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	巴菲特怎样用保险公司放杠杆？ | BetterRead 今天在中国，如果控制了一家保险公司，就有了在投资市场上纵横捭阖的资格。这些市场上新来的“野蛮人”，以高成本保单的销售收入为基础，撬动多层杠杆，激进收购上市公司股权，一再举牌，不惜发动敌意收购——这一系列操作模式已不鲜见，在近日宝能系争夺万科控股权一役中更表现得淋漓尽致。 巴菲特做得，我就做不得？ 的确，尽管巴菲特旗下的伯克希尔哈撒维公司名义负债率极低，但巴菲特是用杠杆的。 近年对巴菲特投资业绩的研究显示，巴菲特的投资秘诀由三部分组成： 第一，投资于估值便宜的蓝筹股。 第二，长期投资。 第三，用杠杆。 这套策略可以用来解释巴菲特几乎全部的超额表现。《巴菲特的阿尔法》作者估计，巴菲特大约用了1.6倍的杠杆。 问题在于，这个秘诀的第二和第三部分，对于绝大多数投资者来说，是不能共存的。用了杠杆，你就很难长期投资，波动一大，杠杆就会要了你的命。 所以，巴菲特真正的秘密，是找到了一条既能用杠杆又能做长期投资的路。 这条路通过保险公司。 伯克希尔哈撒维旗下拥有多家财险、车险和再保险公司，先收保费，将来再作赔付，等于是向投保人融资。 用保险公司来加杠杆，在国内资本市场上激进开疆拓士的新玩家们，当然也看到了这一点。不过，他们与巴菲特的相似之处，也到此为止。 其实，巴菲特用保险公司加杠杆这件事，从来不是秘密。在2010年度的致股东信中，巴菲特又一次重述了其基本逻辑： ——“保险公司先收后付，使得我们持有大量的浮存金；浮存金理论上最终要支付给投保人，但在这期间可以用于投资。” ——“如果保费收入高于承保成本，那么，在投资收益之外，我们还获得承保利润，等于是免费，甚至是人家付费，让我们运用这笔浮存金。” 但是，不要想得太美。 对保费的激烈竞争，使得全行业处于承保亏损状态同，这一亏损实际上是保险业为获得浮存金运用权而付出的成本，看起来不算太高，但在出现灾难时，一年的承保亏损足以吃掉多年的浮存金投资收益。 巴菲特秘诀中的秘诀在于，始终以极低的成本获得浮存金。从1967年到2010年，伯克希尔哈撒维旗下公司管理的浮存金总额从6700万美元增至620亿美元，在近七年中全部获得承保利润。这意味着巴菲特运用620亿美元浮存金，几乎没有成本。 全行业承保亏损而巴菲特承保有利润。凭什么？ 巴菲特多年前就作出决断，旗下保险公司拼成本控制不拼保费规模。宁可规模上不去，也要追求承保利润，至少要把承保亏损压到最低。在保险业务的规模与利润之间，巴菲特要后者。他相信，只有保险业务本身可长期持续，才能够利用其带来的杠杆作长期投资，而这是他投资秘诀的最核心的要害。 几十年下来，巴菲特达到了这个目标。伯克希尔哈撒维旗下保险公司管理的浮存金长期平均成本约2.2%，比同期美国国债发债成本还要低3个百分点。 既有业内最低的资金成本，还能保持适度的保费规模增长，之所以做得到，巴菲特说，感谢优秀的管理团队。 巴菲特能放杠杆做长期投资，还能持续扩大保费规模，归根到底，是因为作为其投资链条的基石，他的保险公司的业务，长期来看，绩效做到了业内翘楚。 与巴菲特相比，新玩家宝能们处处都不一样。 第一，为保费收入快速增长，不惜付出远高于同业的实际成本。巴菲特不会这样做。 第二，以保费为起点，连环撬动杠杆，层层加码，最终的真实杠杆率高得惊人。巴菲特不会这样做。 第三，在公开市场上发动恶意收购。