布丁资讯专贴（1月28）
收益率上升 美国国内投资者重回美债市场近期，见闻报道了由于美国国债市场出现逼空行情，价格大涨，同时美国股市出现大跌，那么接下来的国债市场将会如何演绎？
美联储的购债缩减计划已经是板上钉钉的事，接下来国债市场里只剩下两个主要参与者：外国政府和美国国内私人/机构。外国政府的购买能力与该国的经常账户盈余水平直接挂钩，特别是日本和中国等国家，已经手握大量美国国债，其购买意愿是否还能像5年前那么旺盛还有待观察。而且中国的经常账户盈余已不像2009年以前那么“牛气冲天”，这可能直接导致中国购债速度减缓。
中国经常账户盈余
（中国经常账户盈余）
相比中国，其他新兴市场经济体的表现也好不了多少，更多的国家在维持出口增速方面压力颇大。结果就是，这些国家可动用购买美债的美元储备数量减少。
美债另外一个大“金主”是中东的石油出口国们，但是随着美国原油对外依赖程度下降，原油价格下降加上出口量减少将制约这些国家对美债的购买量。
美国原油进口
（美国原油进口）
上述理由表明，来自国外的购买力增长将十分有限，这就要求美国国内的投资机构/个人来弥补美联储退出后对美债的购买量。如下图所示，根据Sandler O’Neill的预测，受收益率上升吸引，美国国内买家的购债量自今年以后将逐渐增加。并且长期利率的走高也将推动美国国内的套利交易，有助于增加国内买家对债券的兴趣。
美国国债购买者比例
（美国国债购买者比例）
总的来说，美联储的退出加上外国购买力疲弱必将增加国内买家在美债购买量中的占比，并且只有让收益率升高才能吸引足够的国内买家，以维持美债市场的繁荣。
报道：中国外储“首席投资官”朱长虹离职
《第一财经日报》获悉，因行事低调被称为外管局“隐形人”的朱长虹已辞去外管局储备管理司首席投资长一职，辞职原因及今后去向不明。2010年2月，朱长虹辞去全球最大债券基金之一太平洋投资管理公司（PIMCO）的要职，出任华安投资首席投资官。
在香港注册的华安投资以中国外储资产的保值升值为职责。当时媒体指出，朱长虹加盟华安投资与时任中国外管局局长易纲力邀密不可分。
告别华尔街以前，朱长虹为“债券之王”格罗斯成立领导的PIMCO效力十年，只用6年时间就升至董事总经理，在PIMCO管理政府债券、机构债券以及衍生品部门的投资组合。
对持有巨额美元资产又需要多元化投资的外管局来说，朱长虹十多年闯荡华尔街的经历无疑是又一笔“财富”。
一位在华尔街任职的投资人士说：
朱长虹是在衍生品方面顶尖的华人之一，应该算是华尔街华人圈中投资领域成绩最好的一位。
朱长虹加入外管局后，中国外储投资美国资产出现重大变化，企业债、股票的投资比重明显增加。
中国财政部数据显示，2009年6月30日至2010年6月30日，中国外储的股票投资由原来的780亿美元增长到1270亿美元，增幅62%，同期公司债券和机构债券持有量也大幅增加。此后，这种增持股票和公司债券（机构债券）的策略跟随市场的步伐甚至有所加码。
而对美国债券的购买量，虽然整体仍然继续上行，但在整个外储规模中的比例稳步降低。
2012年6月，这一比例降至35%左右，持有量为1.14万亿美元。截至2013年5月，外管局投资于美国政府债券的外储约1.32万亿美元，而4月末，中国外汇储备总额为3.44万亿，占比为38%。
在朱长虹领导下，外管局也增加了美国以外地区的投资，如日本股票、欧洲救助基金（EFSF）。
尤为值得一提的是投资日本资产，朱长虹近两年来拿捏投资时机准确，展现了专业水准。
2012年开始，中国连续7个月增持日本国债，日本财务省公布的国际收支报告统计显示，在此期间中国累计增持额达到2.31万亿日元。但在8、9两月期间，中国开始抛售日本国债，减持量接近2.8万亿日元。
去年有专家评论：
