一旦忘却了上一次危机带来的伤痛，我们又会重新走上那条“捷径”，直到市场重新崩溃。 促成投机狂热的（直接）因素是多种多样的。这一次是由债务抵押债券（CDO）和结构性投资工具（SIVs）等造成的。希腊和罗马也各自发展出了（相对）复杂的金融体系。危机发生的频率提高了。泡沫不再是“一代人一次”的概率事件了。现在泡沫的发生与不断深化的金融系统复杂性和更加有效的（危机）传导机制成正比。 那么我们应该怎么做？Swarup给出了自己的解决方案。 首先，问题已经如此复杂，就没必要再“以复杂解决复杂”了。因此金融监管必须简洁。与其试图将银行或投资者引向某个方向，倒不如限制整个经济的债务总量。正是过度使用杠杆才使得资产价格涨超极限从而引发危机。 其次，任何机构都不应“大而不能倒”，必须将银行们“变小”。届时，才能根据纯粹的人性欲望和心理缺陷设计正确的激励因素。税收可以打击银行不断扩张的积极性，而红利可以帮助投资者养成长期持有的特性。 最后，要明白危机的根源不仅是债务，还是人类追求创新的需要。许多跨创世纪的创新都伴随狂热和崩溃。 因此，我们必须接受危机作为人类进步的代价这个现实，并且通过对核心问题—人性—采取措施限制危机带来的损失。尽管这不会令人感到振奋，但是至少不会让人们感到彻底绝望。

	从去年以来，唱多英国经济的声音不绝于耳。英国经济的两大支柱，地产和金融均因全球经济危机的远去而重新振作。但是细心的投资者应该发现，英国让人颇有民进国退的感觉。跨国经营的特质让英国本土无法享受到全球经济复苏的红利，英国骄傲巴克莱银行遭到全球监管当局的围追堵截。而更为严重问题，可能是英国政治体系越来越闭塞。苏格兰分裂和国内民族主义的盛行，让以前日不落帝国很可能会慢慢变成所谓的“小不列颠” 经济学人作家Buttonwood撰文《英国的空头事件》，为我们解读了英国国内政局不稳对经济可能造成的影响。 今年的英国经济正走在3%增幅的途中，英镑汇率因经济增长带来的升息预期逼近1.70，富时100指数距历史新高仅咫尺之遥，而地产市场也不断吸引着全球各地的买家。看上去，英国颇具投资吸引力。 但是，只要关心过最新政局的投资者就不会这么认为。从英国地方政府的选举结果来看，英国反欧盟党派Ukip明显蚕食了主要党派的势力——不论是保守党支配地区艾塞克斯还是工党的北部腹地。 Ukip全称UK independent party，也就是英国独立党。在外界看来，他们被称为“持欧洲怀疑态度”的党派。他们不抵触苏格兰独立，也希望英国脱离欧盟。在他们看来，他们更加喜欢“小不列颠”。 Ukip的两个最重要的选举纲领就是——英国退出欧盟和移民控制，不过地方议会并不具备干涉这两项内容的权利，同时Ukip也不具备提名首相候选人的权利。 然而，Ukip的崛起却给其他党派造成了改变。各大党派都开始对移民表达了更严格的态度。英国首相卡梅伦就挑选了两名反欧人士进入保守党，并承诺在2017年就是否退出欧盟进行全民公投。 除了在英国国内闹的风生水起之外，Ukip的影响力也蔓延到了欧洲。与民族主义气息弥漫的欧洲议会选举不谋而合，Ukip在欧洲议会大选获得空间成功。该党赢得了欧洲议会700余席的18席，而工党和保守党各仅有13席。 如果与欧盟脱钩，那么英国最有可能遭遇到的风险就是投资的流失。英国凭其发达的资本市场优势吸引了许多跨国企业在英国建立总部或者分区总部。但是如果英国脱离欧盟，并且英国政府实施更为严格的移民管控，那么身处英国的跨国公司将面临业务下滑以及人才流失。 在被不确定性占据的两年中，英国很难继续成为跨国投资的目的地。跨国公司原本希望将英国作为开展欧盟业务的基地，包括英国的金融服务体系也为在该国投资加分不少。我曾听到不止一家银行说过，他们情缘承受50%的税率，也不愿看到英国离开欧盟。在这种转变下，许多在伦敦工作的人将被迫搬到欧盟地区。同时，如果政府出台政策限制移民，那么商业活动将会遭打打压。英国工业联合会已经数次向当局反映难以为来自国外的熟练工办理签证。 苏格兰会担起多少主权债务？将来苏格兰会不会继续使用英镑或者留在欧盟？那些拥有大量苏格兰业务的银行，比如苏格兰皇家银行还有莱斯HBOS银行，他们会如何处理苏格兰分裂带来的遗留问题？由于亲欧洲的苏格兰人的离开，英国更有可能在2017年就退出欧盟进行全民公投。而在此之前还有2015年的政府大选，还有对启用旧宪的党派纷争。由于苏格兰议员的离开，工党很容易赢取多数席位，届时议会将会改头换面，再一轮选举也将一触即发。当然更加确定的是，简而言之，会有更多市场不愿意看到的极端事件。