巴菲特不会这样做。 巴菲特不做，并不一定就不能做。只是投资者要明白，两者同是用保险公司放杠杆，风险大小相去完全不可以道理计。 巴菲特放杠杆，但是2009年美国金融危机最高潮时，除了美联储，巴菲特拥有可与最后贷款人比拟的超级地位，只手向高盛注入百亿美元，向市场提供关键的流动性和信心支持。 中国玩家们也用保险公司放杠杆，想想看，如果危机来临，他们是会站到最后还是会第一个倒下？ 同样是放杠杆，一个稳如泰山，一个危如累卵，差别怎么就这么大呢？

	俄卢布汇率跌至历史低点 政府出4000多亿干预 20日，莫斯科街头一家货币兑换所的电子屏正显示卢布对美元、欧元和乌克兰格里夫纳的即时汇率。（美联社） 　　外媒称，卢布汇率维持下滑趋势，于21日达到历史低点，预示着俄罗斯普通老百姓的生活将更加艰难，一些人因此开始储备美元，而克里姆林宫则否认货币崩溃。 　　据路透社1月21日报道，在西方制裁和俄罗斯石油出口额锐减的双重挤压下，卢布汇率创下约一年来最大单日跌幅之一。俄央行行长埃莉维拉-纳比乌林娜因此取消了参加在瑞士达沃斯举行的世界经济论坛的行程。 　　卢布汇率一度首次突破1美元兑83卢布，最低达到1美元兑86卢布，不过后来收复了一些失地。 　　俄央行表示，已于晚间和银行家们举行了会议，以鼓励向企业和家庭放贷。 　　《俄罗斯商业咨询日报》援引政府消息人士的话称，政府或将恢复建议出口商出售部分外汇收入的做法，以支撑卢布。它还表示，纳比乌林娜取消达沃斯之行或许是为了开始与出口商谈判。 　　莫斯科市中心特韦尔斯卡亚大街外汇兑换窗口的出纳员表示，人们比以往购买更多硬通货。 　　不过基本没有迹象显示人们对普京总统的看法恶化，人们反而把问题归咎于全球经济趋势或西方阴谋。 　　莫斯科市中心一名路人表示，西方国家刻意让卢布贬值，“但是我们会打败它们”。 　　克里姆林宫发言人德米特里·佩斯科夫说，普京已获得了货币动态通报，不过局势尽在央行控制之内。他说：“汇率有波动，但是远未崩溃。” 　　货币交易商把卢布遭受的压力归结于“投机攻击”。 　　俄罗斯宏观咨询公司高级合伙人克里斯·威弗说：“很多人都接受了货币贬值的事实，人们普遍意识到现在做什么都太晚了。” 　　俄罗斯几家大银行表示，这几天个人外汇兑换额并没有出现大幅上升。路透社一名记者说，莫斯科市中心外汇兑换处也没有排长队。 　　俄罗斯萨拉托夫州一家银行表示，由于市场动荡，将从2月1日起限制外汇业务。 　　分析人士表示，由于央行暗示不太可能采取积极措施保护货币，投资者进一步看空卢布。 　　俄罗斯阿尔法银行经济学家纳塔利娅·奥尔洛娃说，市场对央行以及克里姆林宫评论的看法是，卢布将成为政府保护预算不受油价下跌打击的主要防护。 　　奥尔洛娃说：“不过坏消息是，油价似乎依然有下降的空间，我们认为达到每桶20美元是有可能的。在这种情况下，我们估计卢布汇率将跌至90至95卢布兑1美元。” 　　另据《俄罗斯商业咨询日报》1月22日报道，俄罗斯总理梅德韦杰夫20日在工作会议上决定制定2016年反危机计划。政府消息人士称，反危机措施可能耗资4000多亿卢布。俄副总理戈洛杰茨21日表示，计划正在制定并“将在下周公布”。 　　就在去年年底俄政府还认为2016年可能不需要新的反危机计划，但油价再次下挫和卢布汇率跌至历史最低点，迫使政府官员再次着手筹备专门的经济扶持措施。 　　消息人士表示，政府从两方面着手，其中之一是起草反危机计划。据消息人士透露，该计划规模为2000亿卢布。还有2200亿卢布用于专门扶持某些行业。 　　戈洛杰茨21日宣布，政府有意将“重大居民扶持措施”纳入反危机计划。这指的是扶持劳动力市场和进一步放宽生育津贴项目的使用范围。目前也在讨论反危机政策的第二个方面——行业扶持措施。梅德韦杰夫20日就该议题召开了会议。会议结束后俄工业贸易部部长曼图罗夫表示，政府准备扶持汽车工业、运输机器制造和轻工业。