8月份日元兑换美元的汇率比价一路走高，中国出售日债属于高位获利，符合中国对外汇资产保值增值的要求。
专业人士估算，中国外管局在日本国债这宗交易上，收益率约在9%至10%。
此外，朱长虹在日本股市2012年底至2013年的持续上涨的踩点也非常精准。
有业内人士描述朱长虹的投资风格为：
稳重与强悍随机结合、据势而行。
从工作经历可以看出，朱长虹低调的行事风格及其强悍的投资风格源于其在华尔街衍生交易中的历练。
去年年中，《华尔街日报》以“投资中国外储的隐形人”为题报道朱长虹，评价：
从物理学家，到债券交易员，朱长虹实现了一次又一次令人惊讶的转型，现在他是中国外汇储备的首席投资长，但中国媒体将他称为“隐形人”。
虽然外媒不吝赞美，但众所周知，管理中国外储的投资绝非易事。
十年前，中国的外储尚不足6000亿美元，去年6月底已增至3.5万亿美元，增量巨大令人称奇。
目前中国是拥有美元外汇最多的国家，但黄金储备在其中仅占1.5%左右。
去年6月，中国外汇占款余额减少412亿元人民币，至27.39万亿元人民币。对于外汇占款新增额去年年内首现负值，当时专家预计中国可能重启逆回购。
美国12月新屋销售大幅不及预期，与预期之差达近半年高点
美国12月新屋销售总数年化41.4万户，远低于市场预期的45.5万户，与预期之差创2013年7月以来最大。美国12月新屋销售环比下降7%，天气极度寒冷是一个重要原因。美国12月新屋销售总数年化41.4万户，预期45.5万户，前值由46.4万户修正至44.5万户。
美国12月新屋销售年化月率-7.0%，预期-1.9%，前值由-2.1%修正至-3.9%。
美国12月新屋销售总数年化41.4万户，远低于市场预期的45.5万户，与预期之差创2013年7月以来最大。
令人震惊的是，未经季调、未经年化的数据显示，12月美国东北部地区仅售出1000户新屋。
12月新屋销售中位价格为27.02万美元，平均价格为31.14万美元。新屋销售价格在上涨，出售时间相对较快。
新屋开工数在持续滑落，极度寒冷的天气是导致下滑的重要原因。
汇丰：新兴市场的悲剧可能继续
土耳其里拉今晚大逆转，但汇丰预计，新兴市场货币整体的跌势还会持续。汇丰新兴市场研究负责人Pablo Goldberg列出了以下四个理由：1、投资者对发达市场的偏好会增加。
与发达市场相比，新兴市场的估值便宜。而只要热钱继续流出新兴市场，回流发达市场，新兴市场的低价对投资者来说也许就不够有吸引力。
2、一些可能采用的短期解决方法治标不治本，会遗留长期问题。
3、货币贬值导致本土市场资金外流。
4、上述冲击具有分散的特性，所以没有什么能恢复风险偏好的万灵药。
Goldberg还指出，
和近年经历的市场冲击不同，无论是QE还是IMF救助，这次都不可能伸出援手。
为评估新兴市场的需求，Goldberg建议追踪1年期利率互换、中国PMI和EPFR资金流数据，了解新兴市场资本外流的趋势是否逆转，以及如有逆转何时发生。
黄金股表现或将再次领先于黄金
今年年初以来黄金价格有所上涨，但是黄金股涨幅更大，市场上有种说法认为黄金股是黄金价格的领先指标，这样的说法靠谱吗？股票市场属于虚拟资本，虚拟资本弹性很大，因此黄金股票价格的弹性要大于黄金价格的弹性，也就是说，当黄金价格上涨的时候，黄金股票价格的涨幅要大于黄金价格的涨幅，反之亦然。
金价自2011年高点下跌了近40%的这段时间里，黄金股下跌却达到了70%。从历史上看，除了1970年代和过去5年黄金股表现要弱于黄金，其余时间里黄金股的表现大多要好于黄金本身，如今这种趋势有再度上演的可能。
