市场行为（六）

	瑞银：为什么西班牙短期内不会请求救助 UBS：欧洲经济学家Matteo Cominetta解释为什么他认为西班牙很可能不会在短期内请求外部救助：1)当前西班牙并没有眼前的压力（请求救助）；2)西班牙政府倾向于协商出一个更为有利的谅解备忘录。但西班牙也面临两个困难。第一是西班牙要重组它的银行业，我们认为最近公布的600亿欧元资本缺口并不够。第二是西班牙的联邦制度缺陷使得中央政府难以控制财政赤字。 1.很多投资者指责Rajoy政府拖慢了正式请求救助的脚步，包括请求欧洲央行OMT购债计划的救助。你觉得西班牙仍不请求救助的原因是什么呢？近期是否会发生什么事件触发西班牙的救助请求？ 西班牙很可能无法满足2012年6.3%GDP占比的财政赤字目标，而且与目标的差距很大。我们预期会在7%到7.5%。如果西班牙总理拉霍伊签署了谅解备忘录，承诺与欧盟达成的财政赤字目标，他的政府就必须在明年把财政赤字削减到4.5%，并要受到每个季度IMF的审查。如果这样，拉霍伊政府必须加大紧缩的程度，并可能需要在退休金和其它关键的公共支出问题上作出痛苦的政治决定。鉴于这个原因，我认为西班牙政府会按兵不动，尝试协商一个更为宽松的赤字目标。现在西班牙的国债收益率已经下降，银行业存款外流的情况也开始稳定，多亏于欧洲央行公布的OMT购债计划，西班牙请求救助的紧迫性在一定程度上已经褪去。最后，穆迪潜在的主权降级也被推迟了，所以接下来能让危机重燃的事件可能是：1）希腊和欧盟当局之间关于发放下一轮救助资金的矛盾加剧；2）西班牙国债流拍。 2.根据最近的“压力测试”，西班牙银行业需要接近600亿欧元重组资金。虽然很多人认为“压力测试”并不够严格。你觉得西班牙银行业的资金缺口有多大呢？无论资金缺口有多大，你认为西班牙政府会自己承担银行重组的成本，还是这些重组资金最终直接来源于ESM。 我们的银行分析师认为，西班牙银行业的资金缺口在1000亿欧元会更有说服力。这个数字与市场共识大体一样。 我认为西班牙政府最终会用自己的资产负债表承担重组银行业的成本，而并不会令债务水平失控。根据我们的模拟计算，西班牙政府的债务与GDP之比最高会达到100%左右，其中包括1000亿欧元的重组成本。如果这样，我不认为西班牙急需ESM直接注资银行。ESM的介入明显有帮助，但在我看来这不会是改变游戏局面的因素。ESM直接注资银行很可能不是一个当前的选项，因为欧元区建立单一银行监管体系的建立可能需要数年时间。 3.在国内失业率高企的情况下，西班牙无法满足三驾马车的要求实施紧缩和结构性改革经常被提及。地区政治（自治州问题）在拖慢西班牙财政和结构性改革中扮演着重要角色的说法是否正确？ 地区政治明显是西班牙整合财政的重要障碍，因为几乎1/3的西班牙公共财政支出都由地区一级政府控制。实际上，在过去两年里，地区政府已经严重无法满足赤字目标的要求。地方政府并不受中央政府的管制，比如说加泰罗尼亚地区，而地方政府一直反对中央政府要求的财政赤字目标。这反映了地区政府和马德里政府之间在财政问题上的矛盾不断激化。 另一个关键问题是公共收入的流失。2007年到2011年，这些收入减少了560亿欧元，相当于GDP的5.3%。作为比较，同期意大利的财政收入增加了130亿欧元。这有助于解释为什么西班牙发现自己比别国更难实施欧盟要求（建议）的紧缩计划。然而，实施更多的紧缩可能出现反效果，把西班牙推入债务和衰退的恶性循环，就像今天的希腊一样。根据我们的模拟计算，为了满足赤字目标，西班牙明年的公共支出将会削减18%，这意味着经济萎缩3%。 欧洲固定收益策略主管Justin Knight也相信西班牙会拖延请求外部救助的时间。但他指出西班牙明年资金的需求相当大的，所以西班牙最终还是需要请求救助。西班牙的另一个问题是投资者基础太窄。所以西班牙银行业大力购买国债才能抵消外国投资者的撤离，但Justin相信，西班牙银行业将失去吸收这么大数量国债的能力。最后，Justin讨论了如果西班牙主权债务的风险溢价再次攀升，可能带来的潜在感染性，特别是对意大利。 1.一个经常听到的观点是，市场的压力最终会迫使西班牙请求救助，包括欧洲央行OMT购债的救助。这是你的观点吗？为什么市场压力还没累积够呢？如果西班牙真的请求救助，市场的反应又将如何呢？ 对，我们认为西班牙政府会尽可能拖延请求救助的时间，特别是考虑到即将到来的地区选举。而另一个原因在救助程序中，如果西班牙无法达到赤字目标，将可能会被要求实施更多的改革措施。而这个情况很可能在前几次的外部审核就发生了。 