	中国拥抱“供给经济学” 凯恩斯曾言：“真正危险的不是既得利益，而是思想”。一旦失去正确的理念，经济政策就会迷失在无知、短视与利益的纠结之中。11月10日，中国国家主席习 近 平在中央财经领导小组第十一次会议上提出：“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率，增强经济持续增长动力”。“供给侧结构性改革”的提出，标志着中国宏观经济政策从需求管理向供给管理的重大转向，中国经济转型有望迎来实质性突破和转折。 政策转向的深刻含义 中央提出“供给侧结构性改革”的原因并不复杂——实践证明，单纯的需求管理难以帮助中国经济走向复苏。一段时间以来，中国力图持续的货币政策和财政政策刺激需求。2015年以来，央行已5次降息降准、发改委新批基建项目超过2万亿人民币，但经济颓势难改。无论是2009－2010年的“四万亿”，还是目前的投资刺激，均收效不佳。这表明，中国经济面临的不是短期的、周期性的、外部的冲击，而是中长期的、结构性的、内部的压力。刺激政策对前一种情形或许有效，但对后者却束手无策。 11月18日习 近 平在亚太经合会议指出：“要解决世界经济深层次问题，单纯靠货币刺激政策是不够的，必须下决心在推进经济结构性改革方向作更大努力，使供给体系更适应需求结构的变化。” 如何理解习主席对货币政策局限性的判断，货币政策为何失灵？ 其根源于当前中国企业部门过度负债、产能过剩的现实。给定这一现实，货币宽松并不能刺激实体经济领域的投资，只会推动资产价格膨胀。 对于资金的流向，余永定给出了生动的描述：“投资回报恶化导致信贷需求萎靡。最开始过剩流动性进入房地产，政府随后掐断了银行资金流向房地产的通道，但影子银行开始兴起。影子银行被打压之后，流动性涌向股市。股灾后，资金又涌入债市。但债市规模不足以吸收如此庞大的流动性，所以资金又回到了股市，导致股市反弹。” 前中国央行副行长吴晓灵最近指出：“现在经济不好，企业不愿投资；银行不敢放贷，坏账太多。银行间利率已到2%左右，是多年来较低水平，银行超额储备率也在上升，说明流动性并不短缺，短缺的是投资信心。唯一办法是市场出清，经济结构调整，让那些没有效率的企业退出市场，消除掉多余的产能，才有助于恢复投资信心”。数据证实了吴晓灵的担忧：2015年10月末，工农中建四大行贷款总计35.69万亿元，较9月减少656亿元。贷款规模出现负增长，是2009年央行公布信贷数据以来的第一次。 金钱永不睡眠。进不了实体经济，必然涌进资产市场。经济学家吴敬琏说：“各国救助金融危机的经验表明，在资产负债表出现问题、资产泡沫破灭的情况下，由于人们都要“捂紧钱袋子”和保持流动性，扩张性货币政策对提振经济并没有太大效果。前一时期释放的流动性并没有达到支持实体经济的目的，却刺激了股市泡沫的膨胀，就是明证。” 因此，此前“凯恩斯主义”色彩浓厚的需求刺激政策，并未有效缓解经济下行压力，反而制造了一次暴涨暴跌的股市大泡沫，放大了金融风险。痛定思痛，中国政府下决心开始拥抱“供给经济学”。 