首先，在熊市中，黄金股确实领先金价下跌。下图显示了加拿大风险交易所指数(CDNX)、小型金矿企业ETF(GDXJ)、金矿企业ETF(GDX)与金价走势对比。我们可以看到前两者确实领先金价到达顶点，GDX与金价几乎同时到达顶点，但是在这之前其已经走出了明显的筑顶形态。
下图是金甲虫指数(Gold BUGS Index，HUI，一种黄金股指数)及金价2001年前后的走势对比，我们可以看到HUI在2000年11月触底，随后金价在2001年2月~4月形成了双底形态。金价2月第一次触底期间HUI指数几乎没有大幅回调，而在4月金价二次触底时HUI下跌幅度接近20%，但这是建立在前4个月涨幅70%的基础上的。金价二次触底反弹后，HUI也开始上涨，两个月内涨幅超50%，同期金价涨幅不足14%。
另外一个值得注意的因素是金矿股ETF与金价的走势相关度是存在周期性变化的，而最近这种关系（金矿股vs黄金）到达了近70年来的历史低点。如下面两张图所示，虽然用这个预判走势并不靠谱，但是一旦某种指标到达了历史极值我们必须得给予注意。
(金矿股 / 黄金)
(黄金 / 金矿股）
Eagle Bay Capital创始人J.C. Parets认为目前该比值的向下突破属于假突破，尤其加上RSI动能指标出现底背离，一旦反转上升速度将是极快的，意味着金矿股的表现将要开始大幅领先于黄金。今年很多人对黄金并不看好，但是大幅下跌的可能性也不大，所以做多黄金股不失为参与贵金属市场的一个好途径。
不懂金融？你也可以在华尔街成功
一个音乐专业出身、从未上过金融课程的菜鸟，如何才能在华尔街立足呢？Rose Park Advisors公司联合创始人Whitney Johnson以亲身经历告诉你，即使不懂金融，也可以凭借努力和智慧，在精英聚集的华尔街占据一席之地，并“一览众山小”。以下为原文：
如果你数学很棒，你可以在华尔街获得成功。但像我这样的人该怎么办呢？一个音乐专业出身、从未上过金融课程的菜鸟，如何才能在华尔街立足呢？当然，需要指出的是，我并不是蠢蛋。我大学入学考试分数很高，并以优异的成绩毕业。但这并不意味着我拥有逻辑和数学方面的智慧。
根据哈佛大学心理学家Howard Gardner突破性的理论，智力至少可以分为八种类型。前两种是逻辑-数学和语言，也是最被社会所认可的。其他的包括运动力、人际交往、音乐感、洞察力、空间感和存在感等，则较少受到重视。
数学智力主要指计算数字的能力，语言智力则指写作和说话能力，大多数学校教育和标准化考试考察的就是这两种能力。在华尔街，这是两项投入就能得到的能力，也是你想进入华尔街工作必须逾越的两道障碍，对职业生涯至关重要。比如说，在我职业生涯初期，为了在华尔街谋得职位，我不得不投入时间和金钱学习金融分析等音乐学位没能教给我的课程。我还得提高我的写作技巧，使自己能够在沟通中说服客户接受“买入”和“卖出”的建议。
但这种付出就能得到的能力并不能帮我爬上华尔街的山顶。计算能力和语言能力比我好的可是大有人在。真正帮助到我的恰恰是那些人们认为不太重要的，甚至忽略的技能。
比如音乐能力。音乐能力并不仅仅是玩玩乐器唱唱歌那么简单。音乐能力还包括做汇报、主持会议和活动的能力。我的许多客户和同事都对我组织的旅行印象深刻。我曾经在Carlos Slim的私人图书馆和他畅谈他最喜欢的书籍，让投资者领略了到底是什么在驱使着这个亿万富翁。
洞察力也是很重要的能力之一。洞察力帮助我们辨别不同领域之间的连接点，发现其中的机会。证券分析师使用的一个主要分析方法就是通过收集公开的、非公开的、以及非实质性信息来确定一只股票的价值。毫无疑问，正是洞察力帮助我成为一个备受推崇的选股师。
人际交往智力帮助我了解他人的行为和感受，察觉他们的动机。无论是公众公司还是私人公司，我都会花大量的时间分析公司管理者的个性。我最成功的股票推荐之一，就是通过对公司管理者个性的深入研究取得的。
