转帖：美国加息放出了哪些黑天鹅？

	作者：馨予内参 世界经济史上历次大的黑天鹅似乎都和美国的降息加息周期有一定联系，仅仅是巧合吗？ 　　 美国货币政策的改变如何影响其它经济体？这种影响背后的原因何在？ 欧洲遭遇9.11以来最大暴恐袭击，而美国将步入加息周期，新兴经济体中谁又将遭遇“浩劫”？值此多事之秋，大类资产又该如何配置？ 何谓美元周期？ 　　我们将美国货币政策从宽松到紧缩定义为一个“美元周期”。美元周期主要通过三条途径影响其它市场甚至导致危机：汇率、利率和大宗商品。 　　 56%的国家仍然采用相对固定的汇率制度，且主要盯美元，美元宽松时，向全球提供流动性，各国因本币升值压力被迫宽松，导致泡沫产生；美元紧缩时，从全球回收流动性，各国又因贬值压力被迫紧缩，若经济本身有问题，危机很可能爆发。此外，紧缩周期时美元指数走强导致大宗走弱，对新兴大宗生产国也无异于雪上加霜。 历史悲剧总在重演！ 美元周期与历史上历次危机究竟有何联系？我们不能说美元周期直接导致了这些危机，也不能说美元周期是最重要的诱因，但可以肯定的是，美元周期至少对这些危机的发生都起到了推波助澜的作用。 1.80年代拉美债务危机 欧美宽松和“石油美元”助涨拉美国家外债膨胀。 20世纪70年代第一次石油危机过后，美联储开始不断降低利率水平，增加的流动性外溢到其它发展中国家。另一方面，石油危机导致油价大涨，石油是以美元计价，石油输出国获得大量的美元，他们将美元存入欧洲的银行中，欧洲银行再将美元借给拉美等发展中国家。拉美国家外债在70年代迅速膨胀，例如巴西、阿根廷外债增长速度都一度超过50%。 美联储货币政策转向，拉美债务危机爆发。 1978年第二次石油危机爆发，79年保罗沃尔克就任美联储主席，采取强硬手段抑制通胀上升。沃尔克将联邦基金利率从10%以下提升到20%以上，贷款利率也提升至20%以上。欧洲及其它发达国家为遏制通胀，也纷纷跟随美国加息。 美国加息导致的结果有三点，第一，美元指数大幅度走强，大宗商品价格下跌。巴西、阿根廷等大宗商品出口大国国际收支条件恶化，引发债权人对其偿债能力的担忧。第二，资本向高息资产靠拢，从拉美国家流出。拉美国家出口的恶化也导致资本恐慌性逃出。第三，利率水平提高，拉美国家再融资困难。一方面，美国紧缩减少了全球的流动性。另一方面，美国加息，拉美国家也要被动加息，否则将面临货币贬值和资本大规模流出风险。国际利率提高，拉美国家再融资成本增加。债务危机由此爆发。 2.90年代日本房地产“泡沫” 美国宽松，日本被迫宽松滋生泡沫。 80年代第二次石油危机后，美国不断下调基准利率，1985年广场协议达成，美国的货币宽松速度加快。导致的结果是日元大幅度升值，日元对美元汇率从248的水平在一年内下降到164，日元急速升值给出口依赖型的日本经济以沉重的打击。 为了刺激经济和避免日元过快升值，日本也被迫大幅下调基准利率（尽管此时日本的通胀并不算低），且89年之前日本都维持了相对宽松的货币政策。长期的货币宽松滋生了股市和房地产市场的泡沫。1985年9月至1989年12月，日经225指数上涨了200%，全国城市土地价格上涨了44.5%。 　　美国收紧货币，日本随之紧缩导致泡沫破灭。 　　 持续宽松导致美国通胀抬头，美国货币政策在1986年后逐步收紧。日本若继续维持宽松，势必面临货币贬值和资本外逃压力。同时出于遏制房价和股市过快上涨的考虑，日本也在1989年开始加息。货币政策的突然转向导致房地产和股市的崩盘，银行业也受到重创，日本经济转入萧条。 3.1997年亚洲金融危机 美联储宽松再来，亚洲迎来资本流入。 89年5月至92年9月间，美联储连续降息24次，联邦基金目标利率从9.81%下调到3%。为了避免本币对美元大幅升值影响出口，亚洲各国也纷纷降息，但降息后的水平依然远高于美国。