供给经济学的横空出世 供给经济学（supply-side economics）诞生于20世纪70年代。代表人物有罗伯特·孟德尔、阿瑟·拉弗、万尼斯基、诺尔曼·图尔和保罗·罗伯茨。其中拉弗因为提出著名的“拉弗曲线”并在80年代跻身里根总统经济顾问而最为知名。 供给经济学与凯恩斯主义针锋相对，因为后者主张国家采用扩张性的经济政策，通过增加需求促进经济增长。凯恩斯主义一度倍受官员喜爱，因为它满足了官员干预经济的“动物精神”和英雄主义情结。而供给经济学的诞生，恰逢70年代凯恩斯主义失灵。 半个多世纪以来，凯恩斯主义犹如“百足之虫、死而不僵”，何也？凯恩斯本人说的坦白，因为“从长期看，我们都已经死了。”（In the long run, we are all dead.）言下之意，我的方法虽然是短视的，但能短期见效；而要等到那些长期合理的政策产生效果，我们都已经死了。因此，尽管凯恩斯主义倍受诟病，但由于它对政治家的短期蛊惑力，它不时改头换面重新登场（例如林毅夫所谓超越凯恩斯主义的“新结构经济学”）。 大萧条之后，英国经济学家凯恩斯曾去美国游说时任总统罗斯福，推销“凯恩斯主义”，通过政府投资创造需求来摆脱经济困境。1933年凯恩斯在《纽约时报》发表《 致罗斯福总统的公开信》并于次年拜会罗斯福。罗斯福新政期间，美国也的确大力推行“以工代赈”、大力兴建公共工程。凯恩斯主义尚未奏效，1939年二战爆发。 作为罗斯福新政核心之一的《国家工业复兴法》，是政府干预市场的典型。根据《国家工业复兴法》，为缓和产能过剩，各工业企业制定本行业的公平经营规章，确定各企业的生产规模、价格水平、市场分配、工资标准和工作日时数等。罗斯福也加强了政府管制，特别是著名的《Q条例》，对利率水平管制。 二战导致美国不可避免地进入“战时经济”：大量企业军工化，市场的力量急剧萎缩，政府的各类管制不断增多，政府支出规模越来越大。二战结束后，美国又接连陷入新的战争泥潭：50年代初的朝鲜战争、60年代的越南战争。旷日持久的战争，不仅持续压制市场力量的发展，也导致美国财政赤字危机。 1973年爆发的第四次中东战争是一个重要历史节点。中东战争导致石油危机，油价飙升，引发“成本推进型”通胀。由此，美国经济步入了前所未有的滞胀状态（stagflation）。滞胀的出现挑战了经济学家的知识边界，因为按照经济学的原理，通胀与失业率应该是负相关的（菲利普斯曲线），而在滞胀状态下出现了高通胀与高失业并存的局面。这也令凯恩斯主义手足无措。 压垮实体经济的还有不断累加的管制。1980年，美国联邦管制的成本约为今天的8000亿美元，平均每个家庭4000多美元，这是巨大的隐形税。 在卡特总统任期（1977－1981）内，经济局势恶化。究其原因，是卡特沿用凯恩斯主义的战术，企图通过刺激需求来摆脱困境。但是由于美国经济面临的问题并非周期性的需求不足，而是高成本结构导致的供给不足，刺激需求的政策不仅没有把经济拉起来，反而加剧了通胀。卡特政府在治理通货膨胀和刺激经济增长的问题上摇摆不定， 货币政策时紧时松，最终在滞胀泥潭越陷越深。里根尖刻地嘲讽凯恩斯主义，“凯恩斯用通胀去打击失业，又用失业打击通胀，最终结果是通胀与失业一起打击了美国经济”。1980年里根凭借他的幽默当选美国总统，“衰退的定义是你的邻居没有工作，萧条的定义是你自己没有工作，复苏的定义是让卡特没有工作”。 供给经济学的精髓 凯恩斯主义遭遇滞胀困境，成就了供给经济学。 从某种意义上讲，供给经济学是向古典经济学的回归。