但现在市场势头对西班牙很有利，因为投资者似乎不愿意在欧洲央行OMT购债计划被激活前抛售西班牙国债。同时，西班牙政府看起来能够坚持原始的发债目标（基于年初赤字预测得到的），这意味着年底前的发债规模已经很小了。然而，这也意味着西班牙政府的现金储备可能减少130亿到200亿欧元。 明年的情况就大不一样了。因为面临着巨额的国债赎回和地区政府无法依靠自己发债的问题，西班牙政府将需要发行数量破纪录的国债。 对于请求救助，市场的反应在一定程度上应该是积极的（相对于现在西班牙国债的收益率），但程度是有限的，因为还存在着不确定性——欧洲央行怎样和什么时候进入市场。 2.当外国投资者避开西班牙国债和其它边缘国家国债，支持这些国家财政融资需求的责任更多地转到国内金融机构身上，包括银行。但面对存款萎缩，这些银行是否能填补外国投资者留下的资金缺口呢？西班牙的债务展期风险有多大？ 2012年，西班牙国内银行填补了一些外国投资者留下的缺口。然而，除了今年第一季度，银行购入本国国债变得越来越不情愿了，从国债收益率上升就可以看出来。银行持有的国债价值下跌（西班牙银行业大概持有40%的西班牙未偿付国债）引起了抵押品的紧缺，特别是通过日常按市值计算的交易和欧洲央行的借款业务。不管怎么说，西班牙的抵押品已经供应不足，根据历史经验，我们认为这会导致西班牙银行购买本国国债的动力下降，失去了像今年第一季度因为欧洲央行推出LTRO操作激发的购债动力。 此外，接受现有西班牙国内救助而获得资本的银行（国有化Bankia）看起来没有能力大规模购入国债。西班牙上周四公布的报告显示，欧盟希望西班牙银行业进一步缩减资产负债表规模的40%。 3.西班牙银行业存款外流可以归咎于对西班牙退出欧元区的担忧，还是反映了其它因素，比如说机构债务市场的萎缩？总体来看，西班牙银行业“债务流出”风险究竟有多大（存款也是一种债务）？ 主流的解释肯定是指向对西班牙退出欧元的担忧，甚至是更大规模的欧元破裂。比如说，一些大的跨国公司已经表示，他们正在从西班牙和其它边缘国家移走现金。萎缩的机构市场也扮演着重要的角色（机构拒绝借钱给西班牙银行业），这使得西班牙银行业只能依靠欧洲央行的融资。在我看来，这是一个更大的推动力，但其实这两个因素很难区分。 4.西班牙出问题会传染到其它国家吗？市场动荡是不是迫使西班牙请求救助的必要因素，这些动荡会不会影响其它国家，比如说意大利？如果西班牙请求救助，市场的注意力会不会马上转向意大利？ 基本上，我们认为意大利国债面临着与西班牙国债相同的结构性需求问题——很多传统的政府债券投资者已经到别的地方寻求“无风险利率”，相应地改变了基准利率（剔除了边缘国家国债）。然而，与西班牙不同，今年意大利的金融体系的存款增加了，所以潜在的国债国内需求会比西班牙高。同时意大利的财政主要盈余，意大利的经济基本面看起来也比西班牙好。我们预期外国投资者会首先回归意大利国债。 如果近期西班牙失去公开市场融资渠道，我们可以预计意大利债市的波动性会加剧，其他国家的债市也可能如此，取决于欧盟层面的应对政策。但对债市而言，我认为最悲哀的不是投资者疯狂做空，而是彻底远离这个市场。

	回复 96# 游枷利叶     谢谢校长

	大家早！

	校长好。等待策略

	23号 黄金：昨天收于阳线，上方阻力：1730、1735美元未变！下方重要支持：1700、1695美元；黄金或会测试此波38.2%回调位支持点届时将是买入时机，接近年底美国的财政悬崖问题或会浮现，对美元将造成打击对黄金利好。 欧元：由于上周周线收于上影线较长的阳线显示本周创出新高的可能性较低，加上周线图技术指缺少做多动能，短线依然有机会下试1.2950的支持位，今天的阻力为：1.3085、1.3110、1.3140、1.3165等，支持为：1.3040、1.3000、1.2950。 美日：后市或会测试80.50的高位阻力，预料届时面临的压力也不小！今天的支持为：79.50、79.00。 英镑：昨天收于星线，显示市场现在较为震荡，关注下方重要支持1.5970，上方阻力：1.6050、1.6100等，操作上宜暂观！

	樓主好 感謝閣下的勤勞貢獻與分析智慧 All my best wishes for the future

	樓主好 感謝閣下的勤勞貢獻與分析智慧 All my best wishes for the future ZENWU 发表于 2012-10-23 11:47                                 登录/注册后可看大图

	谢谢校长指点