或许，最重要的能力就是人际交往智力了。它帮助我识别人们的感觉、目标、恐惧、优势和弱点。和其他人一样，我也有自己的弱点。每次遇到不尽如人意之处，我就反观自身，努力地加以改进和完善，比如多打一个电话、多写一封邮件，正是这些让我脱颖而出。
你可能和我一样，并不是一个传统意义上特别聪明的人。但我们每个人都是智慧的。正如我们从Gardner的理论中学到的一样，成功不是选择一个你能做好的领域，而是要做得比别人好。所以，不管你的优势在哪里，你首先要做的是付出必要的努力，清除那些付出即可得到的障碍。然后专注于你的独特优势。如果市场没有意识到这个特殊能力的价值，那么这将成为你的竞争优势。按照华尔街的话说，正是这种优势让你能够成功“买入”股票。
（本文的作者Whitney Johnson是Rose Park Advisors的联合创始人，著有“Dare, Dream, Do: Remarkable Things Happen When you Dare to Dream”。原文载于哈佛商业评论。）
中国主权CDS金额飙升至14月新高 信托业依然危机四伏
虽然中诚30亿信托已经转危为安，但中国信托业危机并未因此过去。投资者对信用违约风险进行的防护升至14个月新高，中国1.7万亿美元的信托产品市场依然危机四伏。
根据存管信托及结算公司数据，截至1月17日，中国未结清的主权CDS的净名义金额飙升至91.25亿美元，为2012年11月以来最高。去年12月，主权CDS环比增加12%至90.66亿美元，为2011年10月以来最大涨幅。自12月31日以来，该合约的成本已经大幅增加了25个基点，为去年6月钱荒以来最大月度增长。
此前一度闹得沸沸扬扬的中诚信托矿业违约因找到接盘方暂时告一段落。中诚信托1月27日中午发布公告称，已与意向投资者达成一致。目前已有上海投资者接到工商银行理财经理短信通知称本金全额兑付，28日签订协议。有投资者表示，得到的通知是只兑付本金，第三年剩余部分利息不兑付，如果能在协议上签字，本金在31号前能够到账。
据彭博，AXA投资管理公司新兴市场固定收益主管Damien Buchet表示：“任何与中国有关的消息都会影响到全球风险资产，这在近期内非常重要。这就是为什么许多人购买中国主权CDS。”
1月24日，旨在防止中国政府债务违约的五年期CDS升至105基点，为8月30日以来最高。自8月至11月从121基点降至65基点之后，五年期主权CDS已经连续两个月攀升。
据中国信托协会数据，截至去年9月，中国67家信托公司管理的资产在过去的12个月中飙升60%至1.67万亿美元。
海通证券上个月曾预测，2014年中国非金融公司的债务可能会增加至GDP的150%。根据中国官方本月发布的审计数据，自2010年底至去年6月，中国地方政府融资平台的债务增长了67%至17.9万亿元。据光大证券估计，今年到期的地方政府债务将由2995亿元，为史上最高。
据彭博，光大证券首席经济学家徐高表示：“如果市场预期到严重的信贷风险，地方政府融资渠道将会关闭。这可能导致中国经济硬着陆，该结果是高层所不能接受的。”
标普认为，地方政府债务在2014年不会发生违约。标普分析师Kim Eng Ta称：“随着信贷风险的不断增长，中央政府最担心的就是一些可能引爆市场情绪的重大事件，比如违约。然而，如果信贷继续飞速膨胀下去，中国的信贷环境将急剧恶化。”
野村去年九月曾估计，中国地方政府融资平台的债务中，有50%无法创造出足够的现金用来支付利息，不得不依赖新的贷款和政府补贴来偿还债务。
伟大交易员的法则：防守，再防守
左：索罗斯 右：琼斯