19世纪经济学家萨伊提出的“萨依定律”认为：经济一般不会发生任何生产过剩的危机，更不可能出现就业不足，因为供给会创造自己的需求。这一观点听上去与直觉不符，但有更深刻的道理：只要市场是有效的，企业家是理性的，就不会创造“无效供给”（产能过剩）。古典学派的代表人物李嘉图解释说：“任何人从事生产都是为了消费或销售；销售则是为了购买对他直接有用或是有益于未来生产的某种其他商品。所以一个人从事生产时，他要不是成为自己商品的消费者，就必然会成为他人商品的购买者和消费者。” 以70年代的滞胀为例。经济增长受制于供求规律。对于增长乏力，凯恩斯主义开出的药方是：需求不足，政府应该刺激需求。而供给经济学则认为，问题不是需求不足，而是供给侧出了问题，不该生产的生产太多，同时消费者需要的东西缺乏供给。在这种情况下，简单刺激需求，只会令问题变得更糟。导致供给不足的原因，要么是政府管制太多扼杀了创新，要么是税负太重抑制了供给。 可见，供给经济学的要义是如何让供给变得有效。该理论认为，改善供给的关键是提供恰当的激励：第一，减少政府管制，促进企业家的创新；第二，降低税负，提高个人和企业家工作的积极性。 要刺激生产必须增加资本积累并刺激个人的生产积极性。减税是达到这一目的的最有力的措施。以拉弗曲线为中心的减税理论是供给学派的中心。供给经济学的精神实质是对“小政府，大市场”、自由竞争和企业家精神的坚定信仰。例如，乔布斯发明了iphone手机，iphone手机的供给自动创造了巨大的需求。美国消费旺盛的背后，则是企业家源源不断的创新供给。 里根经济学：供给经济学的伟大实践 供给经济学问世之初，是不入流的，甚至被里根初选时的党内竞争对手老布什指责为“巫术经济学”。获得这个称呼，与拉弗曲线分不开。拉弗居然提出：降低税率可以增加政府财政收入。这难道不是巫术吗？1974年年轻的经济学家拉弗（Arthur Laffer）在与拉姆斯菲尔德（后任小布什的国防部长）、切尼（后任小布什的副总统）共进晚餐时，在那张美国最著名的餐巾纸上画出了拉弗曲线。拉姆斯菲尔德说：理论简单的令我震惊，如果税率100％则政府获得的税收为0。这一简单明了的曲线，也成了里根减税的理论基础。 让供给经济学从巫术变成魔术的是美国总统里根。他选择供给经济学作为自己的政策指引，并非偶然。 作为一个演员，里根却具有堪比哲学家的朴素价值观。在1981年的总统就职演说中他说：“在目前的危机中，政府不能解决问题，它本身就是问题所在。我们的税收制度惩罚辉煌的成就，人们辛勤劳动却不能换得公平的报酬。”对于回归市场力量的坚定信念，是成就里根总统伟业的基石。可见，里根与供给经济学在理念上是相通的。这一缘分缔造了“里根经济学”。 美国舆论把里根评为“二十世纪最伟大的美国总统”，和罗斯福并列。美国企业研究所Michael Ledeen评价说，“美国建国二百年来，有四位伟大的总统从根本上改变了世界：华盛顿，林肯，罗斯福，里根。”好莱坞演员出身、以70高龄当选总统的里根，何以如此备受推崇？美国现任总统奥巴马一语中的：“里根改变了美国的行进轨道，他把我们推到了一条完全不同的路线上。尼克松和克林顿都没有做到这一点”。 里根上台之初，美国经济面临四大问题：政府开支过大、财政赤字；管制过多；税率过高；通胀。 1981年里根发表国会演说：“我们国家的立国之本，靠的就是工厂、农田和商店里赚钱回家的人们......现在，我们剥夺人们的权利太久了，我们不让他们处置自己创造的财富。