确认效果

国际清算银行（BIS）在2011年12月的研究报告中对动量策略在外汇市场的运用 做了深入研究
（参见《Currency Momentum Strategies》），
该实证分析以1976-2010年间48种货币对为研究对象，
通过使用动量策略构建投资组合并检验超额收益率，
最终发现该策略 将产生高额收益，
并且证明了以1个月作为组合形成期，
1个月作为组合持有期的动量策略可获得最高的年化超额收益率
（通过利率差异调整的汇率变化），高达 9.46%。

由於动量策略被证明是一种在外汇市场中行之有效的策略，
外汇投资者可试图掌握这种能产生高额收益率的利器，
接下来将使用相对简单的方法构建动量投资组合。

（二）实际应用

首 先我们需要定义货币对表现优劣的标准，
学术研究中通常使用经过利率调整的超额收益率（excess returns），
但由於需要使用各国利率和远期汇率进行计算，笔者出於简单计算考虑，
仅使用持有期收益率，即忽略息差影响，
收益率计算公式 是：R(t)=[E(t)-E(t-1)]/ E(t-1)*100 ，
其E(t)为t时期即期汇率，E(t-1)]为t-1时期即期汇率。

以 2012.10.19-2012.11.19作为组合形成期，
并以外汇市场中40种可交易货币对（包括直盘和交叉盘）作为对象。

首先计算这40种货币对在 组合形成期中的持有期收益率，
然後按收益率从小到大进行排列，收益率最高的前五名作为“Winners”，
收益率最小的後五名作为“Losers”，分别 作为赢家组合和输家组合，如下图所示：

从上图可以看出，赢家组合是：

AUD/JPY,NZD/JPY,USD/HUF,HKD/JPY,USD/JPY

而输家组合则是：EUR/AUD,EUR/NZD,EUR/USD,GBP/AUD,EUR/CAD。

接下来直接购买赢家组合，卖出输家组合，持有期为1 个月。

从持有期收益率对比发现，过去1个月表现最弱的货币是日元，
日央行实行宽松政策，日本政局混乱以及经济增长疲软可能是日元走弱的主 要原因，
而表现最强的货币则是商品货币，尽管商品货币作为风险敏感性货币，
但在股市大幅下挫的过程中依然保持了坚挺，
可能部分的受益於相对强劲的经济基本 面，
相对较高的利率以及中国宏观经济数据改善等。

（三）动量策略──免费的午餐？

值得深入思考的问题是：如果动量效应普 遍存在，
那么动量策略是否是免费的午餐呢？答案毫无疑问是否定的，
有时候某些因素的存在将使得动量策略失效。

与套息交易等经典策略不同，动量策略要求投资 者经常变换投资组合，
这样就会带来更高的交易成本，将降低动量策略的收益率，
国际清算银行的研究报告指出，交易成本将会使超额收益率显著下降。

与套息交易等经典策略不同，动量策略要求投资 者经常变换投资组合，
这样就会带来更高的交易成本，将降低动量策略的收益率，
国际清算银行的研究报告指出，交易成本将会使超额收益率显著下降。

此外动量策 略总是偏向於次要货币（minor currency），与主要货币（major currency）不同，
次要货币往往具有更高的特质波动率（idiosyncratic volatility），
国家风险和预期汇率波动，这意味著投资者必须承担标准风险模型所没有捕捉的额外风险。

总而言之，动量策略并非完美的策略，但其实 际使用的效果仍值得期待。