你可能听说过保罗·都铎·琼斯（Paul Tudor Jones），现在活着的交易员中，CNBC把琼斯排在第2名，第1名是 乔治·索罗斯。琼斯的净资产估计为36亿美元，在2013年《福布斯》全球亿万富豪排行榜中排名376位。琼斯在早期三年半的场内交易员生涯中，只有一个月遭到亏损。1984年9月，琼斯以150万美元创立了自己的基金，仅仅四年之后4年，原本投资他基金的每1000美元，都增值成为1万7482美元。
25年前当“金融怪杰”Jack Schwager询问琼斯的交易理念时，得到了如下的回复：
当你交易不顺时减仓；当你交易顺利时加仓。永远不要在无法控制的情形中交易。比如，我就不会在重要财报公布之前重仓一支股票，因为这不是交易，是赌博。
如果价格走势与你预期的想法，你为此感到不安，那么最高好的解决办法就是立即出场，因为之后你可以随时选择回来，没有什么事比一个全新的开始更好。
别担心你该何时进场，重要的问题是当天你到底看多还是看空，把你的进场点位选择为前一天的收盘价就好。每当有新手问我“你看多还是看空？”时，我总会告诉他，不管我看多看空都不应该影响他自己的看法。（假设我告诉他我在做多）如果这个新手接下来问我“你为什么做多？”，我想说市场上没人关心我是多还是空，我的想法对市场本身的多空趋势、包括风险/回报比没有任何影响。
交易中最重要的原则就是防守，而不是进攻。每天，我会假设自己的的头寸都是错误的方向，我紧盯止损点位，这样我可以控制自己的最大亏损是。但愿市场能与我的预期一致，如果我错了，我也有离场计划保底。
不要试着去做个“英雄”。永远质疑自己的能力和判断，不要自我感觉良好，一旦这样做你就已经输了。
史上最伟大的投机者Jesse Livermore认为，从长线上看你永远无法战胜市场。这个说法耸人听闻，这对于很多人也包括我来说，是个绝望的打击。但是因为这点，我也学会了如何将防守思想摆在交易的第一位。即使你交易的很顺手，也不要觉得自己预测能力很牛。你需要有自信，但是随时审视这份自信。
FOMC前瞻——按计划再减100亿 低通胀留隐患
本周三周四，美联储主席伯南克将最后一次主持FOMC议息会议。看起来FOMC很可能把每月的资产购买量再下调100亿美元，从750亿下调到650亿。差于预期的12月非农就业报告可能不会打乱美联储缩减QE的节奏。美联储货币政策专家Tim Duy总结了最近美联储官员的言论：
概要：美国经济正在逐步向好。政策制定者普遍都同意每次会议缩减100亿美元购债数量的节奏。如果未来的数据持续维持萎靡，这个节奏可能会被重新考虑，但我们认为，这不应该是基线预期。然而，并非每个美联储官员都感到认同，可以认为政策的中心已经倾向于鹰派，而鸽派官员对逐步结束资产购买和Evans（给加息设定量化门槛）规则也没有得到推进感到不满。我认为，可以认为下次FOMC议会会议的主要分歧并不在资产购买上，而是在沟通策略上。“增强前瞻指引”的方向和性质现在正在变成一个热门的问题，失业率离6.5%的加息门槛只有一步之遥了（虽然失业率跌至6.5%并不会自动触发加息，美联储已经表示跌至6.5%以后还有“好一段”时间才会加息，但这种模糊的表述可能无法稳定市场预期）。
被誉为美联储通信员的WSJ记者Jon Hilsenrath也认为：
根据最近对官员的采访和他们的公开言论，美联储正按计划在六周内第二次削减资产购买数量，因为令人失望的12月非农就业报告无法降低美联储对今年美国经济稳固增长的预期。
回顾最近美联储对未来经济表现的预期。GDP要好于预期，失业率低于预期，通胀正在接近预期。所以这些经济数据应该能支持进一步削减QE。
如果去年四季度美国GDP符合市场共识（四季度实现3.0%的年化实际增长），那么基于四季度的同比比较，实际GDP将实现约2.7%%的增长。