绝不能用征税的手段来管制经济或促进社会变革。我们试过那种做法，那是行不通的”。 1981年里根就任总统后，第一次内阁会议，所有人屏息期待里根拯救陷入泥潭的美国经济。里根等会议室变得鸦雀无声后说道，“女生们、先生们，我痛恨通货膨胀，我痛恨税收，我痛恨苏联。努力做吧。”然后起身离开了会议室。 里根就职后在首次向国会发表预算讲话时提出，“首先，我们必须停止增加联邦政府的开支；其次，必须降低税率，这样努力工作才能得到报偿；第三，必须小心放开政府的过度管制；第四，必须与美联储联手制定货币政策，合理调控货币供应；第五，必须步步为营迈向平衡预算...” 上述要点，构成了里根经济学（Reaganomics）的核心要义。 “里根经济学”的理论基础从何而来？主要是货币主义学派和供给学派。货币主义学派坚信，价格是一种货币现象，货币超发必然导致价格膨胀；供给学派则主张通过减税来刺激供给而非需求。这两个学派共同的逻辑都是对市场和自由的坚定信念。 优秀的领导者首先选择优秀的团队。里根每月与一批优秀的顾问举行一次很长的午餐会，确保政策是正确的，这些人包括沃尔克、弗里德曼、格林斯潘、拉弗...与这些人士共事，帮助里根不断强化自己的改革信念。 对于里根而言，当时推行“里根经济学”可谓阻力重重：一是，当时“供给学派”在美国经济学家是一个非主流学派，拉弗只是一个年轻学者而非功成名就的经济学大师。二是，国会的强大反对势力，国会议员不断以财政赤字为理由阻挠减税方案。里根在推动减税时要不停给议员打电话进行游说动员；三是，最重要的是，“改革红利”的产生需要时间，在短期内，改革不仅不能改善经济，反而令经济更加困难。这对政治家，特别是面对选举压力时，无疑是一个巨大的挑战和威胁。 卡特任命的美联储主席沃尔克成功矢志加息降伏通货膨胀，导致经济衰退、卡特落选。当时整个国家，不论左派、右派还是中间派，都反对沃尔克加息、呼吁放宽货币供应。只有里根一个人对沃尔克支持到底。沃尔克治理通胀的策略非常简单：加息。1983年美国失业率达到最高点，超过10％。 里根就任总统后，果断推行“30%减税计划”,个人最高税从70%降为 28%、企业所得税从46%降至33%。但减税存在“时滞效应”：税率的下降立竿见影，但税基的扩大却需要时间来培育。因此短期内可能导致财政赤字扩大。当时，就连总统经济顾问委员会主席费尔德斯坦（Martin Feldstein）都对“里根经济学”失去了信心，公开表示“里根总统就是安徒生童话里没穿衣服的国王”。里根立即将其解雇。 幸运的是，经济学家的嘲笑、国会的阻挠、经济形势的恶化，都没有动摇里根的意志和信念。他坚信自己的逻辑是对的：税率越低、政府管的越少，人民的积极性越高，经济就越繁荣。如此简单而清晰的逻辑，怎么会错呢？ 正是因为里根有着惊人的判断力、朴素的价值观和坚定的信念，最终渡过了经济衰退，迎来美国经济再度起飞，不仅成功帮助美国经济挣脱了滞胀的泥潭，而且财政收入从1980年5170亿美元升至1990年1.03万亿美元。 里根1984年竞选连任时，经济已经触底反弹。里根赢得了50个州中49州的选举人票，成为美国历史上胜选差别最大的总统。这是选民对“里根经济学”的信任票。 可以说，里根重新塑造了美国经济：一个企业和个人享有广泛经济自由、税率尽可能低的现代经济。这奠定了美国长达25年的经济繁荣。从某种程度上讲，克林顿时期的经济辉煌，正是里根经济学红利的涌现。 中国改革开放37年的成就，归根结底就是市场力量不断增强的结果。