外储高成本低收益 中国陷入“斯蒂格利茨怪圈”

	]“斯蒂格利茨怪圈”，即新兴市场国家将贸易盈余转化为官方外汇储备，购买收益率很低的美国国债回流美国资本市场，美国再将资金投资在新兴市场获取高额回报。 综合媒体5月31日报道，数据显示，截至3月末，我国外汇储备余额已超过3万亿美元。外汇储备从2006年10月首次突破1万亿美元，到2009年6月突破2万亿美元，这一进程用了近3年。而从2万亿美元增至3万亿美元，只用了不到两年时间，外汇储备的增长呈现明显的“加速度”。 外管局统计显示，2010年末，我国对外金融资产41260亿美元，较上年末增长19％；对外金融负债23354亿美元，较上年末增长20%；对外金融净资产17907亿美元，较上年末增长19%。 值得注意的是，41260亿美元对外金融资产中，有29142亿美元是储备资产，占比70.6%；储备资产中主要是外汇储备，2010年末规模为28473亿美元，在对外金融资产中占比为69%。相比之下，23354亿美元的对外金融负债中，外国来华直接投资为14764亿美元，占比63.2%。 社科院经济与政治研究所国际金融研究中心研究员张斌在其微博上表示：“我国对外负债的回报率，也就是负债成本，远高于对外资产的收益率，是最突出的问题。调查发现，外商在华投资年平均收益率在20%左右。但2002-2009年间中国外储投资的平均名义收益率5.72%，如果考虑到美元贬值和通货膨胀的影响，外汇储备投资的收益率将进一步大幅缩水。” 对外资产负债结构严重扭曲 外管局数据显示，在2010年末的对外金融资产中，对外直接投资3108亿美元，证券投资2571亿美元，其他投资6439亿美元，储备资产29142亿美元，分别占对外金融资产的7%、6%、16%和71%；在对外金融负债中，外国来华直接投资14764亿美元，证券投资2216亿美元，其他投资6373亿美元，分别占对外金融负债的63%、10%和27%。 “证券投资和其他投资两个项目的资产、负债存量大体相当，主要差在直接投资方面。2010年数据表明我国对外资产负债结构依然严重扭曲。FDI实际上是把资产给外商，把美元变成外汇储备。”对外经贸大学金融学院院长丁志杰指出，28473亿美元的外汇储备中仅有60.55%是我国的净债权，其它部分是通过对外负债所形成。 具体而言，由于外国来华直接投资、证券投资和其他投资三项负债之和与我国对外直接投资、证券投资和其它投资三项之和的差额为11235亿美元，而这一差额在我国现行的制度下都将转化成我国的外汇储备，因此通过对外负债所形成的外汇储备占比达到39.45%。 外管局去年开始在统计中将外商直接投资收益再投资计入外商直接投资，进一步放大上述差额。外管局30日还公布了2009年国际投资头寸表修订数据，主要是外国来华直接投资从此前公布的9974亿美元上调到13148亿美元，上调幅度接近32%。 除了FDI等带来的“负债性”外汇储备外，张斌指出，庞大的对外净资产主要来源是经常项目顺差。对于中国这样人均资本存量低、人均收入不足4000 美元的中低收入国家，保持庞大的经常项目顺差并积累对外净资产，好比是穷人送饭给富人吃。这是中美双方经济资源配置扭曲的结果，也是中国福利的重大损失。 陷入“斯蒂格利茨怪圈” 建设银行研究部高级经理赵庆明估计，我国储备资产的收益约为3%-5%，外国直接投资在我国的收益即使保守估计也在20%，“按此估算，2.9万亿美元的储备资产年收益约870亿美元，1.47万亿美元的外国直接投资的年收益为2940亿美元，差距大矣。” 张斌则通过研究发现，2002-2009年期间，以进口商品和服务篮子衡量的中国外汇储备投资的平均真实收益率只有1.25%，“高额的负债成本和低廉的投资收益形成了强烈的反差，中国因此蒙受巨大损失。” 以此观之，有分析人士指出，中国债权国地位是防御性的“官方债权国”（对外投资以储备资产为主要形式），而不是主动性的“私人债权国”（对外投资以直接投资为主体），中国因此陷入“斯蒂格利茨怪圈”，即新兴市场国家将贸易盈余转化为官方外汇储备，通过购买收益率很低的美国国债回流美国资本市场，美国再将资金投资在新兴市场获取高额回报。 要解决对外资产回报远低于对外负债收益率的问题，一方面还是要加大中国对外直接投资。因为国际经验表明直接投资虽然风险更大，但长期而言收益率远高于固定收益证券投资，另一方面要对外商在华投资实行国民化待遇，对原来的一些税收方面等优惠政策要取消，促进外资企业和中资企业的公平竞争。 解决目前外储困境，最根的途径是人民币汇率形成机制改革，“一是减少经常项目顺差和对外新增资产，尤其是减少外汇储备资产增长，进而减少对外净资产的快速增长；二是减少基于人民币单边升值预期的短期资本流入；三是放松人民币单边升值预期对私人部门海外投资的制约，扩大私人部门的海外投资。” 目前，我国的外汇储备世界排名第一，而且比排名第二的日本多2倍。这么多的外汇储备，是否已经超出合理水平暂且不论，但从实际情况看，巨额外汇储备确实给我国经济运行造成了一些压力。比如，人民币的外汇占款问题，3万亿美元的外汇储备，相应就有近20万亿元人民币的外汇占款，这不可避免压缩了货币政策的调控空间，对国内的通胀造成压力。再如，外汇储备的增长，也带来人民币升值压力，增加了发生国际贸易摩擦的可能性。此外，巨额外汇储备的收益性和安全性，也是全社会颇为关注的问题。 大规模的外汇储备，对管理体制的完善提出了要求。进一步放宽对企业和普通百姓在外汇资金使用方面的限制，提高其持有外汇意愿，在更大程度上实现“藏汇于民”，可以缓解政府承担的外汇储备管理压力。而从长期来看，外汇储备服务于增强人民币在国际储备货币体系中的地位，促进人民币的国际化，则是更具有战略意义的方向。