现在令美联储最困扰的问题应该是通胀，11月的PCE通胀同比只有0.9%的增长，核心通胀也只有1.1%。这不仅远低于美联储2.0%的目标，而且核心通胀也低于美联储对2013年核心通胀1.2-1.3%的预期。现在断定美国通胀正在稳步回升可能还言之过早。
大空头Albert Edwards：欧美经济站上通缩悬崖边缘
阿尔伯特·爱德华兹(Albert Edwards)，伦敦金融圈最著名的“空头分析师”，法国兴业银行首席策略师。
18年来，爱德华兹先生孜孜不倦地宣扬他那“冰河时代”的市场末日预言——美股即将下跌。尽管有很长一段时间“冰河时代”并未来临，但事情总有例外——1997-1998年亚洲金融风暴和美国房产市场泡沫就被他说中了。
上周，法兴在伦敦一座豪华酒店内举行了一年一度的策略分析会，并和同事Andrew Lapthorne以及前同事Dylan Grice共同发表了一份世界经济评论。毫无疑问，评论内容一如既往地悲观。
爱德华兹说，
通货紧缩才是目前真正的危险。美国和欧洲都处于经济衰退之中，并且都从彻彻底底的通缩中侥幸逃脱了。但经济衰退和通缩都将对股市产生不利影响。
但市场似乎并未留意，相反，还有人认为经济正在自行修复。
Dylan Grice警告称：
投资者不应该被诱导，误以为当前创纪录新低的国债收益率意味着低风险。实际上，金融市场正在通过国债收益率测试美国的可信任程度。
爱德华兹引用了一系列指标来说明即将到来的通缩。
实际意义上的通缩已经迫近。欧美地区的核心通胀和整体通胀正双双走低。但是，欧洲央行对此却并不担忧，或许他们认为通胀下行可以帮助意大利和西班牙变得更有竞争力。如果他们真是这样想，那就太滑稽了。
美国疲软的劳动力市场是另外一个衡量指标。爱德华兹引用了PIMCO管理公司Bill Gross的评论：比非农就业更为可靠的家庭就业程度去年表现非常糟糕，每月仅增加10万岗位。
爱德华兹表示，日本将在通缩中扮演主角。
日本已经破产了，他别无选择，只好用印钱、印钱、再印钱来维持经济外表的光鲜。日元将被迫下行，并向全世界出口通缩。
还有两个亚洲国家将扮演配角——韩国和泰国。
他们将被迫进行货币贬值，并将通缩挤进发达国家。1995年-1997年的亚洲金融风暴就是先例。届时，美国将遭遇通缩袭击。而欧洲将出现企业利润增长停滞，甚至略有下滑。
企业裁员是经济衰退的关键风险。削减投资和去库存将主导企业利润下跌和裁员。
经济衰退的几率正在增加。经济复苏的持续时长中间值仅有36个月。过去的三个经济周期之所以延长，都是央行干预的结果。
通胀预期在1.5%—2.5%之间。如果低于1.5%，那么股票市场将作出巨大反应。基本面将驱动股市发展。一系列经济指标都表明股市被高估了，包括席勒的CAPE指标、Tobin`s Q（企业市价与资本重置成本之比）。我敢说，在下一次的经济衰退中，投资收益将比现在还要糟糕7.5倍。
量化宽松政策的影响还知之甚少。
这是公认的：量化宽松将永远推高股市。但量化宽松政策有利于大宗商品也是公认的。但这公认的理论已经被证明是错误的。认为股票永远上涨也是错误的。一旦投资者意识到量化宽松政策不能无限期地支持市场或经济，股市就将反转。
在那个下午，爱德华兹先生还谈起了身段娇小的美联储准主席耶伦。他声称发现了一个诡异的现象：
最近几十年来，股市涨幅与美联储主席的身高有着某种联系，每一届主席任期内都是如此。 因此，如果要任命一位女士作为美联储主席，至少要确保她身材高大。身高模型最好参照Magic Johnson（被誉为“魔术师”的NBA球员Earvin Johnson）——6英尺5英寸（约合1.95米）。这样才能确保较好的长期收益率。
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