面对过度依赖投资、强势政府推动的经济增长模式所形成的严重后遗症，十八届三中全会提出“让市场发挥决定性作用”。这是在经历了21世纪第一个十年的“国进民退、政府权力无序膨胀”之后，中国经济理念再度向市场力量回归。 中央提出加强供给侧改革，体现了当前经济问题的准确判断。中国面临的问题显然并非简单的需求不足：一方面产能过剩，另一方面国民蜂拥到日本买马桶；一方面国内奶粉行业陷入困境，另一方面澳洲、德国的奶粉被国人买得断货。中国经济真正的问题在于供给侧的结构性缺陷：要素价格扭曲导致资源不能有效配置，一些行业过度投资过度发展；政府管制太多、法治薄弱，严重抑制了创新活动，减少了有效供给；中国企业普遍停留在低成本竞争阶段，中国目前的供给现状是低端供给过剩、高端供给不足，无法适应居民消费升级的需求结构。 对于供给经济学的适用性，马云做了非常深刻的阐述：“中国经济前30年，加大基础设施、出口，这是政府拿手好戏，银行的钱掏出来。消费，把老百姓的钱掏出来，那是企业家的本事，那是创新的体现。我们要用观念去不断打开这个消费和内需拉动的东西，这一定是企业家的作用。未来20年到30年，中国必须以消费拉动，而消费拉动一定是企业家。” 李克强总理提出：“大道至简。 中国历史上，但凡一个时代的政治比较“简”，让老百姓休养生息，就会被后世称为“盛世”。”这其实就是供给经济学的精髓。 与凯恩斯主义的立杆见影不同，供给经济学要求的是大胆的减税、痛苦的结构性调整、自我革命的简政放权。政治家必须要有“功成不必在我”的心胸、力排众议的勇气、不畏阵痛的定力，才能将供给革命进行到底。

	德银：中国股市被过度抛售 估值已不及金融危机时 尽管中国经济在放缓加之全球避险情绪升温，都可以给中国股市下跌的理由，但如今的跌幅可能有些过大，已经脱离了基本面。 以上证综指为例，今年下跌了17%，远超MSCI全球指数7.5%的跌幅，H股的市值在上周更是跌破了整体净资产价值。 “现在H股估值较低，我们认为这是因投资者将中国硬着陆或/和人民币大幅贬值的情况计入了资产价格，”德意志银行中国首席股票策略师常宇亮表示。 常宇亮发现，如今大部分机构投资者都在回避中国股票，另一些专项基金则在超配防御性股票。从技术面上看，中国股市被超卖的迹象明显，常宇亮指出最近市场波动性升级，卖空行为也在增加。 “但我们不认为短期内硬着陆的可能性很大，同样也不赞同市场给出的低估值，我们认为市场很有可能出现反弹。”常宇亮表示。 恒生指数上周四跌至资产净值下方，PB（市净率）仅为0.99，为1998年亚洲金融危机来首次；周四上证指数的PB为1.7。 常宇亮认为，目前中国股市的估值极低，MSCI中国12个月远期PB只有1倍，这表示投资者们对公司的估值与资产相等。 但这样低的估值是罕见的，即便是在金融危机期间的2008年10月、欧洲主权债务危机的2011年10月，以及中国2013年6月“钱荒”期间，都没有出现这样低的估值。 根据德意志银行的测算，当前MSCI中国指数12个月远期PB要比十年均值低近50%。 但少数坚定看空者对此不为所动。 去年在中国股指期货交易中获利超6200%的对冲基金经理黄卫民给出的2016年投资建议是：现在就抛掉股票，以免太迟。 2014年开创有容基金的黄卫民周一（25日）在接受彭博采访时称，在经济增长放缓与人民币贬值加剧资本外逃的情况下，上证综指今年上半年可能再跌15%。他继续持有期货空头头寸以在市场进一步下跌时获利，而对于普通投资者他的建议是变现持币。