同时在90年代初，泰国、韩国、印尼等国经济增速普遍在7%以上，创造了“亚洲奇迹”。高利率和高增长使得亚洲国家吸引国际资本、尤其是热钱大量流入。 此外，宽松环境下，亚洲国家外债增长较快。以首先爆发危机的泰国为例，90年代初外债增速几乎在20%以上，95年高达53%。外债激增也为金融危机爆发埋下了伏笔。 美国货币收紧叠加日本经济减速，亚洲各国货币承压。 　　1994年美国货币政策突然转向，在一年之内目标利率从3%增加到6%。美国短时间内成为更有吸引力的投资地。亚洲各国面临资本外逃和货币贬值压力，也纷纷跟随美联储收紧货币供给。然而受房地产泡沫破灭影响，90年代日本经济放缓。而日本和亚洲国家贸易往来密切，其在韩国、马来西亚、印尼、泰国的出口中所占的份额均在10%以上，日本进口在1996年骤降，亚洲各国的出口也受连累。 　　 此时的亚洲各国汇率依然死盯美元，但是出口放缓和美国加息导致货币贬值压力较大。泰国、菲律宾、印尼、马来西亚等国货币成为国际炒家攻击的重点，外汇储备大量消耗，最终只能放弃固定汇率，爆发大范围的金融、债务危机。 4.2007-08年美国次贷危机与全球次贷危机 如果前几轮的美元周期“伤”到了别人，20世纪初的这次美元周期却伤到了美国自己，美国经济的巨震又导致其它国家陷入衰退。 联储宽松刺激经济，资产泡沫再起。 00年互联网泡沫破灭和01年的“911”事件，使美国经济遭受重创。为刺激经济增长，美联储在00年至03年间将目标利率从6.5%的高位下调到1%，且保持低利率至04年中。由于流动性充裕，美国股市大涨，S&P500指数在02-07年间将近翻了一倍。房地产市场也一片火热，20个大中城市房价长期保持10%以上的增长，导致次级贷款及衍生品规模迅速扩大，为危机爆发埋下了“伏笔”。 紧缩应对通胀，泡沫迅速破灭。 04年起，美国通胀开始迅速反弹。联储从04年6月开始加息，且加息速度非常快，至06年6月，目标利率从1%提升到5.25%的高位。与加息相伴随的是房地产和股市泡沫破灭。20个大中城市房价增速“跳崖式”下滑，至08年月度同比将近-20%。美国经济增速下滑，同时也将危机传导至其它国家，全球经济陷入衰退。 总结来看，历史上的主要危机都与美国的货币政策转变有着必然联系，美元周期像一个“魔咒”一样困扰着各国。是否有办法规避美元的影响呢？ 逃离周期？没那么容易！ 逃离美元周期的一大关键是货币政策独立，而不再受制于稳定汇率，然而现实中很难做到。从贸易的角度考虑，如果汇率波动过大，不利于贸易发展。所以全球实行浮动汇率政策的央行仅占34%，即使是这些央行，也在频繁地干预外汇市场，货币政策独立性较差。 美元主导地位稳固，没有其它货币能替代。各国外汇储备中美元占比高达63%，国际贸易结算货币市场中美元占比50%以上，全球外汇市场交易中美元占比为44%。 既然逃不出美元周期，短期中国央行仍然会在外储、利率、汇率间纠结，货币政策将受限制，未来宏观调控可能会以财政为主，货币政策做配合。 2016年美元步入加息周期，谁能与之无关？ 新兴市场动荡难免，警惕债务风险。俄罗斯、马来西亚、阿根廷、智利、印尼、巴西等国外债/外汇储备比重远超100%，债务风险值得警惕。 加息势必缓慢，不必过分悲观。当前全球经济休戚与共，美国难以独善其身，美联储加息速度势必缓慢。 新的美元周期下的大类资产配置 汇率：美元加息前走强，加息后走弱可能性大，新兴货币继续承压。 股市：新兴股市短期承受资金压力，美股长期因基本面改善而走强。 黄金与原油：进入加息周期后，黄金与原油可谓难兄难第，遭打压是必然的。 大宗商品：加息对全球大宗商品市场有利好作用，总的来说，加息是经济繁荣的结果，美国经济的加速上升必然导致大宗市场的回温。 欧元、英镑、日元等非美元货币：加息后，其他非美元的货币有一定的此消彼长的效应。