布丁资讯专贴（4月25）

	标普下调俄罗斯信用评级至BBB- 距垃圾级仅一步之遥 随着乌克兰危机对俄罗斯经济的损害不断加深，标普将俄罗斯评级下调至仅次于垃圾级。 国际评级机构标准普尔今天发布报告称，将俄罗斯主权信用评级从BBB下调至BBB-，仅次于垃圾级，维持负面展望不变。 标准普尔表示：“在我们看来，俄罗斯和乌克兰紧张的政治地缘关系可能会进一步引发国内和国外资本的严重外流，进一步削弱俄罗斯的经济增长前景。” 标普上次下调俄罗斯评级要追溯到2008年12月。上个月，标准普尔将俄罗斯的主权信用评级展望由稳定下调至负面。 随着乌克兰危机的深入，俄罗斯经济也面临货币贬值、资本外逃等困境。俄财政部官员频频对俄罗斯经济状况表示担忧，并称下半年或将陷入衰退。 债券市场也不看好俄罗斯的经济状况。自从3月1日后，除了两次债券发售成功后，俄罗斯被迫取消了所有的债券拍卖。据彭博统计的数据今年迄今俄罗斯国债拍卖量，仅仅相当于去年同期的14%。 3月份，惠誉将俄罗斯的评级展望调整为负面，随后穆迪也将俄罗斯列入降级观察名单。

	第一季度中国就业数据显示，就业形势总体稳定，有望达到政府工作报告制定的今年目标。从李克强总理本月表态来看，在能够保证就业的前提下，即使经济增长比7.5%的年度目标低一点也“属于合理区间”。 中国人力资源与社会保障部发言人李忠今天介绍，中国第一季度城镇新增就业344万人，略高于去年同期；季末城镇登记失业率为4.08%，保持在较低水平。高校毕业生、农村转移劳动力等重点群体就业平稳；人力资源市场供求基本平衡，企业用工总体稳定。 本月公布的中国第一季度GDP增速为7.4%，创金融危机以来新低。有市场人士预计，GDP增长不及政府目标7.5%，可能促使经济刺激出台。 但本月李克强总理再次强调过有弹性的经济目标和就业问题。他说，中国不会为经济一时波动而采取短期的强刺激政策，而是更加注重中长期的健康发展： “今年中国经济增长预期目标是7.5%左右，既然是左右，就表明有一个上下幅度，无论经济增速比7.5%高一点，或低一点，只要能够保证比较充分的就业，不出现较大波动，都属于在合理区间。” 上月李克强所做政府工作报告称，今年中国城镇新增就业要不低于1000万人，这是2009年以来中国首次提高城镇新增就业指标，六年后重新回升到千万人的水平。 报告明确，当前宏观调控思维是： “保持经济运行处在合理区间”，“守住稳增长、保就业的下限和防通胀的上限” ，“稳增长更是为了保就业”。 事实上，华尔街见闻网站上月的文章中也提到，前摩根士丹利亚洲区非执行董事长罗奇（Stephen Roach）透露，出席中国发展高层论坛2014”年会的中国高官一致认为，经济增长确实放缓了，但无需因此采取重大行动回应。 罗奇当时引用了政府工作报告提及的数据： 2013年中国“服务业增加值比重达到46.1%，首次超过第二产业。” 同样在2013年，中国GDP年增长实际仅为7.7%，但城镇就业增加了1310万。即使今年增速降至7.5%，中国决策者应该也不会担心达不到1000万新增就业的下限。

	中国外汇交易中心周四消息，人民币兑美元即期汇率再创16个月新低，盘中一举跌破6.2500，为2012年以来首次。从4月9日到周四收盘，人民币兑美元即期汇率从最强的6.1850元贬至最弱的6.2509元，12个交易日贬去659个点子或1.05%，使年初至今的贬值幅度扩大到3.12%。 市场对人民币走势预期分化，监管层态度暧昧不清，所谓的央行干预措施神出鬼没且方向不明，加之离岸衍生品市场套利头寸频频被扫，人民币在跨过6.25关口后贬值压力重重。然而分析人士指出，央行近期的干预措施显示其希望加大人民币汇率的双向波动，在保证人民币汇率基本稳定的基础上，减少对经济可持续性造成不良影响的人民币套利交易，得到“双赢”。 由于人民币近月出现急贬，市场对人民币走势预期开始分化，据路透社援引外资银行交易员称： “客户的预期正在向贬值方向转变。去年下半年的很多远期结汇现在已经处于浮亏，本周以来贬值步伐明显加快，人民币如果继续贬值并站上6.25元，购汇将会比较猛烈，有可能会贬至6.3元。” 离岸人民币现汇周四也刷新逾年半来新低，并逼近期权停损的6.25关卡，客盘压力再度升高，令人民币后市下跌压力沉重。市场人士指出，6.25关卡眼见不保，再次引起各家银行急电今年承作期权衍生品的客户前来补足担保品。 6.25被市场视为是人民币走势的分水岭。那么一旦这个分水岭自低向高突破会引发什么？ 人民币看似坚不可摧的强势(如同美国股市和美国房价)在过去几年中催生的许多结构性资产，这些资产提供了较长期的套利机会，其杠杆水平也日渐高走。然而过去几周人民币开始急速下跌，带动无数套利头寸集体平仓买入美元，进一步放大了下跌效应。 目前市面上已经有太多对赌人民币持续升值的套利交易。其中一个就是近年受到追捧的“目标可赎回远期合约（Target Redemption Forward,TRF）”。 目标可赎回远期合约一般设计为12个月或24个月的合约，设定一个比现货价格低的“履约价”和距离现货价格更远的“下档保护价”，执行价格每个月和离岸定盘价比价一次。简单来说，这种产品是一种杠杆押注，人民币升值时每个月都能获得回报，但当人民币贬值到一定水平时，损失便迅速累积。(如下图) 摩根士丹利总结了美元/人民币非线性下跌(也就是暴跌)的原因。 如果美元/人民币升破某一个关键价位，将会导致TRF合约触发下档保护价，并对套利者造成大量损失。而这些持有TRF的往往是企业，意味着额度往往偏大。 大型投行发行有目标价格的衍生品，除了显示他们也有对冲意愿之外，也表明他们自己有自己对美元/人民币的心理价位。如果汇价高出这一价位，他们就会做多美元/人民币，反之则会做空。 从纯市场的角度，我们或许可以得到人民币破位6.25并启动大幅贬值的结论。但是如果加上央行的干预，答案可能就没那么简单了。此前人民币大幅贬值，疑似央行出手干预。但本周初汇率行至6.24元遭遇较强的大行结汇支撑，一度被解读为央行的“反向干预”。干预方向不明令市场极度困惑。路透社即援引一股份行交易主管的吐槽： “我觉得老大（央行）态度不坚决。要不就果断贬，要不就果断压着，现在是半推半就。” 而摩根士丹利对此作出解释： 大量套利头寸与中国央行目标产生冲突。虽然央行打击套利交易的行为可能引致资本流出，流动性紧缺以及两者之间的恶性循环，但央行仍然希望打破这一催生中国经济泡沫的所谓良性套利行为。 双向干预既可以减少市场套利头寸，又可在套利者心中深植人民币“双向波动”的印象，防止市场人民币套利行为进一步滋长。德意志银行也表达了类似的看法： 展望未来，有可能中国央行并非希望发起人民币的持续贬值，而是希望增加人民币市场的双向波动，防止套利交易和急速热钱流入。 当然，到底人民币贬破6.25会触发进一步贬值，还是央行采取“双向干预”并获得成效？我们拭目以待。